左曉蕾

　　2008年上半年的經濟數據與今年上半年看似“相似”卻有本質的不同，貨幣政策工具使用“相似”而結果不相同。2008年下半年經濟大幅下滑主因是美國爆發了金融危機，而在相對可預見的外部環境下，今年下半年中國經濟遭遇突然大幅下滑的可能性，應該是小概率事件。當經濟發展到成本優勢蛻變的階段，缺乏競爭力的中小企業貸款難是必然的。

　　對中國經濟下半年的走勢，眼下國內外有主要來自三方面的擔心：經濟增長會否進一步放緩？在CPI高位運行下通脹是否可控？80％來自銀行的地方政府債務會否引發壞賬風險？因為擔心下半年經濟大幅下滑的風險，一些外國機構紛紛調低了中國經濟增長預期。

　　到底該怎麼判斷今年下半年中國經濟的走勢？究竟該如何化解短期風險保證經濟平穩增長？筆者想在此稍微深入地討論一下。

　　擔心下半年經濟會明顯下滑的依據，是目前的情況與2008年上半年情況非常相似。2008年上半年的主要經濟增長指標都很好，經濟增長11％，投資增長26.3％，進出口增長25.7％。但通脹形勢不容樂觀，CPI在那年2月達到8.7％的高點。貨幣政策以調控通脹為主要目標，連續10次上調存款準備金率，6次上調利率。而2008年下半年經濟大幅下滑，第四季度經濟增長6.8％。

　　統計局剛剛發佈的數據顯示，今年上半年中國經濟增長9.6％，但通脹一路高位運行，6月CPI達到6.4％。貨幣政策也在不斷調整，連續六次提升存款準備金率和三次加息，而中小企業貸款難的問題與2008年一樣突出，形勢和存在的問題確與2008年上半年頗為相似。不過，筆者認為，這樣簡單“相似性”的判斷，似是而非，非常容易産生誤導。

　　首先，2008年下半年經濟大幅下滑主因是美國爆發了金融危機。在華爾街百年不遇的金融海嘯襲擊下，美國乃至所有西方國家的經濟大幅衰退。外需急劇下降，導致國內季度出口數據下降47％，國內庫存大幅增加，投資下降。當時社科院有份關於鋼鐵産量的研究顯示，直接出口和間接出口減少佔了鋼産量總量下降的80％。世人應該還對世界三大礦業公司不惜賠運輸費用出售礦石、千萬噸鐵礦堆積港口的緊急情況記憶猶新。當年11月，國內經濟工業增加值增長率從上半年的16.3％下降至5％，第四季度經濟增長從上半年的11％降至6.8％。

　　今年下半年，雖然美國經濟復蘇疲軟，歐洲深陷債務危機，日本被核危機絆住了腳，但這些問題的負面影響都相對明朗，不會演變成2008年那樣的危機態勢是全球的共識。可能令今年下半年世界經濟乃至中國經濟再陷衰退的黑天鵝事件是歐債危機急劇惡化，不過，因為已有心理準備，即使真出現了黑天鵝事件，相信也不至於産生2008年下半年那樣嚴重的衝擊。因此，在相對可預見的外部環境下，今年下半年中國經濟遭遇2008年下半年那樣的突然大幅下滑的可能性，應該是小概率事件。

　　其次，2008年上半年與今年上半年的貨幣政策的調整力度也很不一樣。2008年上半年貨幣政策的調整是緊縮的概念，也就是M2 17.4％的增長低於名義GDP18.9％的增長。今年上半年雖然也多次調整存款準備金率和利率，但16％的M2增長超過15.3％的名義GDP增長水平，貨幣政策基調是穩健，不是緊縮。更重要的是，民間的“脫媒”信貸增長，可能沒有完全統計進M2的增長之內。

　　第三，中小企業信貸難與緊縮的貨幣政策有關，但絕不是貸款難引發中小企業倒閉造成了2008年下半年的經濟下滑。社科院的研究結果顯示，進出口因外需下降而急劇萎縮，是2008年經濟大幅下滑的主要原因。中小企業的倒閉現象在危機之前就已出現。如果貨幣政策超調也有負面影響，最多只能説緊縮的貨幣政策與2008年開始的中小企業結構調整在時點上與美國金融危機疊加了。

　　今年中小企業貸款難，當然與銀行在貨幣政策調整過程中減少對中小企業，特別是減少小企業貸款的一貫行為模式有關。但貨幣政策並不是緊縮，總量供應是穩健的，如果切實採取有保有壓的政策，從銀行信貸額度中劃出一定比例，增加對有國內外訂單、在主營業務上有成長和擴張空間的中小企業的支持力度，相信可以緩解中小企業信貸難。另外，引導小額信貸公司以及地區性銀行以及其他民間資金，按照這些機構設立時定下的為解決中小企業融資支持中小企業發展的初衷，增加對中小企業的投資，也應是緩解中小企業貸款難的途徑。所以，中小企業貸款難不會成為拖累今年下半年經濟大幅下滑的原因。

　　不過，確實也應該認識到，當經濟發展到成本優勢蛻變的階段，按照經濟規律，那些缺乏競爭力的中小企業理該退出市場。沒有競爭力的中小企業，貸款難是必然的。這也是不能一刀切放鬆貨幣信貸的緣由。

　　細加比較可知，2008年上半年的經濟數據與今年上半年看似“相似”卻有本質的不同，貨幣政策工具使用“相似”而結果不相同。根據三大驅動力的分析，可以大致達成對全年經濟增長水平的判斷。去年對GDP增長的貢獻是5.6％，今年應該也可以保持這個貢獻率。消費去年貢獻率是3.9％，今年因為汽車，家電下鄉等等的補貼政策可能有所下降，但以個稅調整後的數據來匡算，應可直接增加300多億的消費。80％工薪族的零個稅率，對消費增長産生的乘數效應可能在萬億以上，這都可以部分補償消費率貢獻的下降。筆者由此估計，今年消費增長在GDP增長中的貢獻應在3.5％至3.6％左右。進出口順差增長去年對GDP的貢獻是0.8％；考慮到外需市場恢復不及預期，加上進口戰略的推進，保守估計今年順差增長對GDP增長的貢獻約在0.4％至0.5％之間。由此可見，今年中國經濟增長保持在9.5％的水平上下是可以預期的。無論如何，中國經濟雖低於前十年兩位數增長水平，但仍是全球最高的增長率。

　　假如聽信“今年下半年可能出現像2008年下半年那樣的經濟下滑”的觀點，誤導政策像應對危機那樣一刀切地放鬆貨幣政策，迎合和支持高增長偏好的發展思路，放棄與發展階段相匹配的結構調整，那才可能帶來真正的風險！

　　（作者係銀河證券首席總裁顧問）

　　(中國證券網-上海證券報)