聚焦“十二五” 尋找投資新坐標

　　中國股市有典型的政策市和資金市特徵，在擴容繼續成為常態、貨幣政策預期放鬆，以發展為主題的“十二五”規劃即將出爐的背景下，政策導向均有利於資本市場運行；與此同時，在經濟已經回穩、信貸增速平穩增長的情況下，A股市場依然能保持充裕的流動性。政策面和資金面支持A股繼續向好。至於市場擔心的地方融資平臺、房地産調控、産能過剩等問題，我們認為，都可以通過調結構的政策手段給予化解，二級市場上不太可能演變為系統性風險。基於以上邏輯，我們認為四季度A股市場環境向好，指數趨勢中性偏好，波動空間會有所拓展，但不會出現過冷表現，結構性行情、結構性炒作的市場特點仍將貫穿下去。在投資機會的選擇上，我們認為應該緊跟“十二五”政策導向，為“調結構”為核心，以“七大新興産業”、“擴大內需”為主線，自下而上優選個股，成長與價值兼顧、題材與重組並舉，用發展的眼光評估投資的風險與收益問題。

　　三大問題將逐一解決

　　地方政府融資平臺、房地産、過剩産能是我國經濟基本面短期內面臨的三大問題，今年以來政策監管和調控的著力點也在於此。

　　從政策落實的時間進度看，地方融資平臺二次清理或將在10月底集中上報，四季度解包還原、分類處置工作有望畫上句號。從三季度以來政府相關部門的表態看，該問題潛在的風險似乎並不大。

　　房地産調控上半年政策密集，三季度則處於觀察期，鋻於部分城市房價出現繼續上漲趨勢，我們估計政策調控基調不會輕易放鬆，房屋預售制度可能全面推開，以此來考驗開發商資金面壓力，在對空置房等問題集中調查統計後，空置稅也好，房産稅也好，都有可能進入試點推廣階段，政策對於高房價的高壓政策或將一直持續下去。

　　對於産能過剩問題，其涉及面比較廣，我們估計在四季度加大節能減排力度的同時去産能化的進度會加快，節能降耗、轉變經濟發展方式將成為“十二五”重要政策舉措，我們需要重視節能減排帶來的部分行業産能利用率提高的變化，也要重視部分地方錯誤做法對於經濟可能損傷。

　　二級市場上，市場的投資預期經常將中長期問題或政策短期化處理合併體現在投資行為上，這或多或少誤導了市場的投資行為。事實上，對於A股中短期內真正有影響的就是銀行業自身的問題，而這些問題也隨著時間推移逐步明朗化。

　　政策面或傳遞偏暖信號

　　在8月其他經濟指標披露後，我們初步形成這樣一個觀點，那就是中國經濟已企穩回升了。除了PMI指數外，還表現在幾個方面，一是8月份工業增加值同比增長13.9%，比7月份加快0.5個百分點，這説明工業經濟效益開始回升；二是社會消費品零售總額同比增長18.4%，比7月份加快0.5個百分點，顯示居民消費需求開始增加；三是當月進口同比增長35.2%，比7月加快12.5個百分點，顯示國內需求仍保持旺盛。值得注意的是，前8個月新增信貸規模達到5.7萬億元，與7.5萬億元的目標相比還有1.8萬億元的差距。如果要實現這一信貸增長目標，預示著未來4個月月均新增貸款4511億元，要比去年同期月均3611億高出25%之多，相對來看，今後幾個月流動性放鬆已成定局。

　　從政策基調及信號上看，四季度一系列高規格會議或發出偏暖的信號，並左右市場的投資預期。首先是10月中旬十七屆五中全會召開，會議或將審議“十二五”規劃綱要草案；其次，10月21日，將發佈三季度宏觀經濟數據，我們估計部分經濟指標仍會出現上行趨勢；再次，11月底到12月初，中央經濟工作會議將召開，為來年經濟工作定調。總體看來，四季度政策面的聲音會逐漸增強，可以給股市帶來更加清晰的預期。我們的整體判斷是，利空因素將逐漸釋放，政策暖風將緩緩吹來。中國股市的“政策市、資金市”特徵決定了未來行情向好可以期待。

　　銀行風險有效降低

　　三季度以來，市場對於地方融資平臺、房地産可能引發的銀行業風險憂慮萬分，而銀行自身也通過IPO和再融資回應了市場的擔心。這樣的舉動一方面增加了一、二級市場資金壓力，另一方面又使得大家對銀行到底有多大風險心裏沒底。所以，長期以來形成了銀行越急於融資，市場對於銀行股的預期就越悲觀，股價就越向下調整的負面循環。然而，種種跡象表明，銀行業潛在的風險的確正在降低。

