國浩資本 袁志峰

　　事件 : 受益於金價上漲以及周大福即將上市，六福集團將獲重新評級。

　　香港黃金珠寶産品零售商龍頭公司六福集團公佈 2011 年 3 月 31 日為止的年度純利 8.66 億元，按年上升 63% 。純利較市場共識高 17% ，主要由於營業額較預期高，成本控制得宜。

　　六福集團 2011 年度總營業額按年增長 50% 至 80.91 億元，地區分佈如下 :

　　i. 香港零售業務營業額按年增長 58% 至 52.25 億元，佔總營業額的 65% 。同期香港整體黃金珠寶零售額按年增長 38% 。

　　ii. 澳門零售業務營業額按年增長 51% 至 7.61 億元，佔總營業額的 9% 。同期澳門整體黃金珠寶零售額按年增長 48% 。

　　iii. 中國零售業務營業額按年增長 57% 至 4.54 億元，佔總營業額的 6% 。同期中國整體黃金珠寶零售額按年增長 50% 。

　　iv. 批發業務營業額按年增長 64% 至 7.39 億元，佔總營業額的 9% ，其中 90% 來自於中國批發業務。

　　v. 黃金廢料及純金條業務營業額按年下降 5% 至 6.37 億元，佔總營業額的 8% 。

　　vi. 中國特許費收入按年增長 59% 至 2.76 億元，佔總營業額的 3% 。

　　整體毛利率從 2010 年度的 24.0% 下降至 2011 年度的 23.7% ，但較 2009 年度的 22.1% 為高。

　　2011 年公司經營效率繼續改善。由於對租金成本與員工成本的有效控制，銷售及分銷費用佔營業額的比例從 2009 年度的 13.1% 降至 2010 年度的 11.3% 並持續下降至 2011 年度的 11.0% 。 2011 年度，租金成本與員工成本分別按年增長 28% 與 45% ，分別佔經營總成本的 28% 與 42% 。租金成本佔總零售營業額的比例從 2009 年度的 5.3% 下降至 2010 年的 4.8% ， 2011 年度持續下降至 3.9% 。

　　報告期內公司繼續擴展中國的零售網絡。 2011 年度，自營門店數量增長 8% ，從 2010 年度的 36 家上升至 39 家。特許門店增長 28% ，從 2010 年度的 483 家增至 616 家。

　　本行依然看好六福集團盈利的長期前景，主要因為其品牌號召力強大，中國居民收入迅速上升，以及黃金價格呈上升趨勢。大陸游客貢獻香港零售業務的 50% 以上。短期內，香港政府今年將向每位香港永久成年居民發放 6,000 元現金，派發現金總額達 360 億元，相當於香港 2010 年總零售額 3250 億元的 11% ，措施將利好本地零售商。

　　根據政府統計，截至 2011 年 3 月 31 日為止，香港珠寶、鐘錶及貴重禮品的零售額按年增長 38% ， 2011 年 4-7 月份按年增長 57% 。本行認為這種強勁的增長勢頭在未來 6 個月內將得以持續，因為金價仍處於上漲的趨勢且中國內地訪港旅客數量進一步增長。昨日金價突破每盎司 1900 美元關口，本年度累計漲幅達 34% 。中國內地訪港旅客數量于 2011 年 3 月 31 日為止，按年增長 26% ， 2011 年 4-7 月份按年增長 27% 。

　　由於 2011 年 4-7 月的銷售強于預期，我行提高對於 2012 財年的營業額和盈利預期至 113 億元和 12.8 億元，按年漲幅分別為 40% 和 48% 。 2012 財年的每股盈利僅增長 38% 至 2.36 元，主要由於 2010 年 12 月份配售股份的稀釋作用。

　　六福集團現價相當於 16.2 倍 2012 財年市盈率，每股盈利增速為 38% ，本行認為其估值具有吸引力。本行因此將六福集團評級從持有上調至買入，目標價為每股 45 元，相當於 19 倍 2012 財年市盈率。 10 至 11 月周大福的 IPO 將是短期內的股價催化劑。

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