[導讀]由於意大利是歐元區第三大經濟體、其債券被其他歐元區核心國家大量持有，一定程度上，意大利的生死，也就是歐元的生死

　　記者 李航

　　希臘之後，重債纏身的意大利又站到了懸崖的邊緣。

　　由於意大利是歐元區第三大經濟體、其債券被其他歐元區核心國家大量持有，一定程度上，意大利的生死，也就是歐元的生死。

　　“意大利的主權債務，是決定歐元區主權債務危機能否得到控制的關鍵。” 高華證券的分析師Kevin Daly認為。

　　迄今，意大利國債佔其GDP的119%，僅次於希臘的157%，遠遠高於歐盟規定的60%的上限。就在前總理貝盧斯科尼辭職的三天前，意大利10年期國債收益率首次突破7%的警戒線，達到7.4%。而這被經濟學家普遍認為是債務不可維持的警戒線。

　　7%已是10年期國債收益率的警戒線，愛爾蘭、希臘、葡萄牙都曾經在這一道鬼門關前倒下而求助歐盟。

　　“當前意大利政府雖然仍可從市場獲得資金，如果短期內意大利債務問題持續惡化，市場對意大利債務前景完全喪失信心從而導致拋棄意大利國債，那麼意債務問題將從當前信心問題演變成流動性問題。”Kevin Daly 對本刊記者説。“而鋻於明年債券贖回規模龐大，保持市場融資渠道暢通極其重要。”

　　防火墻難建

　　“原則上講，意大利如果倒下，誰也救不了。”中國社會科學院歐洲研究所經濟室主任陳新對本刊記者分析認為。

　　歐洲為拯救歐債危機打造了三道防火墻，即歐洲金融穩定基金(EFSF)、歐洲央行(ECB)，以及安全市場方案(SMP)。

　　現有的EFSF救助資金不足以救意大利。

　　經過今年7月份的擴容之後，EFSF的資金從2500億歐元提高至4400億歐元，去掉援助愛爾蘭、葡萄牙、以及希臘的二次救助計劃資金，EFSF已經用掉2000多億歐元，僅存2000多億歐元，這對於意大利遠遠不夠。而明年4月，意大利又有到期債務3000億歐元。面對此情形，10月27日，歐元區峰會希望再次將EFSF擴容，並提出兩種方式，即發債提供部分擔保，以及通過杠桿化的方式以增加EFSF容量。

　　然而，陳新對本刊記者分析認為，這兩條擴容的道路都很難走通，歐洲人期待EFSF建立一個足夠高的防火墻的願望，短期內可能會落空。

　　他説，“目前從市場反映看，對EFSF杠桿化存在很大質疑。另外，通過發債提供部分擔保，是否有助於恢復市場信心，尚存疑問。”

　　EFMF由歐元區的17個成員國認購。EFMF規定，如果有國家陷入危機，承擔相應認購義務。如果意大利、西班牙這樣第三、第四大歐元區經濟體受到衝擊，假設其求救，其原本認購EFSF的部分將被免掉，而由其它成員國分擔。但是這將導致EFMF的3A的評級受到影響。而EFMF目前是通過發行自己債券方式融資，其傳統發債因其評級將受到影響，融資成本上升，融資能力下降。

　　“這也將對歐元帶來衝擊，市場對歐元信心急劇下滑。”陳新對本刊記者説。

　　在此困境下，人們將希望投向歐洲央行。

　　之前，歐洲央行一直在歐洲二級市場購買債券，救助遭遇債務危機的歐元區國家。 自今年8月以來，歐洲央行從二級市場上購買的意大利、西班牙在內的歐洲國家債券，已經超過1900億歐元；而去年年底購買的希臘、愛爾蘭的國債僅700多億歐元。按照歐洲央行發佈的報告，去年從二級市場購買債券屬於短期市場行為，以保持資金流動，沒有造成通貨膨脹，也未導致貨幣增發。但是，今年央行已經購買了高達2000億歐元的債券，而且還會繼續買下去。其行為導致的後果是，歐洲央行變成最後的貸款人。

　　葡萄牙總統卡瓦科席爾瓦(Cavaco Silva)表示，歐洲央行可以通過“可預見的無限量”購買意大利和其他政府債券制止歐洲金融危機蔓延。他預計：“歐洲央行在二級市場購買債券會制止投機行為，打消對意大利、西班牙葡萄牙和愛爾蘭國債未來價值的疑慮。真正的防火墻就是歐洲央行。”

