短期，國內流動性季節性改善將助推市場慣性上行，但不宜預期過高，需警惕與驗證流動性改善的進程。我們的策略報告《百團大戰》指出，近期反彈引發契機是流動性季節性改善的預期疊加股市政策暖風，而非經濟面的好轉，看似是正面戰場大規模陣地戰（週期輪動型行情），其實仍是大規模的遊擊戰（跌深反彈行情）而已。所以，我們看到市場一反彈就呈現“煤飛色舞”特徵，讓人恍如覺得進入復蘇前期，是正面戰場的大戰役，但投資者一定要理解這些板塊也是流動性高貝塔板塊，不要被現象所迷惑。

　　如果市場短期的核心矛盾在於流動性，那麼我們需要不斷驗證與警惕流動性改善的進程。節前央行並沒有如市場預期下調存款準備金率，而是通過三周凈投放4770億元來緩解春節備付壓力。從一點而言，央行對於貨幣政策放鬆的警惕性非常強。從投放節奏來看，1月17日與1月19日兩次分別操作1690億與1830億的14天逆回購，若央行沒有後續滾動操作的動作，流動性的壓力將在本週二（1月31日）之後開始顯現。雖然按照季節性規律，由於生産的淡季，導致春節到春耕旺季前實體經濟的流動性季節性改善，但基於今年上半年貨幣政策不瘟不火的判斷，外匯佔款減少對流動性總供給構成負面影響，而自籌資金佔比過高且面臨信託償付壓力的房地産業，以及實體經濟中其他高杠桿部門收縮過程中對於資金的消耗，很可能使得流動性改善的進程面臨波折。

　　中期，流動性改善預期或從國內轉移到海外因素，重視QE3推出預期的短多長空。美聯儲醞釀QE3，決定延長基準利率0-0.25%由2013年中至2014年底，並首次設立長期核心通脹（PCE）目標為2%。當前，2011年11月PCE同比漲幅1.7%，給聯儲留下釋放貨幣的操作空間。若在12年下半年實施QE3，則短期可能刺激大宗商品的上漲，但長期輸入型通脹壓力的增大帶來中國央行對衝貨幣的壓力。投資者需密切關注美國經濟2011Q4的數據，若經濟復蘇不達預期，將大大強化QE3推出的預期。從市場而言，在相對偏暖的環境下，市場可能借機炒作QE3的概念。

　　重視市場的結構性風險，市場的結構性風險仍處於加速釋放的過程中。結合盈利和歷史估值的情況判斷中小盤股仍有20%以上的調整空間。熊市末期往往是夢想回歸現實的進程，市場風格偏好大盤股，警惕業績不達預期的小盤股帶來的進一步估值回落。當前出年報高送轉喜報的個股，依舊沒有得到資金的青睞，警惕利好出盡的風險。

　　策略上，我們依然建議投資者先保存實力，後考慮獲利，若錯過交易性機會，不必過度擔心，刀口舔血的操作難度本來就很大。而倉位較重的投資者則利用反彈的機會減倉、調倉。真正立足於下一輪牛市的投資者，可以不必理會短期的喧嘩，而以一種從容、淡定的心態，耐心尋找估值合理、中長期成長性明確的標的股票，耐心等待趨勢性介入的時點。如果要參與短期反彈，黃金可以作為流動性改善與QE3預期的一致標的。不想參與的投資者，可以繼續持有類債券“藍籌”，包括金融、兩桶油、交運、電力等行業低估藍籌。（興業證券研發中心）