人民日報質疑股市制度設計不合理 股民長期無合理回報

經過20多年的發展，在A股市場規模已居全球前列的今天，有必要轉變思路，將投資者利益放在更重要的位置。

　　原文標題 人民日報：以制度創新打造投資市場

　　許志峰

　　“股票賺錢越來越難了”。很多投資者近來都發出這樣的感嘆。一首股民自我調侃的網絡歌“韭菜姑娘”短時間內引起廣泛共鳴，正是這種心態的反映。尤其是4月以來，全球主要股市大多走強，美國股市更是連續創出兩年半以來的新高。相比之下，A股市場在經歷了2009年的反彈之後，這一兩年一直處於上下兩難之境，參與其中的投資者如履薄冰，稍不留神就會出現大幅虧損。

　　不僅是普通投資者有這種感受，機構投資者同樣如此。公募基金在2010年收益大幅下降之後，今年一季度又出現了300多億元的虧損。由此可見，當下投資者的虧損是普遍性的，市場整體的風險大於機會。

　　當然，股市短期的漲跌受很多因素影響，並不足以説明問題。然而，如果放眼近十年的A股市場，依然可以發現投資者所處的尷尬境地。2001年5月，上證綜指的點位在2100點左右，十年後的今天卻仍在3000點之下，十年來的漲幅僅為四成。以深圳成指作為參考標準，情況稍好一些，但漲幅也僅為150%。而這十年內，我國經濟持續高速增長，GDP的實際增速平均在10%上下。十年來同樣高速增長的其他國家，如巴西、印度、俄羅斯，其股市都出現了至少3倍的漲幅。此外，同期其他投資渠道的回報，如房地産、黃金等，也遠遠“跑贏”股票。因此，綜合各種因素來看，這十年來，A股的投資者並沒有充分分享經濟增長成果。

　　股票是一種風險投資，有漲有跌，有盈有虧。但如果在一個較長的時期裏，股市整體上沒有給予投資者合理的回報，不能充分反映經濟基本面的變化，這就不是某一個投資者的投資水平或者運氣問題，而需要從市場制度上尋找答案。

　　我國股市問世20多年來，在市場建設的很多方面都取得了顯著進步，但在兩個問題上卻一直沒有明顯改觀：

　　從企業的角度看，對上市融資“饑渴”程度持續不減。一般而言，股權融資是成本相對較高的融資方式，是否選擇應從企業發展的實際需要和資本市場的狀況出發。在國外，上市公司大量回購自己股份的情況也屢見不鮮。但在A股市場上，發行股票似乎是“免費的午餐”，眾多企業圍繞有限的上市機會激烈爭奪，千方百計謀求上市。而且，企業一旦通過了層層行政審核，面對投資者又處於強勢地位，幾乎不用擔心股票發不出去。

　　從投資者的角度看，博取差價依然是主要的獲利方式。對於很多投資者而言，以投機的態度進入股市，其實是一個無奈的選擇。絕大部分上市公司現金分紅的股息率遠遠低於存款利率，長期持有股票獲得增值也只是極小部分“幸運兒”才有的機會。在很難找到投資機會的情況下，大多數人只能沉湎于“概念”和“題材”之中。

　　這兩方面的對比，表明A股市場在制度上存在明顯“重融資、輕投資”的傾向。實際情況也確實如此。近年來，A股市場的上市公司數量、總市值、融資額等都連上臺階，在“量”的擴張上速度驚人。但在“質”的改進方面，雖然也有進步，步伐卻顯得相對緩慢。應當説，強調股市的融資功能無可厚非，不斷擴大直接融資比例也是一個趨勢，但在融資和回報之間，應當尋求一個平衡。尤其是經過短短20多年的發展，在A股市場規模已經位居全球前列的今天，有必要轉變發展思路，將投資者的利益放在更重要的位置。

　　增強股市的投資功能，當務之急是新股發行制度的進一步改革和完善。近一兩年，新股發行“三高”已經成為投資者虧損的一個重要源頭。海普瑞148元“天價”發行，僅僅一年後股價就只有發行價的不到一半；華銳風電發行價90元，上市首日即跌破發行價，目前股價只有60多元；龐大集團上市首日暴跌兩成多……類似的例子不勝枚舉。面對這樣的新股，投資者幾乎沒有任何獲利機會，融資方成了惟一的“贏家”。雖然有人認為新股“破發”是一個積極信號，但在目前的發行制度下能否形成真正的市場約束，讓人心有疑問。因此，推進發行制度改革，賦予投資者更多話語權，形成“買家”和“賣家”的公平博弈，將上市公司以“公道”價格賣給投資者，是對投資者利益的最好保護。

　　增強股市的投資功能，需要一個公平公正的市場環境。中小投資者是市場裏的“弱勢群體”，往往成為市場操縱、內幕交易等各類違法違規行為的受害者。雖然這些年在打擊違法違規行為方面取得了一定成效，但市場離“三公”還有相當的距離。遏制違法違規行為，固然需要監管部門加大打擊力度，但更為核心的仍然是制度的完善。

