難以承受估值之重 中環股份已是“強弩之末”？

　　10月21日，中環股份（002129.SZ）三季報的發佈，成為該股股價飆升的起點，也令金鷹基金的半年苦等迎來收穫之日。

　　從10月21日至今，中環股份的區間漲幅高達58.83%，而同期上證綜指則下跌了3.52%。這很大程度上源於中環股份三季報凈利潤同比大增209.%。

　　身負光伏與IGBT兩大概念，中環股份向來不缺乏市場關注。而金鷹基金旗下三隻産品在2010年1季度進駐該股，成為中環股份最堅定的守望者。

　　但即便三季報同比大增，其22元左右的股價何以支撐高達160倍的估值，仍是疑問。

　　IGBT是繼雙極晶體管（GTR）和MOSFET後的新一代功率半導體分立器件，其綜合GTR與MOSFET的優點，具有易於驅動、峰值電流量大、自關斷、開關頻率高的特點，廣泛應用於小體積、高效率的變頻電源、電機調速、UPS以及逆變焊機中，是當前發展最為迅速的新一代功率器件。

　　廣發證券在其報告中表示，目前國內IGBT市場主要由外資把控，前十大廠商主要是歐美、日本廠商，我國企業在技術、設備以及人才方面，與國外企業的差距都非常大。

　　“硅片明年很可能會陷入價格競爭，中環股份IGBT僅停留在概念，最早也要兩三年才能真正實現量産。”上海一家券商的行業研究員向記者表示。

　　“今年0.2元的每股收益，明年0.4元，這就算比較樂觀的了。”另外一位TMT行業研究員向記者表示。

　　金鷹基金堅定“看好”

　　金鷹基金與中環股份可謂互為唇齒。

　　中環股份三季報顯示，金鷹基金旗下三隻産品，出現在該股前十大流通股股東名單之上。

　　其中，金鷹中小盤持有中環股份772.30萬股，佔據了該股流通盤的3.02%，位列第三大流通股股東；金鷹成分股優選持有533.20萬股，佔流通盤的比例為2.08%，為其第五大流通股股東；金鷹行業優勢持有該股444.33萬股，佔流通盤的1.74%，為第七大流通股股東。

　　金鷹基金三隻産品總共持有中環股份1749.83萬股，按照11月18日該股22.20元的收盤價計算，持倉市值超過3.88億元。

　　而金鷹基金整體的資産管理規模，也不過45億元。金鷹基金可謂中環股份最堅定的看好者。早在2010年一季報時，金鷹基金上述三隻産品就開始建倉中環股份，累計持倉已經達到1174.08萬股。

　　中環股份2010年一季度的加權均價為10.45元，這大致可以看作是金鷹基金的建倉成本。

　　此後二季度，三隻基金分別增倉共計517.73萬股，建倉成本以當季度的加權均價計算，為12.81元。

　　2010年三季度，三隻基金又小幅增倉57.05萬股，加倉成本在14.66元左右。

　　以此計算，金鷹基金全部成本在2億元左右，而如果三隻産品四季度沒有減持的話，其持倉市值則已經達到3.88億元，幾近翻番。

　　金鷹基金三季報顯示，中環股份為金鷹中小盤的第一大重倉股，佔其凈資産的比例高達8.49%。同時該股也是金鷹成分股優選的第一大重倉股，佔據了該基金凈資産的5.32%。而在金鷹行業優勢中，中環股份也是其第三大重倉股，佔據了該基金凈資産的6.99%。

　　而在金鷹基金今年4月份剛剛結束募集的金鷹穩健成長中，中環股份也高居第二大重倉股，佔據了該基金凈資産的4.64%。

　　在金鷹基金目前已成立的5隻基金中，僅有金鷹紅利在3季度未持有中環股份，但該基金半年報顯示，其持有中環股份62.7萬股，為第二大重倉股。

　　除金鷹基金外，博時、鵬華兩家基金公司也涉足中環股份。其中鵬華動力增長持有中環股份1018萬股，博時價值增長持有中環股份619.44萬股。上述兩隻基金均係2010年2季度建倉，且在3季度均有減倉。

　　此外，中環股份前十大流通股股東中，還包括一名自然人“祝義材”。該名字也曾經在常山股份（000158.SZ）和南京中商（60080.SH）前十大股東中出現過。

　　目前尚未有信息確認，此人即是雨潤集團的實際控制人祝義材。但公開信息顯示，祝義材為南京中商的實際控制人。祝義才夫婦以210億資産，在2010福布斯中國富豪榜上位列第19位。

