股權分置改革：讓市場回歸本源

時間回到2005年6月27日。

　　這一天，在國務院新聞辦公室舉辦的新聞發佈會上，出現了證監會主席尚福林的身影。這是自1992年證監會成立以來，證監會主席首次在國新辦舉行的新聞發佈會上面對中外記者。整場會議中，無論是尚福林的講話重點還是媒體提問的焦點，都不離開兩個字——“股改”。

　　因為“股改”，中國證券市場掀開了新的一頁。2005年，也被歷史定格為中國資本市場的“股改元年”。

　　⊙記者 趙一蕙 ○編輯 祝建華 朱建華

　　堅冰待破

　　2002年12月27日，股市還在承受漫漫熊途的煎熬之際，尚福林出任證監會新一任主席。

　　而對於很多中小股民來説，當時的中國股市用“坐莊”和“政策”就可以概括出來。在投資者看來，這位證監會新任主席到來後並沒有出臺 “托市”政策給低迷股市帶來些許刺激。在長達一年的時間裏，市場上穿插著的是他出現在哪進行調研的消息——其實，那時的證監會，正在考慮給中國證券市場來一個“大手術”。

　　1990年代，我國證券市場最初創立時，需要突破各種體制和觀念上的重重障礙，尤其是要避免諸如“私有化”、“國有資産流失”等非議，儘快把股市建立起來，採取了“國有資産形成的股份不上市流通，增量募集股份流通”的股權分置模式以避免“走私有化道路”。而在每一個上市公司IPO的招股書裏，都明確表明了國家股暫不流通，並且後來的民營上市公司招股書中的發起人股也規定暫不流通。“這在當時是為了保留和推進股份制與股票市場不得已而為之。”證監會首任主席劉鴻儒在事後回憶時這樣説道。

　　然而，隨著證券市場的發展，股份割裂這一核心問題懸而未決，導致這一中國證券市場的枷鎖愈發沉重——到2004年，中國上市公司總股本為6951億股，其中非流通股4433億股，近三分之二的股權不能流通，這直接導致了大股東與中小股東利益訴求嚴重分裂，大股東佔款、公司治理“失靈”等上市公司醜聞頻發。另一方面，三分之二股份不能流通，客觀上導致流通股本規模相對較小，股市投機性強，股權分置扭曲了證券市場的定價機制，亦使得市場無法發揮應有的資源配置功能。“十五年的時間裏，股市規模和實體經濟規模嚴重不匹配，證券市場對經濟的影響十分微弱。” 中國人民大學金融與證券研究所所長吳曉求這樣評價。

　　中國證券市場正處在十分迷茫的境地。

　　2005年“五一節”前，股權分置改革正式啟動。2005年4月29日，下午6點剛過，證監會發佈了《關於上市公司股權分置改革試點有關問題的通知》，轉眼間，這則不滿2000字的通知便被各大網站頭條轉載。“股改”正式啟動。

　　長假後的第一天，上市公司股改試點《業務操作指引》出臺，確定三一重工、紫江企業、金牛能源（現“冀中能源”）和清華同方（現“同方股份”）四家公司作為第一批股改試點單位，5月9日起停牌。

　　“堅冰已經打開，道路已經指明。”股改方案設計者之一的李振寧在第一批股改試點公司停牌之日，寫下了這樣的話。

　　“開弓沒有回頭箭”

　　然而，5月9日，也就是長假後第一個交易日，上證指數卻因此消息跌去2.44%，收于1130.83點。市場的大跌表明投資者對股改預期消極。那時，“很多人都覺得這個時候推股改並不合適。”李振寧回憶。到了6月6日，滬指盤中跌破千點大關，觸及998.23點，創下8年以來最低點。

　　市場為何如此恐慌？因為此前的探索嘗試都未成功。

　　然而，市場中也有敏感的人意識到，這一次與以往不同。

　　此前，管理層已經開始從國家戰略高度看待股改——2004年1月31日，國務院發佈《關於推進證券市場改革開放和穩步發展的若干意見》，即“國九條”。其中，提到中國股市存在股權分置問題，提出積極穩妥解決的方針。“國九條”強調，“大力發展和改革證券市場是黨中央國務院從戰略和全局的高度提出來的，各個部門都要積極支持配合。”

