交銀國際 李文兵

　　有媒體報道保監會將於2012 年初實行車險費率自由化，我們認為自由化進程不會很快。有媒體報道保監會已經給各個保險公司下發了車險費率自由化的徵求意見稿，可能內容如下：1）2012 年1 月1 日起實施車險費率自由化。2）參與費率自由化的公司需要得到保監會審批，而且過去三年綜合成本率在100%以下，連續四個季度償付能力充足率在150%以上。3）商業車險連續經營三個年度以上，而且有詳細而充足的數據。我們認為保監會設定的時間是今年年底，但是由於目前大部分公司很難滿足這些要求，因此我們認為費率自由化的進程應該是漸進的。

　　費率自由化將溫和加劇競爭，但是我們認為影響有限，PICC 可能會在時間上略落後於平安和太保。我們認為費率自由化將加大市場競爭，但是目前來看影響有限，主要原因如下：1）能夠參與到費率自由化的公司目前來看，只有平安和太保等少數幾家公司，預計PICC 今年年中償付能力充足率預計可以接近150%，因而可能會暫時落後於平安和太保一年左右。2）08 年之前的惡性競爭，主要是由於當時的投資收益率高企掩蓋了成本率所造成的，目前投資不是很好的情況下，不具備激烈競爭的環境，而且目前大多數小財險公司承保基本實現盈利，因此大幅價格戰可能性不大。3）費率自由化只是一個手段，因此參與價格競爭還需要看各個保險公司自己的意願。4）市場可能將此消息理解為監管放鬆的信號，我們認為這是返利給消費者的手段，長期來看勢在必行，但是並不意味這保監會監管會放鬆。5）市場無非是擔心PICC的規模和成本率會受到負面影響，我們認為在行業保持15%--20%規模增長的前提下，PICC 依靠其渠道優勢，保持15%左右增長是現實的，同時溫和競爭加劇不會大幅增加成本率，我們已經考慮了成本率的上行。

　　PICC 中期業績應該大幅超預期，預計同比增長100%以上。我們之前預計PICC 中期業績同比增長51.7%，目前來看PICC 中期業績應該大幅超越我們的預期，在人保集團前些天召開的業績會上，有報道稱人保集團今年上半年盈利超過去年全年的70 多億元，這意味著PICC 上半年盈利在55 至60 億元之間，同比增長超過100%。

　　我們認為負面影響有限，重申買入投資評級，目標價HK$18元。我們認為雖然費率自由化增加了行業競爭的可能性，但是影響有限，財險行業較好的承保盈利可以維持至2012 年，而且我們在模型裏面已經考慮了成本率于2012和2013 年分別上行至97.5%和98.4%，重申對PICC 的買入評級，目標價HK$18 元， 對應2011 、2012 年P/EV 分別為18X/14X ， NBM 為4.7X/3.5X。