　　硅片短暫繁榮

　　以中環股份在二級市場的神勇表現，上述資金顯然押寶成功，但中環股份基本面能否支撐目前高達160倍的估值呢？

　　“中環股份今年就因為硅片漲價還有IGBT這個概念，把估值催上去的。”上述北京某券商行業研究員告訴記者。

　　而在其看來，“現在市場在擔心緊縮，太陽能硅片價格明年還沒有個定論，如果明年單晶硅片價格下跌，説不定中環股份業績增長不了多少。”

　　中環股份與航天機電（600151.SH）在內蒙古合資成立的太陽能光伏項目──中環光電，為其主營收入和利潤的主要來源，目前，中環股份在中環光電中的持股比例為80%。

　　其工藝流程為從上遊採購多晶硅，製成單晶硅和硅片，提供給下游的電池生産企業。

　　而在諸多券商研究機構看來，中環股份的技術優勢和內蒙古的能源成本相對較低，可以使該公司具有10%左右的成本優勢。

　　但在上海一家券商的新能源行業研究員看來，“硅片價格在今年已經見頂，明年增長空間不大。”

　　這很大程度上受制于國外需求以及歐洲國家的政府補貼，而歐元貶值的趨勢，也將抬高光伏的主要消費群體歐洲國家的購買成本，從而影響光伏出口。

　　而另一方面，中環股份的毛利率也呈下降的趨勢，從二季度的22.75%下降到20.30%，這很大程度上源於其原材料多晶硅的價格快速增長。

　　而另一方面，國內諸多光伏産業鏈上的公司，都在近期衝殺入硅片生産領域。

　　“太陽能硅片技術相對成熟，因此進入門檻不高。中環股份的成本優勢，目前還沒有顯現出來。”上述新能源行業研究員向記者表示。

　　橫店東磁（002056.SZ）11月4日發佈公告，稱該公司擬在橫店東磁光伏園區投資建設500MW大規格晶體硅太陽能電池片及250MW組件項目。

　　該公司同日公告，上市公司全資子公司杞縣東磁新能源有限公司擬在杞縣太陽能光伏工業功能區投資建設100MW太陽能多晶硅片及13萬隻坩鍋投資項目。

　　錢江生化（600796.SH）也在10月26日發佈公告，稱該公司計劃對浙江錢江明士達光電科技有限公司增資4000萬元，增資後依然持有明士達40%股權。

　　錢江明士達公司在海寧市經編園區實施年産5000萬片太陽能級硅片的投資項目，股東增資後，該公司註冊資金將增加至2億。

　　而被市場炒作的IGBT概念，在上述上海券商研究員看來，“目前最多也就是做出樣品，公司肯定是想朝這個方向發展，但兩三年內很難産業化。”在其看來，目前A股尚無將IGBT産業化的上市公司，“還是停留在概念炒作的階段”。

　　長江證券在最近的研究報告，給予中環股份2010年到2012年EPS 0.18元、0.51、0.87元的業績預測。即便對應2011年的業績，目前估值也已經超過了40倍。

　　“目前股價已基本反映出對業績高速增長的預期，維持對公司的‘謹慎推薦’評級。”長江證券在其報告中表示。

　　增發或是推手

　　雖然業績尚不明朗，但中環股份啟動定向增發募集資金做大光伏的雄心未減。

　　中環股份在今年5月18日發佈定向增發預案，該公司擬以11.75元/股為發行底價，向包括控股股東中環集團在內的不超過十名特定對象定向發行不超過9000萬股且不低於6000萬股的公司股票，本次增發募資數額最多不超過11億元。

　　在募資投向上，中環股份擬投入1億元用於其全資子公司環歐公司“IGBT及光電子器件用區熔單晶硅材料的研發和産業化項目”；另8億元募資則由環歐公司投資控股80%的內蒙古中環光伏材料有限公司“綠色可再生能源太陽能電池用單晶硅材料産業化工程二期項目”。

　　上述兩個項目正是此前帶給市場無限想象的光伏概念和IGBT概念。

　　“中環光伏現在對資金的需求是很迫切的。”上述北京券商研究員告訴記者。

　　而以11.75元的增發價作為參照，中環股份目前超過22元的股價，對戰略投資者投資者來説可謂頗具吸引力。

　　但目前上述增發方案已經為該公司股東大會通過，目前尚未獲得監管部門的批復。

　　而對於中環股份的控股股東中環集團而言，中環股份的上次增發難言成功。

　　2008年5月，中環股份向其控股股東中環集團增發2360萬股，購買中環集團持有的環歐公司31.38%的股權，從而全資控股了環歐公司。其時中環集團給出承諾，上述資産2009年的凈利潤不低於4329.18萬元。

　　但實際的結果是這部分股權對應的凈利潤僅為423.37萬元，與中環集團承諾相去甚遠，最後中環集團不得不再自掏腰包3905.81萬元，補齊上述差價。