投資要點

　　10月22日，華僑城A公佈了2011年三季度財務報告，公司業績基本符合我們的預期。

　　平安觀點如下：業績基本符合預期

　　前三季度，公司實現營業收入89.5億元，同比增加9.3%；歸屬於母公司股東凈利潤15.1億元，同比減少8.5%；對應的基本每股收益0.27元；其中，第三季度單季的營業收入為30.8億元。

　　公司業績基本符合我們的預期，地産業務收入的結算將集中在四季度進行。

　　地産前三季銷售超預期，但壓力漸現

　　與市場年初的悲觀預期相比，地産業務前三季度的銷售情況可謂驚喜：根據估算，截止9月底，房地産的合同銷售額為125億左右，如果全年目標按180億算，完成率為70%，好于行業平均水平。儘管前三季度的表現超預期，但是我們對於公司四季度以及明年的銷售情況很難樂觀：1、按照銀行貸款投放的季節性規律，四季度往往是信貸額度最為緊張的時期，這將給公司高端項目的銷售和回款帶來壓力；2、明年的推盤結構中異地項目的佔比將逐漸增加，僑城品牌在異地的接受度不如本地，去化水平及溢價可能都會受到影響。

　　旅遊業務轉型任重道遠

　　三季度，隨著暑期及黃金周等旅遊旺季的到來，公司的旅遊收入大幅增加，我們預計前三季度純旅遊業務對於收入的貢獻為30億左右，其中第三季度單季貢獻超過15億元；預計全年純旅遊收入增速在20%左右，貢獻利潤約5億元。

　　我們認為，公司的旅遊業務轉型依然任重道遠：1、旅遊業務現階段收入過於單一，急需擺脫對於門票的過度依賴，提升旅遊深度；2、目前旅遊收入佔比過低，在總收入中比例不到15%，旅遊對於利潤貢獻的提高將是一個漫長的過程。

　　負債水平繼續攀升，資金承壓

　　三季報的數據顯示，華僑城的資産負債率繼續攀升，環比提升1.2個百分點至73.6%；即使剔除地産業務的預售款，負債率依然高達62%。儘管作為一個國企，我們無需過分擔憂僑城資金鏈的風險，但是過高的杠桿率會對未來的業務拓展産生較大的影響，尤其是在地産行業面臨調整的時期。

　　盈利預測與估值

　　我們認為，公司未來的銷售以及回款將面臨較大的壓力，下調未來三年盈利預測至0.67、0.84和1.05元，最新收盤價對應的PE分別為9.1、7.2和5.8倍，下調評級至“推薦”。

　　平安證券-華僑城A：壓力漸顯