3月14、15日，筆者到德國法蘭克福參加貨幣金融機構官方論壇（OMFIF）和德國中央銀行（Bundesbank）聯合舉辦的國際會議，辯論“處於十字路口的國際貨幣局勢”。德國央行理事拿格爾博士（Joachim Nagel）的主題演講令人印象深刻。他直率批評歐央行（ECB）實施的“長期再融資操作”（LTRO，累計規模超過1萬億歐元）。

　　拿格爾認為，再融資操作並非歐債危機妥善解決之道。相反，四方面的負面效果將迫使歐洲各國付出巨大代價。其一，長期再融資操作扭曲金融市場對歐元區各國債券和金融産品的風險評估，金融債券産品風險估算將嚴重背離經濟基本面。

　　其二，長期再融資操作給歐元區和全球金融市場注入過多流動性，必然強化歐元區和全球的長期通脹風險預期。

　　其三，長期再融資操作加劇歐元區各國貿易賬戶、經常賬戶和國際收支賬戶失衡，單一貨幣區內的經濟失衡將日趨惡化。

　　其四，歐央行資産負債表急速膨脹。自2007年1月到2012年初，歐央行資産從1.15萬億歐元擴張至2.66萬億歐元。如此龐大的資産未來如何善後，如何避免各國納稅人為歐央行潛在的鉅額“壞賬”埋單？

　　拿格爾認為歐央行再融資操作背離了貨幣政策的正確方向，是極端危險的行動。他演講的最後一句話是：我們懇求政治家幫助我們將貨幣政策重回正常軌道！

　　拿格爾並非公開批評再融資操作第一人。2011年底，德國央行新任行長魏德曼接受德國最大經濟報《德國商報》專訪，明確質疑歐央行的再融資操作政策。2011年9月，歐央行德籍理事會成員、首席經濟學家史塔克（Jurgen Stark）強烈反對歐央行大規模注入流動性購買政府債券來應對危機，憤然宣佈辭職，將歐央行內部的政策分歧昭告世界。

　　法蘭克福會議還邀請了美聯儲著名鷹派人物、達拉斯聯儲主席費舍爾（Richard Fisher）發表主題演講。此君目前是美聯儲公開市場委員會非投票權成員，長期與伯南克分庭抗禮、高唱反調。費舍爾演講再次強調他一貫堅持的兩個基本立場：其一，無限度擴張貨幣供應量必定導致大宗商品價格長期攀升和全球通脹預期惡化；其二，貨幣政策有內在局限性。不能過度依賴貨幣政策來刺激經濟復蘇。費舍爾多次向華盛頓政客喊話：“我們已經做夠了，現在必須看你們的了。”

　　從法蘭克福回北京的飛機上，筆者拜讀美國學者哈切（Peter Hartcher）的一篇文章，題目頗為聳人聽聞：《貨幣之死》（The Death of Money），是我讀過的對伯南克貨幣政策最激烈的批評了。文章開宗明義，觀點鮮明：“美國肆意創造廉價貨幣就像是沉溺于毒癮，正在刺激新一輪史無前例的金融和貨幣泡沫，徹底摧毀人們對信用貨幣和良好政府的最後一點兒信心！”

　　貨幣洪水氾濫是當今世界經濟的最大麻煩。2012年，高油價再度灼傷全球經濟，成為世界經濟復蘇的最大威脅，迫使我們再度深入思考貨幣洪水氾濫改變全球金融局勢的多種渠道，思考世界為何只能與美聯儲和歐央行共舞。這或許是當今世界貨幣領域最有趣的話題。

　　先看幾個基本的事實。其一，金融危機以來，尤其是各國大搞量化寬鬆以來，全球貨幣政策快速趨同。2007年1月～2012年初，美聯儲資産從9000多億美元擴張到2.9萬億美元。同期，英格蘭銀行資産負債從852億美元擴張至3082億美元。歐央行資産負債從11544億歐元擴張至26557億歐元。2008年9月～2012年初，美聯儲基礎貨幣量從5000億美元增加到25000億美元。歐元區基礎貨幣供應量加速擴張，英國基礎貨幣供應量持續穩定增長，日本基礎貨幣供應量創歷史新高。從2007年1月～2012年初，全球主要央行基礎貨幣量增幅超越以往一切歷史時期，美聯儲、歐洲央行增幅最大。

　　其二，全球利率水平直線下降。2008年以來，美聯儲實施兩輪量化寬鬆，聯邦基準利率長期維持0～0.25%水平。英格蘭銀行多次實施量化寬鬆，基準利率長期維持在1%以下。歐央行實施兩輪量化寬鬆，四次降低基準利率。日本中央銀行實施三輪量化寬鬆，三次降低基準利率。

　　其三，全球大宗商品價格持續暴漲。大宗商品價格走勢嚴重脫離真實經濟供求關係。金融投機炒作成為大宗商品價格的關鍵決定力量，每次量化寬鬆貨幣政策都成為大宗商品價格新一輪暴漲的導火線。

　　幾乎所有世界貨幣金融領域的領袖們（包括伯南克本人）都承認，量化寬鬆貨幣政策是導致大宗商品價格持續暴漲的主要力量，大宗商品已經成為金融投機産品。世界銀行行長佐利克説：“全球金融市場流動性氾濫，糧食作物成為金融交易重要産品。全球糧食作物的價格波動，與石油價格波動緊緊聯絡到一起。過去10年來，這種聯絡變得越來越緊密。”金融學者為這個現象取了一個名詞：“全球糧食作物的金融化”。佐利克還説：“毋庸置疑，我們通常所説的大宗商品糧食和石油，早就是金融投機的主要標的物。”

　　美聯儲當然是全球流動性的主要發源地。當伯南克穩坐華盛頓憲法大道莊嚴巍峨的大理石“神廟”，不斷發出指令向全球注入貨幣洪水之時，全球資産和大宗商品價格就隨之翩翩起舞。2011年1月，美國國會曾就量化寬鬆貨幣政策效果質詢伯南克，他的回答是：“我們的政策對於股票市場的強勁增長貢獻極大。最新一輪量化寬鬆貨幣政策讓標準普爾指數上漲超過20%，羅素指數（Rusell）上漲超過30%。”然而，當國會議員質疑美聯儲貨幣政策是推高全球大宗商品價格的罪魁禍首之時，伯南克卻斷然否認。

　　伯南克的否認自然難以自圓其説。既然他承認量化寬鬆是刺激股票價格上漲的主要力量，當然也是刺激其他資産飆漲的主要力量。有許多相關研究證明了美聯儲貨幣政策與全球資産價格和通貨膨脹之關係。譬如，早在伯南克實施第一輪量化寬鬆貨幣政策之時，美國著名貨幣理論學者、泰勒準則發明人泰勒（John Taylor）就撰寫了一部精彩的小冊子《南轅北轍：政府行為如何觸發、延長和惡化了金融危機》。泰勒的結論很清楚:“美聯儲降低利息和實施量化寬鬆政策最引人注目的效果就是美元的急劇貶值和油價的急劇上升。”（作者係中國農業銀行首席經濟學家、中國人民大學國際貨幣研究所副所長）