摘要:

　　中國與西方的銀行最大的不同在於,中國的銀行不僅是一家企業,更是國家宏觀調控的重要載體和政策傳導的關鍵要道。因此,對銀行板塊投資機會的判斷必須放到宏觀大背景下進行。因此,本文通過自上而下判斷行業機會,自下而上優選行業標的。

　　中國經濟高速增長時代正在過去,銀行板塊同質化選股時代相應接近尾聲;隨著中國經濟結構調整的開始,銀行差異化選股時代正在拉開帷幕。

　　銀行業務轉型勢在必行,“轉型”將成為2012年後銀行最重要課題。

　　本文從宏觀面、政策面、基本面和資金面四個維度,考察了本輪(11-12年)和上輪(08-09年)週期之間的異同。宏觀面提供大背景,基本面好比幹柴,資金面如同烈火,政策面類比晴天;“幹柴+烈火”未必就能冉冉燃燒起來,還得天公作美晴天配合。

　　比較中發現,本輪與上輪相比,四維度“方向相同形態相似,節奏更穩幅度適中。”具體而言:宏觀面,同樣是經濟下滑,但減速更溫和;政策面,同樣是由緊至松,但節奏更穩健;基本面,同樣是盈利下降,但波動更緩和;資金面,同時是流動性改善,但幅度更適中。

　　基於此,我們建議2012年銀行投資採用穩中求勝的思路——“先坐大卡車,再等小轎車,邊乘邊等。”大卡車指銀行股,小轎車指中小票和成長股。如果能找到業績有保障、增長確定的中小票和成長股,不要留戀銀行股,可堅決去追逐前者;如果尚未找到,強烈建議配置部分銀行股,直至找到再切換過去(銀行股流動性好);事實上,在經濟減速背景下,符合上述標準的中小票和成長股不僅數量有限,而且挖掘難度較大。

　　因此,應該先求穩定再圖發展,建議配置部分銀行股,亦即穩中求勝!

　　預計 12年銀行板塊漲幅區間為18%-25%,其中盈利增長驅動18%,流動性改善驅動估值修復7%。預計明年3-5月份和四季度出現明顯投資機會的概率最大。前者主要由政策面(政策放鬆明朗)和行業基本面(盈利增速高點)驅動,後者主要由宏觀面(經濟增速反彈、結構調整初見成效)和估值切換驅動。

　　預計 12年銀行基本面將經歷軟著陸,凈利潤增長降至18%;規模增長放緩,生息資産增長17%;凈息差比11年上升5-10bp,一季度後逐季回落;非息收入增速降至22%;成本收入比略升1pc 至32%;不良溫和爆發,不良餘額增加1500億,不良率上升11bp 至1.01%。

　　在選股標準上,我們選取業務轉型、息差水平、債市回暖和主題投資作為機會變量,資産質量、資本內生、吸存能力和估值水平作為防禦變量。

　　按照優中選優的原則,12年我們首推招行、民生和南京,建議關注北京、興業和深發展。招行是按揭貸款重定價的代表,民生是定向寬鬆支持小微企業的代表,南京銀行是受益債市回暖的代表。