應對熱錢流竄：新興市場啟動“七種武器”

　　12月5日，伯南克在媒體上透露，鋻於美國失業率居高不下，必要時不排除推行第三輪定量寬鬆政策（QE3），進一步擴大購債規模。

　　此言無疑是為深受熱錢困擾的新興市場火上澆油。

　　不過，和十多年前亞洲金融危機時不同的是，新興市場早已陸續啟動各類方案，應對美國劑量不斷加大的量化寬鬆政策。

　　花旗集團中國區投資研究與分析部主管、董事總經理沈明高向本報記者表示，本次捲入熱錢大潮的新興經濟體明顯吸取了以往的教訓，很早就啟動了應對方案，推出措施都很及時。

　　熱錢又開始流竄

　　美聯儲出臺QE2之前，短期資本早已因巨大的利差誘惑而涌向新興市場。

　　今年第三季度，流向印度、印尼、韓國、菲律賓、中國台灣、泰國和越南等地股市的資本共計115億美元，推動當地股市上漲了8%-23%。同期，韓元、菲律賓比索、泰銖兌美元匯率均出現5%以上的升值，印度、印尼等國貨幣也呈升值趨勢。

　　國內的通脹壓力使新興市場各國不斷加息，而在發達經濟體維持幾乎零利率的現實情況下，不斷加息使發達經濟體與新興市場的利差不斷擴大。這使新興市場對熱錢的吸引力更大，造成惡性循環。於是，新興市場開始擔憂，十多年前的亞洲金融危機是否會重演？

　　上世紀90年代初，美國和日本實施定量寬鬆政策，大量出籠的貨幣涌入東南亞新興市場。到1990年代中期，美國國內因通脹壓力而開始加息，大量資本回流，導致東南亞國家經濟泡沫破滅，爆發金融危機。

　　國際貨幣基金組織（IMF）亞太部駐新加坡代表Ravi Balakrishnan在研究報告中指出，儘管亞洲新興經濟體的資本流入迅速膨脹，但目前仍然沒有達到2007年的流量高位，這意味著接下來將面臨更加強大的熱錢壓力。

　　“和1990年代相比，此輪熱錢規模較大，但新興市場的規模也大，包括中國、印度在內的大型經濟體也捲入其中。”沈明高説。

　　10月，泰國和韓國率先對流動性氾濫表示嚴重擔憂。泰國財長表示，過去一個月外資購買泰國國債“不正常地”增長；韓國央行行長認為，韓國必須控制“羊群效應”下流動性異常增長。

　　其後，各大新興經濟體紛紛出臺措施，打壓熱錢。

　　招數：匯率浮動與資本管制

　　渣打銀行的報告顯示，各大新興經濟體陸續出臺了若干措施應對全球資本流動的不平衡，包括堵截外部資本、設定“托賓稅”等。

　　應對措施大體可分為兩類，一類是增加外匯儲備和升值本幣的“常規手段”，另一類是強調資本管制的“非常規手段”。

　　沈明高解釋：“任何應對流動性氾濫的措施，都是匯率變動和資本管制的政策組合，各方依據不同經濟條件來決定不同的組合。”

　　採取“常規手段”的典型經濟體是新加坡，其金融管理局10月決定今年第二次擴大新加坡元的波幅範圍和斜度，由2%-2.5%擴大至3.5%左右，以溫和升值來應對通脹。

　　從“非常規手段”看，控制流量和平衡國際收支、區別對待中長期投資與投機資本、徵收資本所得稅是常用方法。

　　印尼和菲律賓等國主要採取了控制流量和平衡國際收支的做法。印尼央行考慮延長現行最少1個月的國債持有期，並把銀行定期存款從最少2個月延長到1年。而菲律賓央行表示，要放寬外匯流出條例，鼓勵資本流出。

　　泰國的“組合拳”較典型：此前也採取過放寬外匯流出政策，10月起對境外投資者投資泰國債券市場徵收15%利息和資本所得稅。12月1日，泰國更宣佈加息以抵制通脹，對政策進行微調。

　　韓國11月中旬也宣佈，將支持關於對外國投資者的國債收益利得徵收14%預扣稅的相關立法，並準備採取額外舉措應對資本流動變化。

　　政策選擇取決於經濟結構

　　從各國出臺的管制措施來看，鮮有單一採用匯率浮動或單一資本管制的。

　　沈明高表示，一個經濟體採用怎樣的政策組合，取決於其經濟結構本身。

　　他表示，內生型經濟可以通過匯率浮動釋放部分熱錢壓力，因而採取相對溫和的資本管制措施；而出口導向型經濟，對匯率穩定尤其在意，因此在資本管制上選擇更加嚴厲的手段。

　　花旗銀行的研究報告指出，在後QE2環境下，印度、印尼和菲律賓因其內生型經濟的特點，能承受部分本幣上漲壓力，因而採用相對溫和的資本管制；而馬來西亞、中國台灣和泰國等出口導向型經濟，將會為穩定匯率而採取更加直接的資本管制。

　　印尼、菲律賓等國採取了控制資本流量或平衡國際收支的做法，在復旦大學經濟學院教授孫立堅看來，這是比較溫和的做法。

　　希望通過區別對待熱錢來保障國內正常投資不受影響，孫立堅認為，這在操作上難度較大。

　　孫立堅指出，各國採取不同管制方案的同時，也要注意不能阻礙正常的投資性流動，防止對實體經濟産生副作用。近日印度降低對銀行持有債券水平的強制性要求，增加流動性就是一例。

　　未來2-3年是關鍵

　　沈明高表示，明後年是判斷新興經濟體能否依賴內生型消費自我成長的關鍵，新興市場與發達國家的貨幣能否脫鉤，是這一輪資本管制措施是否最終有效的一大決定因素。

　　據美銀美林的預測，隨著通脹指數提升，2013年歐美發達國家將啟動加息，屆時熱錢將會從新興市場掉頭。

　　美銀美林中國經濟學家陸挺告訴本報記者，如果新興經濟體能夠在此前頂住熱錢壓力，抓住中長期投資流入，那麼産生大規模資産泡沫的可能性就會降到最低。

　　沈明高也指出，新興經濟體不能忽視此輪流動性中的真正投資力量，“近來客戶的投資重點轉向表明，此輪流動性不完全是熱錢的權宜之計，全球性資源配置的結構轉向已經到來。”

　　台灣瑞升國際資産管理公司總經理胡世芳告認為，“兩極化的投資會成為2011年的主流趨勢”。一方面，馬來西亞、印尼和泰國目前仍然是熱錢的理想市場；另一方面，很多客戶還是希望尋找長期戰略聯盟的機會，為下一波更大的投資做準備。