　　以法國為首的一些歐元區國家稱，歐洲央行必須成為歐元區最後的借貸者。如果要擔保意大利的所有債務，歐洲央行可以買下意大利的所有債券，保證意大利在可預見的未來能以低利率借款。

　　然而，歐盟《裏斯本條約》第101 款禁止歐洲央行向政府借款，第103 款規定歐洲央行不應對成員國的債務負責。德國也一向不願賦予歐洲央行更大的權利，長期反對這種“貨幣融資”，擔心會加劇歐洲的通貨膨脹。

　　蘇格蘭皇家銀行分析師艾爾波特(Alberto Gallo)認為，形勢如此急劇惡化，歐洲央行大規模購買資産不會成為萬靈藥。僅憑歐洲央行不可能讓市場回到意大利形勢惡化以前的水平。如果要掌控1.9萬億歐元的意大利債券市場，歐洲央行不足以制止恐慌。

　　第三道防火墻是歐洲央行在SMP框架下的資産購買計劃，而現在僅是口頭的短期計劃 。歐洲央行新行長德拉吉強調，基於SMP的國債購買是歐洲央行的非標準政策手段之一，決定了其持續時間短暫、範圍有限。

　　改革難題

　　意大利今天堆積如山的債務，亦是其長期政治痼疾的折射。甚至有分析人士認為，意大利債務危機本質是政治僵局的危機，其次才是經濟基本面的危機。意大利執政黨與在野黨嚴重對立，政壇長期動蕩，更迭頻繁。加之前總理貝盧斯科尼領導的執政聯盟在議會中並不具備優勢，其推行的減赤、調整經濟結構計劃受到掣肘，難以實施。

　　有歐盟工作經歷、經濟學家馬裏奧蒙蒂(Mario Monti)的上臺，被看成拯救意大利債務危機的最大希望。蒙蒂組建了由技術專家領銜的過渡政府，迅速推行經濟改革。“這些技術官僚獨立於黨派陣營，可以超脫于黨派利益和選民壓力。也不會顧慮未來的政治生涯，在緊縮政策也會更為果斷。這種情況在1996 年曾經出現過，當時意大利無力支付勞動保障資金，技術官僚政府成功將意大利拖出泥潭。”分析人士稱。

　　蒙蒂表明了堅定的改革決心：“解決危機的重點在於削減龐大的公共債務並刺激增長疲軟而乏力的經濟。政府未來的日程表主要建立在3個支柱的基礎上：嚴格的財政，經濟增長和社會公平。

　　分析師們稱，以上重大改革，蒙蒂需得到強大的議會支持，儘管多數政黨此前已表示贊同蒙蒂改革，但隨著緊縮措施變得越來越不受歡迎，這些贊同之聲可能也將逐漸減弱。

　　國際評級機構惠譽指出，由技術型官員組成的新政府必須進行財政和結構性經濟改革，但意大利及歐洲經濟的下行態勢將令其工作複雜化。惠譽在聲明中指出，“意大利可能已處於衰退中，歐元區經濟活動下滑已使意大利新政府的工作變得更加艱難。”

　　該機構稱，“在失業率上升的情況下，維持政界及公眾對結構性改革和緊縮計劃的支持變得頗具挑戰性。要讓投資者相信，新政府將有效執行改革計劃，進而在中期令該國經濟成長得到提振，這個難度將只增不減。”

　　另外，意大利存在較為嚴重的人口老齡化問題。人口的中位年齡高於其他國家，人口增長率也較為緩慢，養老金支付可能成為較大的負擔。

　　陳新對本刊記者説，“意大利表面看是其債務高到不可持續的地步。但是其更多問題是高福利和競爭力的下滑。”

　　這裡所指的競爭力主要來自於兩個方面，即成本和技術競爭力。

　　本來當實體經濟表現不佳的時候可以通過匯率的調整增加出口從而促進增長，但是在歐元區的框架下，表現更加糟糕的債務核心國家其匯率得不到充分的調整，這時候勞動力成本的調整可以彌補匯率調整的不足。然而，意大利勞動力成本的調整幅度非常有限，其調整幅度是債務核心國家中最小的。另外，一國的出口越是集中于高科技産品，那麼其在國際貿易體系中的分工地位就越難以替代。意大利出口産品在中低技術行業和低技術行業中都有所集中。其在與新興經濟體的競爭中落于下風，不利於意大利經濟長期穩定發展。

　　“意大利北部米蘭等城市與歐洲核心工業區有機相聯絡，與德國、奧地利、瑞士這些經濟活力地區毗鄰。但其南部經濟發展緩慢，活力不足，且福利開支過大，需要進行結構根本的調整。也就是如何通過結構改革、促其經濟進入增長，只有通過實體經濟的增長，才能最終解決其債務困境。”陳新對本刊記者説。

