國浩資本 袁咏怡

　　事件:首鋼福山能源上半年的營運表現符合預期。

　　首鋼福山能源(首鋼能源)的股價自7月初高位回落10%，主要是由於市場擔憂中國經濟增長放緩或令下游鋼廠對焦煤的需求減弱。然而本行認為此次股價的回調過大，因雖然來自鋼鐵行業的負面消息不絕，惟山西優質焦煤的價格在本月至今卻只下跌3%。本行重申對焦煤長線前景的正面看法，因中國的優質焦煤供應存在著結構性短缺的問題。本行估計公司上半年的每股盈利將錄得35%的按年增長，公司股價最近的回調為投資者帶來長線吸納的好機會。

　　國內媒體在6月份報導業內人士指中國正就稀缺煤種包括焦煤進行保護性開發，其中可能實施總量限制或對收緊礦權審批。本行相信這將會令未來焦煤的産量增長受到約束，並令市場對焦煤生産商的價值作出重估。首鋼能源作為在港上市的最大型的優質焦煤礦商，並且有身為國企的母公司北京首鋼集團支持，將會是最大的受惠者。

　　公司2011年上半年的營運數據令人滿意，原焦煤及焦精煤的産量分別按年增加9.5%及103%至356萬噸及118萬噸，此數字分別達本行全年産量假設的57%及59%，反映公司的營運狀況正常。

　　中國的鋼鐵産出在第1季持續高企，這令優質焦煤的需求保持旺盛，並有助推動公司首5月的原焦煤及焦精煤平均售價分別達每噸1,012元人民幣及1,810元人民幣，較2010年平均水平高21%及6%。

　　雖然焦煤價格在夏季將會相對疲軟，但本行看好焦煤價格在第3季度末時將會重拾上行動力，因1)保障性住房項目的興建將會刺激鋼鐵需求及2)災後重建及工業生産活動復蘇將令日本的鋼産量回升，因此日本鋼廠將重回焦煤海運市場。本行因此維持全年原焦煤及焦精煤平均售價為每噸1,150元人民幣及1,875元人民幣的假設。另一方面，雖然公司的毛利率水平可能因人工上漲而有所收窄，但本行估計2011年公司的毛利率仍可維持于71%以上水平。

　　本行維持2011年的盈利預測為22.7億元(每股盈利0.42元)，相當於今年的每股盈利增長為24%。現價相當於10.6倍的2011年市盈率，本行認為以公司優質的焦煤資産、焦煤供應緊張及潛在的收購機會而言，本行認為估值並不昂貴。重申買入評級，6個月目標價不變為5.9元，相當於14倍2011年市盈率估值。

　　主要的下行風險為中國的鋼鐵産量較預期差，從而影響對焦煤的需求。