發改委新規“力挺” 300余家城投債或迎轉機

　　時至2010年末，地方企業債慘澹經營的一年行將過去。不過，國家發改委《關於進一步規範地方政府投融資平臺公司發行債券行為有關問題的通知》（下稱《通知》）的下發，或為2011年打開希望之門。

　　與7月下發的徵求意見稿相比，《通知》開宗明義表態“繼續支持符合條件的投融資平臺公司通過債券市場直接融資”，無疑讓備受煎熬的券商吃下定心丸。

　　“此前徵求意見稿中沒有這條，發改委支持發債的態度很鮮明。”一家總部位於北京的券商固定收益部總經理向本報記者坦言，目前已有多家券商正加緊向發改委申報相關材料。

　　國信證券固定收益部相關人士向本報記者表示，從《通知》本身看，發改委對地方融資平臺公司（或城投公司）違約風險擔憂有所減輕，“發改委擔憂的是信息披露不規範問題”。

　　但自8月份發改委重啟城投債發行後，330多家排隊審批的企業債明年能否迎來轉機，尚需市場給出答案。

　　上述固定收益部人士表示，在市場流動性收緊預期下，包括城投債在內的企業債發行利率高居不下，城投債發行慘澹的局面尚未有大的改觀。

　　數據顯示，8月份城投債重啟至今，共發行地方企業債54隻，遠低於此前預期的100-150隻的水平。

　　挂鉤地方債務水平

　　發改委最終下發的《通知》，延續了6月份國務院有關加強地方政府融資平臺公司管理的19號文精神，即隔離投融資平臺公司債務與地方政府債務風險的關係，同時在城投債發債資格審批與地方政府債務水平整體挂鉤方面，作出比徵求意見稿更為嚴格的規定。

　　《通知》規定，凡申請發行企業債券的投融資平臺公司，其償債資金來源70%以上（含70%）必須來自公司自身收益。

　　而對於準市政債，即經營收入主要來自承擔政府公益性或準公益性項目建設，且佔企業收入比重超過30%的投融資平臺公司發行的企業債券，《通知》規定，除滿足現行法律規定的企業債券發行條件外，還須向債券發行核準機構提供本級政府債務餘額和綜合財力的完整信息。

　　上述國信證券固定收益部人士表示，與此前預期的挂鉤地方政府GDP相比，《通知》最終挂鉤的是地方政府債務餘額和綜合財力水平，有一定合理性。文件顯示，若上述投融資平臺公司所在地政府負債水平超過100%，其發行企業債券的申請將不予受理。

　　接近銀監會人士提供的數據，地方政府負債水平高居不下，截至2009年末，從平臺公司貸款債務與地方政府財力對比看，債務率為97.8%，部分城市平臺公司貸款債務率超過200%，如將其他形式的地方債務如中央代發的地方債、項目債考慮進去，比例將會更高。

　　至於“規範融資擔保行為”方面，《通知》明文規定，各級政府及其所屬部門、機構和主要依靠財政撥款的經費補助事業單位，均不得以財政性資金、行政事業單位等國有資産，或其他任何直接、間接方式，為投融資平臺公司發行債券提供擔保（除法律法規和國務院另有規定外）。

　　但在某信用評級公司分析師看來，由於“有關投融資平臺公司經營收入70%以上來自地方政府收入的，不得對其他企業發債進行擔保”的要求最終沒有出現在文件中，似乎為目前盛行的平臺公司之間“相互擔保”提供了操作空間。

　　此外，《通知》還進一步強調確保平臺公司資産真實有效，具備申請發債的投融資平臺公司“不得將公立學校、公立醫院、公園、事業單位資産等公益性資産注入投融資平臺公司”。

　　不過，在上述券商承銷商看來，市場最為關注的“城市路橋”是否屬於公益性資産，通知並未給出明文規定，“若城市路橋建設屬於公益性資産，按照發債規模不能超過其凈資産40%的規定，很多公司將面臨超發”。

　　市政債之路遙遙

　　對於企業債市場主要的承銷商和買方，券商更關注發改委在城投債“募集資金用途監管”方面微妙表述，按照新規，投融資平臺公司發債所募資金“應主要用於對經濟社會發展和改善人民群眾生活所具備的基礎設施和市政公用事業”。

　　“長遠考慮，發改委的想法是把城投債慢慢引導為市政債或準市政債。這意味著城投債將被廣泛用於類似西方市政債領域，且在發行上提供了法律支撐。”一位債券承銷商分析。

　　但經歷了這兩年城投債發行的大起大落，走高的市場利率、相對狹窄的投資主體，都限制著城投債進一步做大做強。

　　早在8月份發改委財金司召集30多家企業債主承銷商商討重啟城投債審核時，就有披露彼時符合條件等待審批的企業債，包括城投債在內共有330多只。重啟帶來的喜悅一度讓券商們産生下半年城投債將密集發行的美好預期。

　　上述券商固定收益部人士向記者表示，此前市場預期今年企業債發行規模有望超過去年4200億的規模，在上半年僅發行1000多億的情況下，8-12月城投債將展開密集發行。

　　然城投債密集發行的局面並沒有出現。最主要原因是市場高企的發行利率，目前5年期以上城投債發行利率在5%-7%之間。

　　上述券商人士分析，城投債發行利率較高，與當前債市整體走勢相關，市場流動性緊縮，資金成本上升，包括國債在內的發行利率都在上行，而作為低信用評級的城投債通常是被市場率先拋棄的。

　　“城投債評級不太高，面臨一定的發行困難。如果利率太高，發行方又不願承受過高的資金成本。”上述券商人士坦言，這種情況下，很多公司即使拿到批文，也將擇機發行。

　　同時，城投債的市場參與主體多局限于券商，某保險資産管理公司人士告訴記者，從供需角度來看，城投債絕大多數籌碼在券商手裏，“若大規模發行，誰來接手很有問題”。

　　上述保險人士介紹，因受制于投資級別要求，目前保險公司購買城投債比例相當少，除券商外，僅類似農信社這樣的中小金融機構對城投債有一定偏好。“不過近年來各地農信社相繼出臺減少或禁止購買城投債的規定，城投債幾乎失去了銀行這一債市最大買方。”

　　城投債依然有一個美好願景。此前國家發改委財政金融司司長徐林明確表態，應將城投債進一步規範發展為市政債券。

　　不過目前制度條件不具備的情形下，市政債之路遙遙。上述國信人士介紹，從立法層面講，目前地方政府還不具備發債和擔保的主體資格。而在目前財稅體系下，全面公佈地方政府財務報表和債務情況不大可能。