A股風格轉換痕跡初顯 四月藍籌或將回歸

　　趙娟

　　3月下旬，中國石油(601857.SH)在上海舉行一場投資者見面會，令組織者中信證券尷尬的是，包括機構投資者，會議只有5位投資者出席。事實上，以中石油為代表的大盤藍籌股，已被包括公募基金在內的A股投資者冷落了三年之久。

　　這期間，則是一場中小盤股的狂歡。2008年10月以來，魚躍醫療、遠光軟體、萊寶高科等一批中小盤股票漲幅約10倍，相應的中證500、深證100等指數遠遠跑贏以中證100、上證50為代表的藍籌指數。

　　這一切，卻在2011年醞釀著變化。剛剛過去的1季度，A股風格轉換已經初顯痕跡，“估值修復”被機構認為是2011年最大的主題。但隨著通脹繼續創新高以及加息迫近，4月份，“藍籌回歸”之旅並不順利。

　　中小盤股危機

　　“A股已經是一個分裂的市場，在2010年達到極致。”南方基金的基金經理楊德龍稱，“2008年，小盤股表現好于藍籌股，2009年的系統性上漲中，小盤指數同樣跑贏大盤指數，而2010年，1000多只中小盤個股創新高，而大盤指數只有6000點高點後的一半，大小盤指數一跌一漲，相差了近30%。”

　　在中小盤股票幾乎走了3年牛市後，人們開始尋找大盤股難以上漲的原因，許多人將其歸咎於公募基金規模在A股流通市值比例的下降。誠然，A股擴容不斷、新基金髮行規模縮水是原因之一，但上海重陽投資管理有限公司董事長裘國根發現，在上證50、上證180、滬深300、中證100等幾大權重指數中，公募基金持倉比重從2007年後逐年下降。

　　好買基金研究員孫志遠的研究也證實，公募基金在過去三年的投資風格嚴重傾向中小盤個股。

　　2007年底，股票投資方向基金對中證100(代表大盤股)成分股的平均持倉是68.88%，中證500(代表小盤股)是13.34%。隨後3年則出現此消彼長的變化，2010年底上述兩個持倉數字分別變為13.02%和52.66%。

　　2010年底，華夏、易方達、嘉實等大型基金公司對中證500成分股的持倉都超過了50%；倡導價值投資的博時基金，這一持倉也由2007年底的6.99%增至11.46%，同期對中證100成分股的持倉則由58.74%降至29.97%。

　　近兩年來，銀行等藍籌股市盈率一直低於10倍，市凈率在2-3倍，但無人問津。一位基金經理説，“許多基金都是做趨勢投資，資金往一個方向堆，堆到估值高得找不到理由為止。”

　　但今年以來，中小盤股的股價開始掉頭向下，創業板指數從去年末的高點1220.65點下跌了20%，中小板指數也出現年後的第二波下跌，上周走出4連陰。

　　北京一家基金公司投資總監曾説，其實這兩年做投資的方法不難，在高估值和低估值的品種中選高估值的，用大盤股做少量配置，頂住一些小股票，不管重組等主題兌現如何，賺一波就走人。

　　裘國根認為，過去兩年，公募基金的投資偏好與中小盤個股雞犬升天不無關係，投資人都喜歡成長股，但若其盈利增長低於預期，就無法再支撐高估值。不能簡單地看大小盤，低估值和高成長才是選擇優質企業的關鍵。

　　銀河證券統計，截至3月27日，公佈2010年年報的907家公司中，主板公司凈利潤同比增長40.9%，中小板公司增長35.6%，創業板公司增長38.9%。

　　其中，一些傳統行業的上市公司業績多出現超預期的情形，而去年股價表現不錯的新興産業和消費等行業的上市公司業績低於預期較多，新上市的新興産業股票很少大幅超預期，相反有大幅低於預期的。

　　而目前，中小盤個股的估值普遍仍在40倍上方。

　　估值和業績的不匹配、題材挖掘殆盡，基金開始出逃。“因為基金的調倉還沒有結束，許多新興産業、消費類個股已經持續下跌，我們的凈值最近表現很弱。”一位重倉消費行業的基金經理稱，而鋻於相對排名壓力，他也在減持了一些自己看好的消費類個股。