　　增強股市的投資功能，還應當提高股市的持續回報能力。上市公司是價值的源泉，投資者收益從根本上説只來自於上市公司。然而，有些公司多年“不拔一毛”，從不給投資者分紅；有些公司剛上市時業績優良，但一年半載後業績就變了臉；還有一些“垃圾”公司不能及時被淘汰，市場退出機制不健全。如何從制度上促進上市公司質量的提高，也是需要進一步探索的問題。

　　股民：監管需要合力

　　“普通股民的利益得不到切實保障，不可能有真正意義上的‘牛市’”

　　本報記者 曲哲涵

　　“上一輪大牛市是怎麼來的？跟監管‘加碼’有直接關係！”資深股市投資者單林林説。“那幾年監管部門接連出臺措施，比如取消拖拉機賬戶、規範資金第三方存款、證券實名制、規範股評等等，才終結了2005年5月前的熊市，迎來了2006年的大牛市！”單林林認為，這幾年雖然有國際金融危機的影響，但上市公司的整體業績還是不錯的，股市疲軟特別是中小投資者老是賺不到錢，是因為新的“制度瓶頸”又出現了。　　“信息權公平是交易權公平的前提。這幾年上市公司重組比較多，部分公司重組停牌前，總有大量資金買入；或者有些公司提前釋放一些‘利好’消息推高股價，散戶呼呼跟進，莊家偷偷減倉；創業板上市一年後，40%的上市公司有高管辭職套現的現象……這些都是對中小投資者財富的公然掠奪。有些公司通過財務造假、專利造假混入股市，是哪些機構幫的忙？監管部門為什麼放了綠燈？投資者賠得肝兒顫，上市公司高管卻連連加薪，誰來問責？總之，不下決心彌補制度上的漏洞，股市就會淪為少數人斂財的工具，普通股民的利益得不到切實保障，也不可能有真正意義上的‘牛市’！”單林林説。

　　不少投資者認為，對上市公司重大信息提前泄漏的問題，有必要借鑒國外經驗，實施舉證倒置。應該加強對中小投資者這弱勢一方的保護，別總讓散戶千辛萬苦地取證、上訴。此外還應完善受害人索賠制度。讓大家老是賠得不明不白怎麼行？對內幕交易參與者的懲處力度也應該加大。要是內幕交易都能受到嚴厲處罰，誰還敢把親戚朋友都“拉下水”？

　　一些投資者建議，除了加強“治市”的制度建設，還應在監管體制上加強創新，通過制度設計，形成資本市場各管理部門功能上相互銜接、工作上相互監督的機制。“要形成監管的合力，不能相互推諉責任，或者相互掩蓋錯誤，把保護投資者利益放在第一位！”

　　專家：直面“制度缺陷”

　　“資本市場最大的問題是缺乏有效保護投資者尤其是中小投資者的制度”

　　本報記者 曲哲涵

　　北京大學金融與證券研究中心主任曹鳳岐(微博專欄)認為，我國資本市場最突出的問題是制度缺陷，主要表現在以下幾方面：

　　一是初始功能定位和制度設計錯誤。“資本市場是一個長期投資市場，但我們把它定位為融資市場，導致許多企業只融資卻不回報投資者。此外當初規定國有股必須絕對控股或至少相對控股，留下了一股獨大的後遺症，雖然進行了股權分置改革，但國有股解禁至今還困擾著股市的穩定。”曹鳳岐説。

　　二是發行、交易、信息披露、公司制度等方面問題較多。“比如發行制度不合理——發行價放開，但發行規模、行政審批等沒能同步放開，股票在一級市場還是稀缺資源。券商為多收發行費竭力做高價格，甚至參與直投；大戶從老少邊窮地區弄來大堆的身份證去申購，小股民中簽率極低，一級市場的收益大都落入大投資者囊中。最典型的例子就是中石油：發行價16.7元，第一天交易漲到48元，很多人當天拋出，凈賺資本金近2倍的錢！小股東進去後股價再沒上過48元，直至跌破發行價。”曹鳳岐認為，中國資本市場最大的問題是缺乏有效保護投資者尤其是中小投資者的制度。“在國外，市場首日溢價率一般不超過15%，而中國股市首日溢價率是100%、200%；此外假消息滿天飛，黑幕交易層出不窮，中小投資者被‘套牢’的比比皆是。”

　　曹鳳岐建議，應完善相關制度，對高市盈率發行和上市首日爆炒進行限制。“比如採取詢價確定基本發行價，證監會有權確定發行價格浮動範圍、有權叫停發行。還應實行上市第一天漲跌停板制度(比如交易價高於發行價的30%就停牌)，遏制上市首日的瘋狂暴炒。此外，為讓中小投資者分享一級市場的利益，有必要實行新股申購均股制——取消抽籤制，每個賬戶只允許買1000股，機會均等，採取時間優先的辦法，售完為止。”

　　三是缺乏強制分紅制度。必須改變目前部分上市公司只“抽血”不分紅的現狀，實施強制分紅。

　　四是完善退市制度。曹鳳岐認為，雖然對中止上市的企業做了特別處理，即ST股票，但因其能繼續交易並存在借殼、買殼的“出路”，反而更受追捧。“退市制度還應完善細則並加大執行力度，如果沒有壯士斷腕的決心，就不能剔出雜疽，推動資本市場的健康發展。”曹鳳岐説。