近來，內外消息面都趨於平靜。外圍方面，歐元區經濟放緩的程度低於預期，這緩解了市場對於歐洲銀行系統性風險上升的擔憂情緒；國內方面，國電電力可轉債網下申購資金的解凍，使得銀行間市場拆借利率全線回落，資金面緊張程度進一步得到緩解。在歐美經濟溫和復蘇、國內經濟依舊快速增長的背景下，A股估值修復動能或將繼續得到釋放。

　　美數據有反復 復蘇勢頭未改

　　美國經濟數據顯示其實體經濟仍在溫和復蘇的軌道上，尤其是優勢産業及領域，其主要失業人口來自於政府等公共領域，美國經濟所謂的二次探底或只是杞人憂天。

　　7月份美國芝加哥聯儲活動指數出現改善，上周零售銷售同比上升3.6%，新屋銷量環比跌幅收窄，東北部、中西部銷量增長較大，而此前該區域失業人口較大，6月房價指數環比增0.9%。7月耐用品訂單環比上升4.0%，而8月19日當周MBA抵押貸款申請活動指數下降，因此我們維持美國經濟整體復蘇、經濟數據可能還有反復的判斷。

　　美國7月CPI為3.60%，主要源於能源和運輸分項，隨著國際油價的回落，通脹上升增速有望放緩。但是隨著其財政支出的繼續削減，公共領域的失業人口有望增加，預計失業率將維持高位。短期內預計美聯儲仍將維持觀望態度，26日央行年會上提出QE3的可能性並不大；但是在經濟數據繼續惡化的情況下，伯南克可能會採取進一步的行動。美聯儲可能採取的措施包括延長維持低利率的時間、改變國債持有結構並壓低長端收益率、降低超額準備金的利率，甚至額外購買大額資産等。短期來看，如果26日伯南克發言否認立刻實施QE3的話，美元將大幅反彈，而金融市場可能會面臨調整。長期來看，美聯儲進一步實施寬鬆的可能將使得美元繼續維持低位，並推高大宗商品價格，進一步推高新興經濟體的通脹水平。

　　歐元區經濟下滑低於預期

　　歐元區的數據顯示出了經濟放緩的跡象，但是好于預期。8月消費者信心指數回落，製造業PMI跌破50；6月工業訂單環比下降0.7%，軸心國德國經濟製造業PMI為52，綜合PMI為51.3，創2009年7月以來的新低，但仍高於50。8月商業景氣指數跌至108.7，也創出2010年6月以來的新低。法國下調財政預算，減少赤字，預計今明兩年GDP增長到1.75%。

　　歐元區經濟疲軟，使得市場對於歐債危機蔓延、銀行系統性風險增加的恐慌情緒急劇升溫，這也是近期全球金融市場動蕩的主要因素。歐洲方面，經濟放緩的幅度逐漸清晰，待利空出盡市場恐慌情緒得到大幅緩解後，金融市場逐漸出現企穩，黃金、白銀等貴金屬價格出現回落。德國經濟能否重拾升勢將是後續歐元區及全球經濟的焦點，德國經濟將影響歐元、歐債問題的走向，進而影響全球金融市場。短期內歐元區新解決方案的出臺將是市場企穩的利好條件，29日歐洲議會或將出臺進一步的政策措施。

　　“缺錢”狀況緩解

　　估值修復繼續

　　借鑒全球歷次金融危機的教訓，當前人民幣對內實現貶值對外則實現升值，如果未來産生同向共振，則將極為危險。2009年M2/GDP達到1.79，2010年為1.82，而日本2009年才達到1.62，因此國內目前存在著一定的貨幣超發現象。我們預計中國在較長時期內都將維持緊縮的貨幣政策，而在緊縮的貨幣政策下，市場資金面或將長期維持緊張的局面，從而制約市場的上行空間；同時由於月底銀行等金融機構的存貸比考核要求，或導致週期性資金饑渴，故市場可能會出現月底的週期性調整。

　　6月份M2與市場流通市值的比值為3.89，雖已較年初有所緩解，但是仍屬於低位，這制約了市場的波動幅度。隨著歐美經濟緩慢復蘇，國內通脹的回落預期增加，7月份熱錢流入規模降低。短期來看，上週四央行票據發行利率持平後，加息預期有所緩解，但是財政部300億元6個月短期國債拍賣得標利率為6.5%，創2006年12月以來的新高，加上上周提高1年期央票利率，近日食品價格也出現上漲跡象，因此不排除央行再次加息的可能。

　　事實上，國內資金面的情況將是影響A股市場的重要影響因素。24日受國電電力可轉債網下申購資金解凍影響，銀行間質押式回購市場各期限利率全線回落，資金狀況的緩解，使得市場有望繼續估值修復行情。與此同時，A股的估值優勢也極為明顯。目前銀行板塊市盈率為6-8倍，地産板塊也僅為8-10倍的水平。隨著地方債擔憂情緒的緩解，而地産項目開發週期一般3到5年，因此優質銀行股和地産龍頭的估值優勢將更加凸顯。

　　值得注意的是，步入2500點關口之後，上證綜指不斷出現低於600億的地量成交水平，23日更出現550億元的地量，創2010年6月底以來的新低水平。市場在連續縮量後，底部特徵趨於明顯，預計2500-2600點將築成中期市場底部。在無明確政策利好的催化之下，估值修復行情可能主要以地産、銀行等低估值板塊為主。