黃祖斌

　　貨幣政策的實質性放鬆，決定了A股本輪調整幅度有限，從形態上看，可能是一個三重底。主要基於以下三個理由：

　　第一，中國的貨幣剩餘度指標在好轉。基於工業增加值估算的貨幣剩餘，9月末已見底，10月已有所反彈，而股市恰好于10月見底。

　　第二，根據中金公司最近發佈的《中國利率策略週報》透露的信息，11月前半月的信貸投放不到6000億元貸款增量的1/3，10月下旬信貸驟增曇花一現。不過既然中國政府貨幣政策微調的基調已定，11月前半月政策力度偏弱，則未來的政策力度將會加大。

　　第三，去年末，針對涌入中國的熱錢規模較大的壓力，央行行長周小川表示將建一個池子，以容納國際熱錢。當時一度幻想股市將是這個池子，後來終於水落石出，原來是外匯儲備。最直接的政策是從2010年開始，連續12次上調存款準備金率，以此凍結新增外匯佔款。按10月末79.21萬億人民幣存款餘額來計算，共凍結資金4.75萬億，而2010年年初至今，新增外匯佔款約為6萬億元。可以認為，當新增外匯佔款下降後，在通脹明顯見頂的情況下，存款準備金率將下調。

　　央行21日公佈的數據顯示，10月份中國外匯佔款負增長248.92億元，為2008年1月份至今三年多來的首次負增長。因此，存款準備金率下調的時間可能提前。

　　據新華社統計，在全球28個經濟體的資本市場中，2010和2011年，中國的資本市場熊冠全球。根本原因是中國股市的過度融資，而且高市盈率發行同時超募，導致同一隻個股對A股市場的資金抽取力度前所未有。目前，這一導致A股長期熊市的根基有改變的跡象，上週五，證監會相關負責人表示，將多管齊下改變A股新股高估值發行的問題。顯然，A股市場的生態將逐步改善。

　　在美國、香港的資本市場，擴容最近一二十年從來不是市場的壓力，因高估值的股票往往發不出去，甚至認購不足導致IPO夭折。上市公司為避免IPO無人問津，被迫以確定能獲得足額認購的市盈率招股。而目前A股市場的不合理機制導致新股惡意圈錢長盛難衰。

　　今年A股市場從3000多點以來的持續下跌，基本可以確認已到底，除非有雷曼倒閉式的新的系統性風險爆發。由於股市估值和貨幣政策等主要因素決定了A股中期的趨勢向上，因此從上週三開始的短期下跌走勢，只是對前期上漲的調整，而不是新一輪下跌行情的開始。