京東方A：豪賭液晶生産線 深陷融資輪迴

　　11月1日，國內液晶面板製造商京東方科技集團股份有限公司（以下簡稱京東方A（000725））宣佈，其擁有的國內第一條第6代TFT-LCD生産線，于10月初實現正式量産。然而，正是在6代線量産的前後，法人股王劉益謙、紫金富豪柯希平套現近20億元先後離場。顯然，這條被京東方董事長王東升寄予厚望、實現其全球液晶行業 “保五爭三”計劃的基石生産線，卻並未被資本市場看好。

　　本報記者 孫勇傑 實習生 趙麗薇

　　“6代項目産能滿載後，明年下半年公司有望扭虧。”信心滿滿的王東升預測。

　　然而，這僅僅是上市8年來，京東方高管多次預言盈利未果後的，又一次時間順延。

　　“這個行業你想做起來是很難的，一直跟在別人後面拖，結果可能是你永遠都是虧損。”光大證券（601788）電子元器件行業分析師趙磊表示。如果不是京東方從事的行業具有一定特殊性，佔有國家大量資源投入，也許根本不適合出現在資本市場中。

　　上市8年虧損7載

　　“2011年下半年是我們的拐點。”京東方董事長王東升最近多次表示，6代線滿産以及最近募資籌建的8.5代線量産，將是上市8年虧損7載的京東方，終於迎來的翻身機會。

　　然而，作為起步晚、技術多年處於落後地位的京東方，這並不是第一次擴建新的生産線，也不是第一次期盼著翻身。

　　2003年，京東方投資液晶面板生産以來，就陷入了不斷融資、不斷擴建、不斷虧損、不斷再融資的“無間輪迴”。

　　根據京東方過去幾年財報，2004年京東方發行B股再融資20億港元，基本全部投入了第5代TFT-LCD模塊生産線，實際上是償還收購韓國現代該條生産線的債務和後期建設投入。

　　隨後，2005年，京東方就巨虧15.8億元，為了再融資，京東方曾試圖發行H股未果。2006年，在瀕臨ST之前，京東方緊急再融資18億元用於5代線。

　　2007年，成為京東方投入液晶面板生産以後，唯一靠産品掙錢的一年。然而，2008年，也曾表示翻身機遇來臨的京東方，再募資22億上馬4.5代線，最終當年卻虧損近10億元。

　　“京東方連年虧損，就是因為它以前就只有一條5代線，那條5代線投得也比較晚，在全球來看走在了後頭，可能永遠都收不回來了。”光大證券行業分析師趙磊表示，這倒不能完全歸結于京東方的投資失誤，只能説液晶技術變化太快。

　　為了跟上世界領先技術的步伐，也是為了彌補前面“永遠收不回投資”的鉅額投入，京東方不得不繼續擴展，上馬更新生産線。2009年，京東方再募資120億元建6代線。今年8月26日，京東方發佈公告，公司非公開發行股票獲證監會有條件審核通過，標誌著其募集資金凈額不超過100億元的再融資計劃獲得批准，根據其公告，本次募資主要用於增資京東方北京第8.5代TFT-LCD (薄膜晶體管液晶顯示器件)生産線項目。

　　2004年以來，京東方累計再融資280億元，而凈利潤（不含少數股東權益）為-31.7億元。

　　然而，有了5代線以及4.5代線的前車之鑒，除了京東方高管的熱切期盼外，沒有人敢確信最近這兩筆融資擴建的前景。

　　倒是因為連續兩次融資過百億，京東方引起了資本市場的一片質疑，京東方奇異的資本魔方也逐漸浮出水面。

　　融資—虧損—再融資

　　“我們仍然看好它。只是我們做投資的，要充分利用好資金，資金另有安排。”京東方目前唯一的個人股股東柯希平，在連續5次減持京東方股票後的解釋，看起來有些言不由衷。

　　10月26日，京東方公告顯示，6月10日－10月25日期間，柯希平通過深交所集中競價交易系統出售公司股票2.95億股，佔公司總股本的3.57%，套現約10億元。

　　早在9月20日，京東方公告了公司第三大股東、劉益謙旗下的諾達聖信息科技有限公司減持的情況。自6月10日－9月20日，諾達聖通過集中競價系統累計出售4.14億股，超過公司總股本的5%。

　　作為一個總股本超過80億、流通股本13.4億的大盤股，留給“資本大鱷”投機爆炒的機會並不多，然而京東方奇異的資本構成，給了劉益謙、柯希平這樣的機會。

　　在京東方13.4億股的流通股中，北京國資委就持有10億股，再剔除2億股左右的流通B股，一般散戶能夠買賣的京東方流通股實際上只有1.4億股左右，不足京東方總股本的2%。

　　據報道，按照京東方2009年6月9日增發時5元左右的股價計算，一個市值超過400億元的大盤股僅僅只需7億元就可以完全控制流通盤，而實際上一般控制50%就高度控盤了，也就是只需要3.5億元就可以控制當時的京東方股價。

　　這是劉益謙、柯希平敢於投入鉅資，並且能夠順利套現離場的原因，在資本大鱷套現背後，是國資控股的京東方基本沒有創造市場價值卻8年凈資産增值8倍的奇異資本魔方。

　　1992年，由北京電子管廠改組而來的電子軍工企業京東方，從最初的資不抵債，由員工集資650萬元和銀行貸款650萬元起步，到2001年已經成為總資産40億元、營業額近27億元的國資控股上市公司。

