自股指期貨和融資融券推出以來，市場對我國對衝基金行業發展充滿期盼。業界對此紛紛開展研究，有些甚至已經開展了一些産品實踐，但最終效果遠低於預期。其主要原因是市場參與主體類型不夠豐富，市場規模不夠大，從而導致交易效率不高，交易成本卻不小。

　　國債期貨的意義卻大不同。與美國等以直接融資為主的金融體系不同，我國是一個以間接融資為主的金融體系。一方面，資本市場在社會總融資體系中佔比很小，另一方面資本市場也同銀行體系處於相對分離的狀態。這一點在債券市場表現非常明顯。

　　但自股權分置改革以來，資本市場在國內融資體系中的地位逐漸確立，從目前國家大力推進資本市場建設中可以看出，在可以預見的未來，直接融資體系和間接融資體系將並肩支撐起國內的融資體系。

　　也正是基於此，國債期貨一旦推出，將能有效彌補當前對衝工具的不足。

　　一是交易主體多樣化，投資目標多元化。目前國內參與股指期貨的交易主體，一般以期貨市場的投資者和股票市場的部分投資者為主，其投資目標主要以投機和套利為主。而國債期貨的參與主體涵蓋的範圍更為廣泛，它理論上可以涵蓋融資體系下所有的參與者，比如銀行、保險、基金、企業等。這樣一來，交易主體的投資目標可以實現多元化，從而提高市場的活躍度，增加交易品種定價的有效性。而這正是實現對衝的基本條件。

　　二是市場規模大，流動性有保障。國債期貨未來的交易主體必然包括銀行、保險等持有大量券種和資金的重量級機構，而這些機構的投資目標又是以自身的資金安排為主或是套保為主，因此給了股票市場和期貨市場投資者們容量足夠大的騰挪空間，使得各種對衝策略和投機策略均能夠有足夠的交易對手和交易量。在這種市場環境下，對衝交易運行成本會比較低，對衝交易的規模和流動性也比較有保障。

　　三是在國內操作可行性強。從實際操作角度看，由於國內股票市場的賣空有諸多限制，導致股票型産品在熊市很難做到絕對收益，現有的方式大多是波段操作為主，收益的確定性不好控制。一旦國債期貨重新開啟並運行穩定後，由於股市和債市“蹺蹺板”效應，股票投資者即使在兩個市場中均以“多頭”的身份出現，也能實現對衝，這就回避了現實操作中對賣空的限制性條款。另外，從倣真交易的杠桿倍數來看，國債期貨的杠桿率遠大於股指期貨，這也有利於在對衝中實現較好的效果。

　　(作者係北京市星石投資管理有限公司總裁、首席策略師)

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