“國九條”挽狂瀾 證券市場二次革命

　　2004年1月31日，和著春節的喜慶氣氛，被稱為“國九條”的《國務院關於推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》正式出臺。這份十二年來首次以國務院紅頭文件形式出臺的資本市場綱領性文件，立刻獲得了市場毫不吝惜的掌聲。

　　如果説中國資本市場的第一次革命是建立規則和搭建平臺，但遺留下了一個扭曲狀態下運行的市場，那麼此番“國九條”的推出，則表明中國資本市場將進入全面規範的第二次革命。市場奔走相告：資本市場的二次革命來了！！

　　籠中之虎

　　進入21世紀以後，資本市場迎來了第二個十年。告別蹣跚學步時的懵懂無知，告別發蒙識字時的天真稚氣，資本市場開始面對“成長中的煩惱”。

　　新世紀肇始，投資者沉浸在新一輪牛市的喜悅之中，完全遺忘了市場航行前方的淺灘和暗礁。2001年6月，當上證綜指攀升到2245點的歷史高點後，一記驚雷打破了祥和的氣氛——國有股要減持，“大老虎”放出來了！

　　6月12日，《減持國有股籌集社會保障資金管理暫行辦法》正式出爐，預示著“市價減持國有股”的非流通股減持方案逐漸佔據了上風。封存多年的巨量非流通股，要以市價進行減持。面對這樣的滔天駭浪，許多駕著“扁舟”的投資者選擇了棄船而逃。

　　果不其然，大盤開始扭頭向下，一路狂奔，到了第二年1月，滬指跌破1500點，半年時間大盤重挫30%。2002年1月21日，滬指跌破1400點，市場有近200多只股票跌停。而到了1月29日，滬指跌至1339點後，又有180多只股票封于跌停板上，創出1999年7月1日以來的單日最大跌幅。

　　在此期間，監管層維穩舉措不斷，然而收效甚微。先是“國有股減持”在2001年9月被果斷叫暫停，但既然市場見識到了大老虎的真容，一時的“囚虎之策”已撫慰不了投資者的戰栗之心。

　　面對全國社保基金正式入場、QFII業務逐步鋪開等種種利好，股市只是反彈了一下，隨後又緩緩地向1300點靠攏。如此反復，折磨廣大投資者的神經。市場猶如躺在1300點之上的重症病人，等待著一劑“猛藥”的出現。

　　股市淒風苦雨之下，擬議中的國有股權流轉也陷入了停擺的窘境。不僅如此，二級市場的極度低迷也連累了一級市場的新股發行，證券市場引以為豪的資源配置、價格發現的功能已經基本喪失，整個市場處於失效狀態。當初不顧市場環境和市場原則推行的行政性強制政策，到頭來收穫了“雙輸”。

　　市場中人都明白，面對風雨飄搖的股市，面對 “國有股減持”這只大老虎的咆哮，唯有痛下決心，祭出利器，斬斷市場的心結，才能挽救已危如累卵的股市。在這樣的背景下，“國九條”正悄然孕育。

　　力挽狂瀾

　　在這份2004年1月出臺，引領中國證券市場進行二次革命的綱領性文件中，“國九條”把資本市場和社會主義市場經濟體制、“翻兩番”、“金融安全”等緊密聯絡起來，將資本市場的地位提到了空前高度，意見指出，“大力發展資本市場是一項重要的戰略任務，對我國實現本世紀頭20年國民經濟翻兩番的戰略目標具有重要意義。有利於完善社會主義市場經濟體制，有利於國有經濟的結構調整和戰略性改組，加快非國有經濟發展。有利於提高直接融資比例，完善金融市場結構，提高金融市場效率，維護金融安全。”

　　在文件中，國務院首次全面系統提出改革和發展資本市場的指導思想，“保護投資者特別是社會公眾投資者的合法權益”，“用發展的辦法解決前進中的問題”，“積極穩妥解決股權分置問題”。

　　“國九條”要求解決股權分置問題時“要有利於市場的穩定和發展，切實保護投資者特別是公眾投資者的合法權益”。此外，“國九條”還提出，“鼓勵合規資金入市，大力發展機構投資者”，“提高上市公司質量，啟動控股股東責任追究制度，強化董事和高管人員的誠信責任”，“重視資本市場的投資回報”，“研究制定鼓勵社會公眾投資的稅收政策”，“建立多層次股票市場體系，研究開發與股票和債券相關的新品種及其衍生産品”，“嚴格履行我國加入世貿組織關於證券服務業對外開放的承諾”，對資本市場的方方面面作出了全面規劃。

　　“困擾市場的就是國有股減持，是按照市價減持還是對價改革，決定著市場的走勢”。時隔多年後，中國政法大學教授劉紀鵬談及“國九條”的出臺，仍感慨萬千，“國九條中既對我們借鑒國外規範經驗，對券商綜合治理、引入境外機構投資者等一般規範做了強調，最重要的是，對當時背景下壓抑股市老大難問題的股權分置改革和過去三年市價減持國家股不恰當思路做了糾正。”