　　2002年，京東方進入液晶産業，此後的8年裏，京東方通過一系列的收購和投資，在“融資—虧損—再融資”的無間輪迴中，凈資産穩步上升，從22億元增加至180億元。相當於8年時間“再造”了8個京東方。京東方總裁陳炎順也曾坦言，京東方500億元的鉅資投入，絕大多數來自政府支持和銀行貸款。

　　一度負債率高達80%以上、持續虧損的京東方，在地方政府的推動下，創造出一套獨特的“京東方虧損發展模式”，並且這個模式的買單者，至今仍然只有逐漸喪失信心的投資者。

　　“我明天要去合肥的廠子，最近其他領導也有不少會議要參加。”11月1日，京東方副總裁、對外發言人張宇一再解釋，近期確實太忙。

　　在地方政府支持下，持續虧損、債務滾雪球的京東方，依然高速推進著“虧損發展模式”，這讓其高管陷入了十分繁忙的狀態。

　　“（液晶産業）如果是後面投進去的話，説得不好聽，你可能永遠都收不回投資，京東方以前是比較偏後的。”分析師趙磊表示，“但是不能説5代線就是投錯了，它給京東方後來發展提供了很好的基礎。”

　　拋開産業發展規律不談，京東方鉅資投入、連年虧損的5代線，讓京東方和大力支持的地方政府，找到了一條“互惠互利”的發展路徑。

　　2007年京東方因連續兩年巨虧面臨退市危機時，曾經打算將其5代線項目股權轉讓給大股東京東方投資。然而在設計轉讓方案時，投資近100億元的5代線近80%的股權卻大幅貶值至不足20億元。

　　在一片國資賤賣的討伐聲中，京東方另類的發展路徑逐漸顯露端倪。京東方過去數年的大幅虧損，面板價格下跌只是原因之一，更關鍵的因素則在於5代線本身的大幅“貶值”。

　　據財報，在京東方進入液晶行業的2002－2009年期間，公司的固定資産折舊費用高達76.4億元，平均每年折舊費用高達10億元以上，其中80%以上來自液晶面板生産線的折舊費用。

　　然而，潛在事實是，液晶面板生産線的有效使用時間高達20年以上，京東方卻選擇了7年的折舊期，並將折舊壓力全部做賬到前幾年。對於京東方控股方而言，將大大減持後期企業成本，讓其具備足夠的價格競爭優勢，利潤也可能獲得大幅提升。

　　對於地方政府而言，由於對液晶面板生産線的處置有著實質性的影響力，因此即使生産線出現虧損，也可以利用前期大幅折舊所形成的價格優惠，引入新的投資者繼續經營。因此，不斷獲得融資、從資本市場吸納資金的京東方，獲得地方政府的歡迎，為其發展提供了足夠優惠的政策。

　　在合肥投建的6代線中，90億元的項目投資裏，60億元來自地方政府投資，其餘30億元則由雙方共同引入；8代線總投資280億元，其中項目註冊資本170億元中，京東方自籌部分僅為85億元，其餘由北京市以信託籌資和土地出資等方式解決。

　　據報道，依照同樣的方式，京東方目前仍在合肥佈局一條總資産達280億元的8代液晶生産線。這條沒有得到京東方承認也沒有否認的消息，意味著京東方“融資—虧損—再融資”的模式，依然會延續下去。

　　圈錢者京東方

　　“三星發展TFT-LCD産業初期曾連續虧損7年，但韓國産業銀行始終給予支持，甚至在當年亞洲金融危機時一次注資上百億美元。”王東升曾表示，京東方要從“追趕者”到“競爭者”，仍需要政府支持和銀行貸款。

　　2009年，我國出臺的《電子信息産業調整和振興規劃》明確將TFT-LCD液晶平板顯示器件列為當前重點發展的重大工程，且通過限批給予京東方保護。“這裡面有一些國家的意志，有些LED産品使用渠道特殊，比如用在軍工領域，必須要國産。”接近京東方的知情人士之前曾經表示。

　　10月初，京東方6代線實現量産的同時，友達、三星等臺韓企業間已展開一場關於第11代液晶面板線的軍備賽。

　　據報道，韓國三星電子將斥資30億美元，通過其合資公司S-LCD，擴建一條第11代液晶面板生産線，預計在2013年間投産。同時，台灣面板企業友達也曾表示，將跳過第10代液晶面板生産線，直接做第11代線。顯然，被業內稱為對面板企業擴大規模和提高差異化競爭力有決定性意義的11代線，對於肩負著液晶面板國産化重任的京東方而言，仍然遙不可及。

　　“如果它不在資本市場上，這筆錢本來應該由國家做投入的，因為像它這樣的行業本身帶有一些國家戰略性，帶有一些特殊性，不是普通的行業。”分析師趙磊表示，京東方所承擔的任務，最好的方式是國家集中投入，而不是通過京東方進入資本市場圈錢融資。

　　事實上，在資本市場對於京東方質疑聲甚囂塵上以後，京東方的融資計劃和實施變得更加步履維艱，這對於需要鉅資建立規模效益的液晶面板企業，似乎成為無法逾越的屏障。

　　同時，剛性的國家意志和投資者利益保障之間的矛盾，在京東方“虧損發展模式”摻雜了地方政府、資本大鱷等複雜群體利益以後，變得更加突出。

　　“這種公司如果不上市，那最好了，國家是否投資、怎麼投資跟股民沒有關係。但既然它上市了，在這個遊戲規則下，股民只能自主判斷、自主選擇了。”趙磊分析説，京東方最終的前途，依然掌握在政府是否下決心大力支持上。

　　“你指望這個公司在一到兩年內大幅盈利，獲得大量收益，這是不可能的，這個行業就是需要看得很長遠的。”趙磊分析表示。