受公開市場千億凈回籠等因素影響，上周以來貨幣市場利率持續小幅攀升。本週，公開市場到期量低迷、中小銀行補繳保證金存準、外匯佔款增長低迷將再次考驗資金面。不過，考慮到財政存款投放、下調存準乘數效應逐漸顯現，以及再次下調存準的預期增強，未來市場資金面逐步改善仍是大勢所趨。

　　7天回購利率連漲五日

　　雖然法定存款準備金率于5日正式下調0.5個百分點，但貨幣市場流動性並未出現立竿見影的鬆動。數據顯示，12日銀行間質押式回購市場上隔夜、7天、1天回購加權平均利率分別收于2.95%、3.54%和3.63%，分別較上一交易日上漲5BP、2BP和13BP。其中，標桿品種7天回購利率自12月6日以來已連續五個交易日上漲，累計漲幅達到25BP.

　　對於降準後的資金利率不降反升，分析人士指出，可以從以下幾個方面來認識：首先，本次降準的目的主要是為了應對外匯佔款下滑造成的外部流動性乾枯，以及為公開市場操作騰挪空間，因此不宜對本次降準帶來的短期資金面改善寄予過高希望；其次，上周公開市場大幅凈回籠1010億元，部分對衝了降準所釋放的近4000億資金；第三，近期海外人民幣貶值預期有增無減，人民幣即期匯率連續九個交易日跌停顯示資金外流、外匯佔款下滑趨勢依然延續。

　　本週來看，考慮到中小銀行將於15日補繳第四輪保證金存準，約凍結資金800億左右，而且本週公開市場到期資金量僅130億元，週二發行380億元央票後，凈回籠已成定局，因此短期內資金利率仍有繼續上行的壓力。

　　繼續上行空間有限

　　進一步來看，之後兩周公開市場到期資金量均僅過百億，歐債陰影下資金流出趨勢短期難以逆轉，加之年末、春節因素接踵而來，均令銀行間市場資金面繼續承壓。不過，分析人士指出，相對於這些負面因素，利多資金面的條件則更勝一籌，因此未來資金面形勢將是有驚無險，資金利率繼續上行空間有限。

　　首先，最新數據顯示，11月我國CPI同比上漲4.2%，工業增加值同比上漲12.4%，通脹、經濟增速雙雙低於預期，給貨幣政策放鬆帶來更大空間。而12月9日召開的中央政治局會議繼續定調“積極財政政策和穩健貨幣政策”的同時，將“穩增長”調至政策目標的首位，意味著政策工作重心已經發生轉移。在這一背景下，貨幣政策調控力度有望由之前的偏緊向中性方向整體過渡，市場流動性持續改善因之也成為大勢所趨。

　　其次，雖然本次降準所釋放的流動性存量被各種因素稀釋，但準備金率的下調是一個持續性的操作。一方面，本次存準率下調之後，未來機構上繳存款準備金的比率都較之前下降了0.5個百分點，因而其對資金面的正面影響仍將持續顯現。另一方面，本次下調意味著新一輪降準週期的開啟。考慮到明年1月中旬中小銀行需要補繳的保證金存準金額擴大到千億元左右，而且當月公開市場到期量不足千億，目前機構對於12月底或明年初再次下調存準率的預期日漸升溫。

　　第三，隨著年底臨近，財政存款投放速度也有望加快。據順德農商行預計，本月財政存款的投放估計在8000億元以上，且集中在下半月。

　　綜合上述因素考慮，經歷連續數日的上漲之後，資金利率繼續上行的空間已經不大。民生證券等機構預計，12月7天回購利率有望維持在3-3.5%的波動區間之內。