　　下一個希臘？

　　防火墻搭建得不夠高、過渡政府緊縮改革前景未卜，高額債務會不會壓垮意大利，使其步希臘後塵、向歐盟求助？

　　玫瑰石顧問公司董事、獨立經濟學家謝國忠接受本刊記者採訪時明確表示，意大利不可能倒下，意大利債務危機不同於希臘債務危機。

　　謝國忠對本刊記者分析認為，意大利需要降低社會福利開支，但該過程會很麻煩，特別是來自各個政治力量的博弈。但是與希臘不同，意大利的工業、服務業還是有競爭力的。意大利可以通過削減財政開支，最終實現財政平衡。而希臘無競爭力行業，希臘經濟沒有迴旋餘地，希臘經濟存在崩盤的可能。”

　　謝國忠認為，解決意大利債務危機的關鍵，是克服政治分歧，落實緊縮，特別是落實其延長退休年齡由65歲至67歲的決定。雖然該計劃要到2026年才開始，但是過渡政府不能只説不做，要去落實，更要去説服意大利百姓。謝國忠對本刊記者分析認為，意大利問題很複雜，但簡而言之，就是一個收支平衡的問題。意大利需要向市場借錢，而市場只有看到其收支能夠實現平衡，才會借錢給它。意大利最終實現收支平衡進行的改革，需要議會、老百姓的支持。

　　中信建設發佈的報告認為，意大利可以採取更有力財政緊縮計劃和國有資産私有化計劃穩定市場信心。歐洲央行和國際貨幣基金組織有能力向意大利提供緊急救援。比如，歐洲央行在一，二級市場上對意大利債券進行大規模購買，雖然此舉遭到德國的反對。

　　另外，意大利畢竟“太大”，一旦倒下後果不堪設想。意大利1.9億歐元的國債，僅歐洲銀行業就持有超過7500億歐元的規模。

　　意大利債券為歐洲眾多銀行持有，歐洲經濟未來會否出現崩盤？索羅斯認為，意大利和西班牙國債收益率繼續飆升，危機擴散已不可避免。布魯塞爾歐洲智庫(Bruegel)的分析師讓皮薩尼-費裏(Jean Pisani-Ferry)也預測，11月將擴散至法國，之後極有可能很快將擴散至比利時。不遠的未來，法國和比利時也將變成焦點。

　　陳新認為：“不能下歐洲經濟會崩盤的結論。主要還是人們對歐元信心的減弱。如果有一個高的防火墻，會很快提振市場信心，阻止危機蔓延。正如上個世紀90年代東南亞金融危機，國際遊資衝擊港幣，由於中央政府表態，全力支持港幣穩定，從而擊退了熱錢。當前歐洲沒有高的防火墻，沒有中央政府支撐，歐元區各國糾結于自己利益，計算自己得失，因此人們對歐元信心不足。”

　　對歐元的悲觀情緒滋生了歐元前景的幾個方案，如“雙速歐洲”。即薩科齊、默克爾所言，從經濟治理角度，希望推動歐元17國財政上進一步的統一、協調；而非歐元區則沒有義務接受相應的監督。另外，由於而歐元區內部亦不平衡，北部歐洲、南部歐洲差別。在歐盟區引入“neuro (北歐元) ”和“zeuro(南歐元)”兩種新貨幣。經濟形勢表現良好的北歐國家將組成“neuro”單一貨幣區；揮金如土的歐盟南部國家將被驅逐到“zeuro”經濟區內，等等。

　　然而這些方案在謝國忠眼中，都是在“講故事”，是不現實、不可能的。謝國忠説，“歐元區沒有退出機制，當初設計之初，便是有進無出，歐元17國綁在了歐洲一體化的戰車上。 救意大利，還需歐洲央行出手購買其國債，這雖違反《裏斯本條約》，但歐盟法律也可以被改動。”

　　歐洲的領導人最近也再次表明了維繫意大利、維繫歐元的決心。德國總理默克爾上周在自己所在黨的大會上明確地強調，“歐元不能倒，否則歐盟就要倒下。”

　　陳新分析認為，“歐元一直是各方不斷博弈的過程。歐元區各成員國經濟水平差別大，在此基礎上實行統一的貨幣，需要面對不同國家的競爭力和發展狀況，這是一個難題。但是歐元區不是鐵板一塊，如果大家認同歐元不能倒，理論上會通過一切手段去救意大利。