海通國際證券

　　在公佈2011 年一季度的強勁業績後，我們預計公司第二季度業績將繼續維持在軌道上，收入將受到匯率上升因素的刺激，但同時我們相信內地銷售額將受到惡劣天氣的影響。

　　受惠于精簡運營流程及原料成本的有效控制， 一季度毛利率上升1.7 個百分點至58.2%。我們相信2011 年第二季度公司將繼續受惠于2010 年縮減成本所帶來的好處。雖然佐丹奴將在2011 年下半年面臨産品成本的更大挑戰，我們相信憑藉其明星效應的市場推廣以及對各種材料創新的使用，佐丹奴將可提昇平均售價以補償其成本的上升。上半年，公司的平均價格已有個位數的提升。

　　從佐丹奴第一季度的強勁表現看來，我們相信基於公司主要市場的經濟環境2011 年良好，盈利能力將持續改善。

　　就市場而言，內地是主要盈利增長動力。中國內地貢獻上半年零售及分銷銷售額39%。上半年內地共開設分店74 間；公司目標于2011 年開設300 間店舖。在未來的2 到3 年，佐丹奴預計其特許經營店將佔總店舖數的一半， 我們相信這樣能夠增加內地業務的經營利潤率。在近期，我們相信內地銷售額將大部份由店舖擴張帶動，特別是特許經營店舖。佐丹奴香港及澳門的銷售額佔總體零售額18%，于第一季度錄得按年高雙位數增長。過去6 個月良好的經濟環境及低於4% 的失業率，同時訪港旅客的上升會繼續刺激消費者的需求。

　　台灣地區一季度貢獻零售及分銷收入13%，我們相信隨著個人計劃擴大，我們相信這會繼續改善消費者情緒及增加內地遊客人數。在其他地區，新加坡貢獻零售及分銷收入在2011 年第一季為7%，並將繼續受惠于旅客人數的上升。

　　佐丹奴的財務狀況穩健，2011 年第一季度末凈現金12.39 億元，佐丹奴資産負債表的強健令其能夠為業務擴張取得資金。基於在大部份地區維持強健的增長動力及穩健的財務水平，我們將2011 年及2012 年純利預測分別提升17% 及18%，同時調高目標價至6.26元，相當於2011 年預期市盈率15 倍或市盈率對盈利增長比率0.9 倍。

　　分析員：方婉雯