葉檀：政策不會過分緊縮

　　中國宣告經濟危機狀態正式終結。

　　中共中央政治局3日召開會議指出，明年的貨幣政策將從今年的“適度寬鬆”轉向“穩健”。這是一個明確的信號，中國將退出2008年底以來的刺激政策與危機管理狀態，轉而走向常態管理。

　　2010年年底重提穩健的貨幣政策，目標直指過熱的經濟與過高的物價。2010年底與2011年一季度通脹壓力極大，預計2010年全年CPI將超過3%，物價在行政控制下維持危險平衡，經濟在高位運轉，通脹壓力將延續到明年上半年。由於PMI維持高位運轉，適度的緊縮不會對實體經濟造成太大衝擊。

　　2011年的政策不會過分緊縮。明年實行寬財政與緊貨幣配合，寬財政意味著信貸的增加，無法徹底緊貨幣。有媒體報道稱，中國政府考慮今後5年投資1.5萬億美元，用於提振高科技行業。如果此消息屬實，説明“十二五”期間由財政拉動中國産業升級與經濟結構轉型，在此背景下，穩健的貨幣總體上將偏向於寬鬆的一面。

　　從歷史經驗看，貨幣政策恢復常態並不意味著緊縮，而意味著不斷調整政策保持經濟的穩定。這是2008年以來中國處理經濟危機的常態，受全球金融危機的影響，我國2008年與2010的政策發生了180度的大轉折：2008年從年初的從緊轉變到年末的寬鬆，而2010年從年初的適度寬鬆到年中轉變為穩健，到2010年年中以後貨幣已經收緊，銀行間拆借利率與民間拆借利率越來越高。

　　必須注意的是，明年強調“增強宏觀調控的針對性、靈活性、有效性”，也就是説，貨幣政策不會鐵板一塊，會隨著國際國內的經濟形勢不斷進行調整。明年全年不可能實行一以貫之的緊縮貨幣政策，而是由央行以存款準備金率與央票隨時調控貨幣總量，根據GDP、固定資産投資等數據隨時調整。

　　我國長期實行穩健的貨幣政策，不同的年份穩健貨幣政策的具體含義並不相同。

　　1998年為應對亞洲金融危機和國內嚴峻的通縮壓力，中國開啟穩健的貨幣政策。從1999到2006年，中國實行穩健的貨幣政策，這是1984年中國人民銀行專門行使中央銀行職能以來執行時間最長的貨幣政策取向。

　　到2003年，我國外匯佔款日益增加，基礎貨幣與貨幣乘數越來越多。2003年之後，面對經濟中出現的貸款、投資、外匯儲備快速增長等新變化，穩健的貨幣政策內涵開始發生變化，適當緊縮銀根，多次上調存款準備金率和利率。但2003年以後依然是中國貨幣發放不斷增長的年份。

　　在2003年末，廣義貨幣M2餘額22.1萬億元，同比增長19.6%，增幅比上年末提高2.8個百分點。流通中現金餘額為1.97萬億元，同比增長14.3%；全年累計投放現金2468億元，同比多投放879億元。2004年截然不同，當年12月末，M2餘額為25.3萬億元，同比增長14.6%，增幅比上年末回落5個百分點。狹義貨幣供應量（M1）餘額為9.6萬億元，同比增長13.6%。M1和M2的增長都遠遠低於年初制定的17%的增長目標。流通中現金餘額（M0）為2.1萬億元，同比增長8.7%。全年累計凈投放現金1722億元，同比少投放746億元；2005年，M2同比增幅高達17.57%，M1為11.78%。

　　穩健的貨幣政策具體的指標大不相同，通常而言，“穩健”意味著全年信貸量控制在14%左右，M2發行量控制在15%到17%左右，M1發行量控制在11%到14%左右，GDP在8%到10%之間，其間騰挪的空間非常大。

　　穩健的貨幣政策不斷出現負利率，過去10年，中國的短期實際利率為負的情況曾出現過3次：2003年11月~2005年3月，持續15個月；2006年12月~2008年10月，持續21個月；2010年2月至今，已持續8個月。

　　全球水漫金山的貨幣環境不利於中國調控，美國可能出現新一輪的量化寬鬆貨幣政策，對於人民幣國際化，對中國原材料價格上升構成巨大壓力。

　　明年的穩健政策是趨向於寬鬆，還是緊縮，取決於當年的經濟數據。不斷的政策調整將是常態，我們必須適應不斷調整的政策，與不斷震蕩的市場。如果不出意外，明年上半年通脹壓力仍然存在，上半年緊縮抑通脹，下半年略有寬鬆保增長。