　　由於持倉結構問題，今年，許多股票型基金沒有跑贏指數，截至3月31日，標準股票型基金今年以來的平均收益率是-3.08%，而標準指數型基金的平均收益率為3.03%。

　　而本報採訪的一些私募基金，3月中旬還是高倉位，最後一週卻在減倉，他們普遍對4月的短期行情比較謹慎。

　　今年中小盤個股的系統性風險將釋放，不會再是投資主線，這是本報採訪的公、私募基金的共識。

　　孫志遠統計，3月份最後一週，基金對小盤股持倉大幅下降了8.09%，對大盤股持倉上升了6.86%。

　　再提藍籌回歸

　　“風格轉換”被討論了一年之久，當已經無人提及時卻悄然發生。

　　今年一季度，在中小盤個股下跌調整的同時，銀行、鋼鐵、房地産、建材等傳統藍籌股分佈的行業漲幅居前，週期行業重獲青睞、消費行業被冷落。

　　時隔三年，“估值”再度為基金經理們的關鍵詞，“估值修復”被認為是2011年最大的主題。

　　在後知後覺的券商二季度策略報告中，“藍籌”股多被寫在了推薦的最前面。

　　公募基金中，南方、新華是“藍籌回歸”論的代表。他們認為藍籌股會成為全年、至少是上半年的主線。由於去年就重倉二線藍籌或銀行板塊，今年這兩家基金的業績表現較好。

　　新華基金的理由是，A股最近十年的風格轉換是三年一個週期，2004年-2007年是藍籌風格，2008-2010年是小盤股的牛市，未來三年小盤股的牛市難以繼續，現在從低估值中尋找成長性是新的開始。

　　安信證券首席經濟學家高善文曾分析，2000年以來A股有兩次集中的小盤股行情，一次是互聯網泡沫，一次就是剛過去的2010年，2010年末大盤股和小盤股的估值裂口和估值相對差距，基本上回到了十年前互聯網泡沫的水平，而每一次小盤股行情出現都于經濟進入新的週期有關，會出現對未來潛在的行業的炒作。

　　另一種樂觀的論據是南方基金的觀點：從經濟增長和股市的關係來看，最近幾年中國的GDP增長每年都超過8%，上市公司盈利每年增長都超過20%，盈利增長一倍，上市公司總利潤已經達到2007年盈利高點的150%，但上證指數僅有當時的一半，A股市場與經濟嚴重脫節。等待下半年通脹回落、政策放鬆的時候，A股有望出現恢復性上漲。

　　截至3月31日，基金2010年年報披露落幕，數據顯示基金低配金融業達9.84%，個別基金甚至一股銀行股都沒有。而面對新興産業整體令人失望的業績，華夏銀行等多家銀行超50%的業績增速成為新的吸引力。基金的補倉行為也許更能解釋最近銀行等藍籌股的上漲。

　　“基金對銀行股的補倉也許會持續一年，可能會是一個緩慢的估值修復。”楊德龍説，“也許一年後我們也會調低對銀行的評級。”

　　敏感的4月

　　3月的最後一週，上證指數衝擊3000點失敗，一度下探到2914點，市場再陷膠著狀態。

　　銀河基金公司股票投資總監錢睿南坦言，金融地産能夠走多遠、是否僅是交易性機會目前無法做出回答。

　　即使在南方基金以及許多基金公司內部，對藍籌股能否真正回歸還存在很大分歧。

　　在通脹上行、經濟下行、政策緊縮的大背景下，一季度藍籌股的估值修復能否持續，並帶來真正的反轉成為問題。

　　目前謹慎的看法認為，中東危機、日本地震使得國內通脹的局勢更加嚴峻，緊縮政策不能有絲毫放鬆，而2季度通脹創新高、經濟增速下滑，可能出現滯漲局面。

　　申銀萬國最新發佈的報告預計，中國3月份CPI同比上漲將達到5.3%，預計上半年貨幣政策仍將維持名義穩健實際緊縮的基調，並還將上調一次存款準備金率，敏感時間點為4月份，並加息兩次，敏感時間點為4月份和6、7月份。

　　有消息稱，目前多家股份制銀行貸存比已超75%，各銀行一季度末力拉存款，央企獲得貸款都已經十分困難。

　　北京和聚投資總經理李澤剛認為，今年的流動性很緊，存款準備金對銀行資金緊張的影響會越來越大，實業的資金面很緊張，現在還沒有啟動大行情的資金基礎。

　　樂觀者則認為，加息等政策都在預期之內，儘管資金面緊張，但社會存量資金尤其是房地産分流資金的再配置將是股市流動性的主要來源。而藝術品市場近期的火熱也讓許多人覺得：熱錢無處流通，只待股市的賺錢效應。

　　根據好買基金研究中心倉位測算，截至2011年3月25日，偏股型基金平均倉位為78.98%。楊德龍認為，通過歷史觀察，基金倉位每達到89%時會是一波行情的頂部，但目前還有部分彈藥，有分歧的時候行情往往不會結束。

　　如今，基金公司對市場較為一致的觀點是，整體不悲觀。去年的業績冠軍、華商基金投資管理部總經理孫建波的觀點很具代表性：2011年是溫和的一年，低估值和企業盈利增長健康，決定了估值下跌空間不大；但通脹和調控的持續性，資金供給的壓力，會使得資金上漲的空間比較溫和。

　　華商、嘉實等基金公司依然偏向看好長期有成長性的新興産業投資機會。