　　首先是資本充足率的問題，各銀行已通過IPO、增發、配股、可轉債、次級債等方式加速落實，目前政策性銀行和中小銀行的資本充足率已經滿足11%、10.5%的監管要求，未來提高到15%的的漸進目標也是可行的。

　　其次是撥備的問題。有數據顯示，截至9月份，五大國有商業銀行撥備率指標（撥備/總貸款餘額）全部超過2.5%。值得注意的是，截至6月末時，工行、農行、中行、建行和交行的撥備佔總貸款比率分別為2.39%、3.15%、2.26%、2.49%、1.97%，僅農行高於2.5%。中小型上市銀行中，除華夏銀行和南京銀行該比例為2.49%、2.15%外，其他銀行均低於2%。顯然，經過兩個多月後，工、農、中、建、交五大國有商業銀行已經將撥備率提高至2.5%以上，撥備增加速度非常快。雖然，銀行提高撥備擠壓了當期利潤空間，但卻使得銀行經營風險大幅下降。房地産和地方融資平臺潛在風險不可能集中爆發，或者潛在風險並不大，因此，我們認為，過去一段時間市場對於銀行股已作出了最壞預期，股價下跌也提前反映了這一點。

　　“十二五”規劃密集討論

　　從4萬億投資到10大産業振興規劃，再到區域經濟振興規劃，過去兩年，政策面給二級市場帶來無數個投資線索。即將討論的“十二五”規劃草案，毫無疑問將提出中國經濟新的增長方式和政策落腳點。我們估計，以“調結構”為核心，以“七大新興産業”、“節能減排”、“産業升級”，以及“擴大內需”為基本政策方向或成為“十二五”的核心基調。

　　由於四季度“十二五”規劃將形成送審稿，所以，即將召開的17屆五中全會上將得到高層最早討論，草案的討論修改期截至2011年4月，也就是説到明年2季度開始，將進入正式發佈階段。可以預期的是，未來2個季度，是規劃討論最熱烈的時候，同時也是市場預期最活躍的階段。

　　在調結構的政策判斷上，目前市場普遍預期的重點是産業結構調整、區域結構調整、需求結構調整、城鄉結構調整、收入分配結構調整、外貿發展方式調整等6個方面。各個方面內容此前也在相關政策基調中反復表述過，我們認為，未來A股市場投資線索，基本上將圍繞這幾個方面展開。

　　七大戰略性新興産業發展將提速。《國務院關於加快培育和發展戰略性新興産業的決定》發佈後，節能環保、新一代信息技術、生物、高端裝備製造、新能源、新材料和新能源汽車成為政策加快培育的重點。雖然大眾期盼的新興産業規劃及目錄仍沒有出臺，但政策基調卻越來越厚實，估計今後新興産業的扶持政策會陸續出臺，對於二級市場來説，順著這條主線，把握上述七個領域的投資機會仍非常重要。

　　把握一個中心兩條主線

　　我們認為四季度A股市場環境中性偏好，指數波動空間會有所拓展，上證綜合指數將打破2550-2700點小箱體震蕩格局，運行空間將拓展到2400-2800點一帶的更大箱體。結構性行情、結構性炒作的市場特點仍將貫穿下去。在投資機會的選擇上，我們認為應該緊緊圍繞一個中心、兩條主線，反復把握投資機會：

　　1、一個中心：為“調結構”為核心，行業上關注去産能化、去庫存化以及供求變化帶來的價格上漲局部機會；在區域上把握西部大開發特別是新疆建設、海洋國土戰略開發帶來的機會。

　　2、兩條主線：以“七大新興産業”、“擴大內需”為主線，重點關注節能環保、新一代信息技術、生物、高端裝備製造、新能源、新材料和新能源汽車，以及傳統産業如消費、醫藥等領域的機會。

　　3、在選股方向上，應自下而上優選個股，成長與價值兼顧、題材與重組並舉。要注意第三季度、以及前三季度漲幅過大的行業及板塊潛在調整風險，對於戰略性新興産業投資機會不能短期化處理，既不能盲目追高，也不能錯失中線調整後反復關注的機會；對於相對估值比較低，三季度或者前三季度漲幅比較小的週期型行業，既要關注其補漲機會，也要關注行業整合、兼併重組的結構性機會。

　　4、動態平衡風險與收益。四季度行情波動幅度可能加大，我們認為投資策略上依然不能走極端，在下跌之時，要動態跟蹤上述機會潛在買進問題；在上漲過程中，要把握漲幅過大群體的賣出問題。要用動態的眼光評估投資的風險與收益問題，精選個股、波段操作的思路要堅持下去。