結構上的消耗與調整正在演繹。值得一提的是，創業板指周下跌0.44%，其中週五更是暴跌6%以上。根據我們策略團隊對於風格轉換的研究，當前正處於小盤股殺估值泡沫的進程中並仍將延續一段時間。按照類似的05年的經驗，當前小盤股/大盤股估值比在2.5，對比2005年6月時的小盤股/大盤股估值比約在2，若回到當時的估值比，在大盤股估值不再下行的假設下，小盤股整體估值仍有20%的下行空間。從減持金額的結構上看，中小板的減持金額依然較高，2012年10月份以後，創業板公司將陸續進入全流通階段，限售股解禁帶來的心理衝擊將提前反應，因此我們判斷在12年上半年的消耗戰中，投資者須提防市場的這種結構性風險。

　　春節後流動性有望邊際改善，但預期不宜過高。週五公佈的12月外匯佔款減少逾千億疊加春節臨近資金需求增加使得銀行間市場資金面相對吃緊，SHIBOR1個月以下期限大幅上升。票據直貼、轉帖周分別累計回落了30bp和20bp。本週到期資金僅10億元，由於市場一致預期春節前降存準至今未兌現，除非下周通過大規模逆回購釋放資金，否則節前資金面壓力依然較大。春節後到春季投資旺季前流動性有望邊際改善但力度不宜預期過高。基於今年上半年貨幣政策不瘟不火的判斷，自籌資金佔比過高且面臨信託償付壓力的房地産業，以及實體經濟中其他高杠桿部門收縮過程中對於資金的消耗，很可能使得流動性改善的進程面臨波折。

　　“百團大戰”看似是正規軍作戰，其實是大規模的遊擊戰；看似是戰役上的勝利，其實在戰略上冒進、暴露實力，引發“掃蕩”風險。後續，春節後仍是反彈延續的較好時間窗口，指數反彈速率放緩，個股和行業機會輪動。首先，年初信貸投放節奏較快，春節後流動性季節性改善。第二，通脹下行且恰逢數據真空期。第三，春節長假之前投資者可能傾向於落袋為安，短線震蕩。

　　投資策略：首先是保存實力，然後才考慮獲利。反彈初期，我們指出，如果倉位輕、怕踏空，則建議參與趁早，標的上選擇“進得去出得來、跌得深、彈性高的品種”，如煤炭、有色、地産、券商、汽車、機械、建材、電力設備等。當前若投資者仍想參與反彈，建議選擇“反彈幅度小”“進得去出得來”“估值低有安全邊際”的品種，堅持“見好就收”“遊擊戰”。而倉位較重的投資者則利用反彈的機會減倉、調倉。如果能耐得住短期的喧嘩，可以不去博反彈，而以一種從容、淡定的心態，耐心尋找估值合理、中長期成長性明確的標的股票，耐心等待趨勢性機會。如此，短期可以繼續持有債券、現金、類債券“藍籌”，包括金融、兩桶油、交運、電力等行業低估藍籌。（興業證券研發中心）