震蕩期關注兩大投資線索

    震蕩期關注兩大投資線索

    在弱勢美元和人民幣升值中期趨勢不變的情況下，我們看好未來的市場，中期向上趨勢沒有改變。但短期看，央行提高存款準備金率0.5個百分點等緊縮舉措或將制約市場走勢。

    流動性繼續支撐資源股

    我們考察了2007年1月至2008年7月與2009年3月至2009年11月這兩段近期美元指數持續下跌的時期，在寬鬆的資金環境下，資源類行業表現為直接受益於流動性推升的大宗商品價格上升，從而展開一波較好行情。從細分行業看，有色金屬行業中的貴金屬、小金屬、鉛鋅和採掘行業的煤炭，相對於全部A股都取得較高超額收益。

    前期美國的寬鬆貨幣政策致使資金不斷流入新興市場，從大宗商品價格到中國國內的農産品價格全面上漲，當前美國已經公佈第二輪量化寬鬆政策，而日本和歐洲有跟進的趨勢，短期流動性充裕的局面仍將持續，我們認為這將使得資源股行情繼續具備支撐。

    大消費長期受益收入提升

    十二五規劃全文將於2011年3月份正式出臺，現在正處於意見徵集和編制階段，短期相關政策的階段進展和發佈可能推動交易性機會，但長期來看，經濟的實際運行狀況才會對市場産生實質性影響。

    我們認為，考量經濟和行業的實際發展前景，是對十二五規劃解讀的關鍵。在十七屆五中全會的公報中，擴大內需、推動消費結構升級的政策力度加大，消費大環境呈現利好，隨著城鄉一體化程度的不斷提升、農民收入增長加快，相關消費服務業將面臨巨大發展空間，包括零售、酒店餐飲、醫藥、家電、農業在內的大消費行業，將直接受益未來的長期收入提升過程。

    在當前勞動力成本提升和收入結構變化中，表現最為明顯的是中低收入階層的收入數據明顯回升，我們認為這有利於擴大大眾消費品需求。隨著我國東西部收入差距縮小與城鎮化步伐加快，中西部及二、三線城市有望複製當年一線城市消費升級歷程，從消費普及角度出發，東西部或城鄉間消費量差距較大的行業更值得看好，如葡萄酒、啤酒、乳品、服飾等。行業景氣的向好和行業集中度的提升，使這些行業的龍頭公司長期受益於行業景氣增長，盈利能力會較為穩定。

    關注抗通脹能力較強行業

    三季度國內經濟增速有所企穩，但通脹水平明顯上升。從中期來看，勞動力成本的上升、資源價格改革以及海外輸入性通脹等因素，將導致國內的通脹形勢繼續出現走高傾向。政策方向上，保增長將在較長時期內讓位抗通脹，三年來的首次加息標誌著我國已經步入加息週期。

    從歷史行業表現來看，通脹環境下，抗通脹能力較強的行業能夠取得超額收益，受益於物價上漲以及能夠較好轉移成本壓力的行業，在通脹環境下有望成為市場的佼佼者。從細分行業看，商業貿易中的專業連鎖，食品飲料中的白酒、葡萄酒，以及家用電器中的空調，醫藥行業中的化學原料藥毛利率較為穩定，在CPI超過3%的環境下，其毛利仍能保持穩定或穩定提升。從股價表現看，這些行業在CPI超過3%的環境下，相對於全部A股取得了超額收益。

    近期的加息僅為央行三年來的首次加息，而且幅度不大，對上市公司的利潤影響較小，但如果持續加息，則會導致企業財務費用的增加，從而對企業的利潤形成衝擊。不過對於對資産負債比較小和ROE較高的行業來説，一方面，財務費用增加有限；另一方面，ROE本身具有較高的安全邊際，因而加息對其直接影響較小。結合2010年三季報情況看，食品飲料、採掘、醫藥生物行業具備此特徵最為明顯；而房地産、建築建材、公用事業行業，因較高的財務杠桿和較低的ROE水平，如果持續加息，其利潤受到衝擊的幅度將大於其他行業。

    投資線索：流動性和轉型

    當前國內宏觀經濟增長結構正向消費傾斜，物價指數仍然維持高位，通脹壓力不減，受益於通脹，企業名義利潤增長情況仍然良好。雖然遭受意外加息，但在本幣升值、賺錢效應的影響下，證券市場的資金持續充裕，10月份市場在經歷了快速上漲後，估值有一定修復，但整體估值水平仍然處於歷史中位以下，在資金充裕的環境下，仍具上漲空間。

    基於對流動性和轉型線索的思考，我們建議一方面可繼續關注以資源股為主的重估線索，特別是煤炭和有色金屬行業內具有資源和估值優勢的龍頭公司；另一方面，在經濟轉型的背景下，建議關注前期受冷落的消費類品種，特別是零售、醫藥、食品飲料、紡織服裝以及旅遊等行業中具有穩定增長前景的龍頭企業。（華泰證券 李晶 王佩艷 郭春燕）