　　在劉紀鵬等當時親歷“國九條”出臺的專家看來，“國有股減持”猶如一柄達摩克利斯劍，始終高懸在投資者的心頭。“國九條”之所以出臺，首當其衝的是要在理論上徹底拋棄照抄西方模式、按市價並軌的錯誤思路，找尋到一條既保護投資者利益、呵護市場信心又能實現國有股有序流轉的方式。

　　作為“國九條”起草人之一，上海證券交易所研究中心主任胡汝銀在他的書中回憶了“國九條”起草的過程。2003年11月，履新不到一年的證監會主席尚福林在公開場合提出，“中國股市存在股權分置問題”。“國九條”出臺後，解決股權分置問題的氣息越來越濃烈。國資委主任李榮融也公開表示，“解決全流通的時機越來越成熟”。

　　隨後，解決股權分置問題進入了實質操作階段。2004年7月，根據國務院的有關指示，成立了由證監會、國資委、財政部、央行等多個部委組成的“解決股權分置問題工作小組”，職責就是向決策者提出切實可行的股改方案。到了9月份，股改方案開始正式起草，證監會一方面同相關部委繼續協調，一方面積極向高層反映情況問題，加快推動方案的出臺。

　　2005年1月，股改方案的大方向終於塵埃落定。此後，相關部門出臺的一系列有關資本市場和股改的政策， 皆出於“國九條”的方針指導。而“國九條”出臺，傾注了監管層的大量心血。

　　以解決股權分置為核心的“國九條”，解決了中國金融改革的方向性問題。在股權分置改革正式啟動前，尚主席委託秘書向一些專家學者徵求意見。尚主席當時強調，中國金融改革的重點是發展資本市場。中國人民大學校長助理吳曉求説，作為一個官員，在當時能有這樣的認識，是非常了不起的。

　　方向之爭

　　在“國九條”的指導下，以對價改革為核心的股權分置改革于2005年4月底正式啟動。在“股改”的推動下，上證指數從998點出發，一路上行，用了2年多的時間，站上了6124點的高峰。

　　“國九條”是股權分置改革的綱領性文件，它的出臺，可以説是我國股市在重要歷史關頭解決股市特殊矛盾、實現制度性轉軌的具有重大意義的行動。然而，在許多人看來，如果從更長的時間週期來考量的話，“國九條”在更深層次解決的是“要不要否定股市”、“要不要推倒重來”、“資本市場該如何發展”的大問題。唯有將這些問題闡明，資本市場發展才能衝破“透明的天花板”。

　　經歷了20年證券市場風風雨雨的資深市場人士認為，“國九條”既是對過去10多年證券市場的總結，也是對今後發展的指導。它不是針對證券市場一時的漲跌，而是面向今後10年乃至更長時間的市場發展。長期以來，中國證券場發展的理論和實踐都存在很多問題，有很多爭論，有的人認為商業銀行改革才是中國金融改革的最重要問題，資本市場的發展可有可無。而“國九條”把資本市場發展最重要的問題都澄清了，解決了為何發展資本市場的理論困惑，同時又對一些很具體的問題提供了解決的思路。

　　吳曉求説，“國九條出臺，有歷史的必然性，資本市場發展14年了，的確到了一個分水嶺。此前的市場基本沒有變化，和國民經濟以及老百姓生活沒有太大關係，成了一個簡單的投機市場，和發展資本市場的初衷並不一致。中國金融改革重點應該是發展資本市場，商業銀行改革固然重要，但是離不開資本市場，要依託資本市場這個平臺。資本市場做大後，中農工建四大行後來才能上市，才能奠定現代商業銀行制度，從這個意義上説，國九條解決了資本市場的方向性之爭。”

　　綱舉才能目張。除了明確股權分置的方針之外，“國九條”的一系列具體舉措也是標本兼治。

　　比如完善證券發行上市核準制度，有助於澄清和糾正長期以來資本市場所實際承擔的主要為國有企業脫困服務的尷尬定位，發揮了資本市場資源配置的基礎性功能，為市場化的新股發行制度奠定了堅實基礎。

　　比如拓展證券公司融資渠道的方針，為此後券商的陸續上市提供了政策依據，在當時資本市場仲介機構普遍“積貧積弱”、眾多券商轟然倒臺的背景下，為優質券商做大做強，解決資本市場仲介機構“短腿”問題創造了積極條件。

　　比如鼓勵合規資金入市，這既是對國際成熟經驗的借鑒，也是對我國發展機構投資者政策的總結和完善，為此後投資者結構的優化開啟了必經的大門。

　　比如注重資本投資回報的提出，為廣大投資者提供了可自由選擇，具有良好流動性的資産及資産組合，有利於投資者財富的增長和風險規避。而一國的金融制度和金融政策，不僅要促進本國經濟的成長和結構的改善，也要有利於本國居民財富的增長，做不到後一點，就不是一個好的金融制度和金融政策。