任若恩：政策反向操作需謹慎

　　經濟增長後續乏力的態勢在很長一段時期內還將繼續持續，因此在緊縮貨幣的力度上一定要投鼠忌器，避免過分傷害經濟增長。

　　文 / 北京航空航天大學教授 任若恩

　　中國人民銀行決定，自2010年10月20日起上調金融機構人民幣存貸款基準利率。金融機構一年期存款基準利率上調0.25個百分點，由現行的2.25%提高到2.5%；一年期貸款基準利率上調0.25個百分點，由現行的5.31%提高到5.56%；其他各檔次存貸款基準利率據此相應調整，其中一年期以上的利率調整中，存款利率的調整幅度大於貸款利率的調整幅度。因此對於銀行的儲戶有一些穩定的意義。不過這項政策在目前的時間點出臺不能説完全沒有針對商品物價上升的意義，但更主要的目標可能是針對樓市和股市一類的資産價格上升。

　　從物價指數上看，似乎問題並沒有過分惡化。9月份，居民消費價格同比上漲3.6%。分類別看，食品上漲8%，居住上漲4.3%，居於前兩位。如果從核心通貨膨脹的角度觀察，排除食品的價格上漲因素後，9月份CPI的上漲幅度會大大縮減，消除季節波動後的9月份CPI環比增長為0.35%，略低於8月份的環比增長幅度，與今年以來的多數月份環比增長幅度相似，未來月份環比可能會啟穩並下降。顯而易見，這是食品價格上升所導致的物價上升，貨幣政策的用武之地十分有限。

　　如果考慮經濟增長問題，我們現在的形勢也不是無憂。今年前三個季度國內生産總值總體同比增長10.6%，但分季度看，一季度增長11.9%，二季度增長10.3%，三季度增長9.6%。季節調整後，三季度GDP環比增長2.3%，就環比增長而言，經濟增長比較一季度和二季度有所減緩，這個趨勢有可能持續。

　　如果觀察工業的增長，三季度全國規模以上工業增加值同比增長16.3%，增速比上年同期加快7.6個百分點。分季度看，一季度增長19.6%，二季度增長15.9%，三季度增長13.5%。9月份工業生産年同比增長13.3%，季節調整後環比增長0.96%，比8月份的環比增長顯著減緩。9月份工業品出廠價格同比上漲4.3%，消除季節波動後環比增長0.33%，是連續下降三個月後的首次上升，幅度還比較小，此前的連續三個月價格的環比下降與工業生産的環比下降相互印證，説明在工業領域經濟活動正在減弱，這個趨勢是需要特別關注的。

　　儘管加息並非是針對房地産市場的直接調控手段，但對處於調控敏感期的房地産市場影響重大。加息將強化“國十條”和9月底出臺的“五項措施”的調控效果，增加持有成本，進一步抑制購房需求。由於現階段政府正在大力度調控房地産市場，最終房價的下降一定會導致投資的減少，並在推動經濟增長方面呈現後續乏力的態勢，因此在緊縮貨幣的力度上一定要投鼠忌器，避免過分傷害經濟增長。

　　特別有趣的是，美國的貨幣政策正在醞釀再一次的放鬆，即所謂二次量化寬鬆政策。美國的問題其實主要是兩個，其中之一便是高失業率問題的存在。美國國內經濟學家根據艾肯法則(Okun’s Law，該法則實際上是失業變化和經濟增長變化之間的一個經驗公式)的計算，美國需要5%的經濟增長持續一年，失業率才會下降1%，這一問題的嚴重性可以通過美國中期選舉以來美國政府和國會的種種活動加以深刻體會。

　　第二個問題是房價下降的問題。Standard &Poor‘s/Case-Shiller 指數于10月26日公佈的最新數據揭示了美國20個主要大城市(該指數也有10城市的住房價格指數)的住房價格趨勢，8月份總體環比下降0.2%。該數據是二手房重復交易的價格指數，通常延後兩個月發佈。目前的房價已經回到2003年底和2004年初的水平，從最高點(2006年)到現在的下降幅度是28%，其中特殊的城市，如Las Vegas, 四年以來，房價下降了57%。美國其他機構發佈的數據顯示，目前240萬房主已有90天不能按期支付房貸，已經獲得《拖欠貸款通告》(Notice of Default-簡稱NOD)，還有200萬房主處於止贖狀態(foreclosure)，即當貸款人或屋主無法履行按揭合約去償還債務時，債權人通過出售或收回房産權，進而追回屋主所欠貸款的過程。這些因素的存在體現了住宅潛在供應的規模，因此對於住宅價格具有向下的壓力。有分析認為2011年總體房價將再下降10%，其後也難見大的改善。

　　這個問題與高失業率問題的存在是美國經濟復蘇的根本障礙，而且不是通過貨幣政策運作能夠克服的，而是需要足夠時間的調整。這個問題對於中國的影響在於，如果世界經濟在2011年沒有根本性的改善，對於中國經濟的負面壓力將繼續存在，同時中國國內的調整對於中國的經濟增長也會産生一定的負面衝擊，在這樣的前景下，我們的政策反向操作還是要十分謹慎的。