　　“如果當時沒有‘國九條’，股改也做不下去。有了這個尚方寶劍，後面的東西才能做。” 李振寧説道。

　　而從國九條發佈到2005年正式啟動股改，已經醞釀一年多的時間。回頭看，這場對市場來説“突如其來”的股改其實早已積聚了太多了“能量”。

　　自第一批股改試點推出後，證監會推出了包括允許國資回購、支持大股東增持等等各項政策，其深度、廣度和密集度都創下了股市之最。

　　面對種種非議，證監會主席尚福林在國新辦聞發佈會上斬釘截鐵地説了如下一段話：“股權分置改革工作推進中,難免會受到各種複雜因素影響。但是股權分置改革不僅是中國證券市場的一件大事，也是中央、國務院的重大決策，開弓沒有回頭箭，必須搞好。作為中國股市的一場深刻變革，改革將是一個連續過程，改革不會停步。”

　　股權分置改革至此已成離弦之箭。

　　在市場中尋找答案

　　但是，該以怎麼樣的方式來進行股改？1300余家上市公司的情況千差萬別，註定了只能用市場化的方式解決。而證監會的股改思路就是三句話——“統一組織，分散決策、分類表決”。既然無法規定非流通股東向流通股東補償多少，那只能由非流通股股東與流通股股東直接交流，找到利益的平衡點。由此，改革方案要在股東大會通過，必須滿足兩個“三分之二”：一是參加表決的股東所持表決權的三分之二以上通過，二是流通股股東所持表決權的三分之二以上通過。後一個三分之二，即出於保證中小股東權利不被大股東侵犯。

　　“當時很多企業已經嗅到了股改的風聲，都是自願報名，而在選擇時，主要考慮備選擇股本結構比較好的作為試點。”李振寧回憶。

　　2005年6月10日，首批試點公司之一的三一重工召開股東大會，股改方案以93.44%的高贊成率順利通過。顯然，“分類表決”已經發揮了威力。

　　僅僅兩天后，即6月19日，第二批股改試點的42家公司又火速出爐，其中既包括10家中小企業板上市公司，又有長江電力、寶鋼為代表的中央企業入選。

　　在四家企業試點之後，證監會組織了一場大規模的經驗交流會，四百多家上市公司聽取四家成功與失敗的經驗，開展上市公司的培訓，提醒公司該注意哪些細節問題，怎樣與各方股東取得共識。以往高高在上的大股東為了獲取更多的“支持”，四處遊説。

　　2005年8月24日，證監會、國資委、財政部、中國人民銀行、商務部五部委聯合頒布關於上市公司股權分置改革的指導意見，宣佈股改試點工作已經順利完成，不久後證監會正式發佈《上市公司股權分置改革管理辦法》，對股改的操作程序、改革方案、信息披露、仲介機構等相關問題作出規範，股權分置改革全面鋪開。

　　尾聲：告別“G”時代

　　2006年10月9日，1014家在過去一年多裏完成股改的公司取消“G”標記，恢復股改方案實施前的股票簡稱，還中國股市正常面目。而尚未完成股改的公司，其A股股票簡稱前將冠以“S”標記。

　　2006年5月24日，中工國際發佈招股説明書，成為“新老劃斷”啟動後首例新股發行，市場融資全面恢復。截至2006年年底，滬深兩市共1301家上市公司已經完成或者進入股改程序，佔應股改公司的97%。2007年上證綜指從2728.19點啟動，年中創下歷史最高點位6124.04點。滬深兩個市場的成交額在2005年僅為31665億元；2006年為90469億元，同比增長186%；2007年達到460555億元，同比增長409%，較股改之前的2005年增長了近14倍。

　　變化不僅僅在於市場的數字。

　　股權分置問題的解決，掃除了阻礙市場發展的根本性制度瓶頸。股改讓市場回歸“同股同權”的本色；讓股份流轉回歸正常有序的軌道；讓一個低效扭曲的市場重新煥發生機。在此基礎上，市場的融資、交易、資源配置的基礎性功能得以逐步恢復和發展深化。一個嶄新的具有健康體魄的證券市場逐漸形成，它將完成歷史賦予其推進經濟轉型升級、增加居民財産性收入的重任。