探秘：加息後人民幣連跌兩周 不漲反跌因何故

10月20日，央行意外加息，貨幣政策進入短暫的效果觀察期。

　　更令人意外的是，與此前預計加息帶來更多熱錢涌入從而推高人民幣匯率不同，加息後人民幣暫時進入貶值通道。這究竟是什麼緣故呢？

　　本週公開市場波瀾不驚，央行通過正回購和央票溫和回籠620億元資金。談到人民幣未來的走勢，接受《每日經濟新聞》記者採訪的多位宏觀經濟分析師表示，未來通脹壓力仍然巨大，人民幣貶值不可持續，央行將強化公開市場回籠力度，同時年內可能再次動用貨幣價格手段，年底之前將會還有一次加息的可能。

　　關鍵詞：人民幣

　　加息後人民幣不漲反跌

　　2010年10月19日中國人民銀行決定，自2010年10月20日起，上調金融機構人民幣存貸款基準利率。當時在分析此次加息對人民幣匯率的影響時，很多市場人士認為，加息會加劇熱錢流入，從而推高人民幣匯率。

　　然而，加息之後人民幣匯率的實際走勢，令很多堅定看多人民幣匯率的市場人士頗感意外。從10月20日加息至29日，上海外匯交易中心共有8個交易日，其中人民幣對美元匯率中間價升值的只有3個交易日，分別是10月21日、10月25日和29日，其餘交易日都是貶值。人民幣對美元的匯率中間價，從最高的10月21日的1美元兌6.6695元人民幣，跌至10月29日的1美元兌6.6908元人民幣，共貶值了213個基點，貶值幅度達0.3%。

　　針對加息後人民幣貶值趨勢，接受《每日經濟新聞》記者採訪的中投證券宏觀經濟分析師邢微微認為，“近期美元反彈是人民幣貶值的重要因素，而且近期美國方面對人民幣升值的壓力有所減緩，這對人民幣短期走勢的影響也不可忽視。”但邢微微向記者轉述中投證券海外研究人員分析報告時稱，“隨著美國量化寬鬆政策的實施，美元有可能在年底前走軟。”

　　長江證券宏觀經濟分析師李亞明則認為，美元將在較長一段時間維持強勢，“美元反彈基本已經確立。在此背景下，不排除人民幣短期內繼續貶值的可能。”他進一步預測説，“如果美元指數反彈至85，美元兌人民幣將有可能重返1:6.8。”

　　美國政府27日公佈的數據顯示，9月份的耐用品訂單環比增長3.3%，增幅創下今年1月以來新高。美國商務部（DOC）公佈的數據顯示，美國9月新屋銷售總數年化30.7萬戶，預期30萬戶，9月新屋銷售年化月率上升6.6%，超出經濟學家的預期。這些數據對美股和美元來説，都是利好消息。

　　人民幣遠期市場則是另外一番景象。10月29日，無本金交割遠期外匯（NDF）一年期人民幣/美元維持了上日漲勢，據路透社信息，北京時間當日上午11時29分報6.4460元，較上日尾盤6.4600元上漲140個基點，表明市場仍對於人民幣長期上漲趨勢抱樂觀心態。

　　對於人民幣長期走勢，央行貨幣政策委員會委員李稻葵週五表示，人民幣升值是長期趨勢，他認為人民幣每年升值3%~5%是可控的水平。

　　關鍵詞：熱錢

　　熱錢流入暫時放緩

　　央行公佈的第三季度金融數據顯示，三季度共新增外匯儲備1940億美元，較二季度大幅提高了1868億美元，其中，7月、8月份分別增加846億美元、89億美元，9月份我國外匯儲備大幅增加1005億美元，創下今年以來最高單月增幅。

　　但海關總署數據顯示，我國9月份貿易順差為168.8億美元，較上月環比減少15.7%。考慮到月均國外直接投資（FDI）大概穩定在100億美元左右，按照熱錢數量=新增外匯儲備-貿易順差-FDI這一方法粗略計算，則9月份熱錢數量大約為700億美元。種種跡象顯示，在二季度結束凈流出後，熱錢正在持續加速流入國內。

　　到了10月，短期的美元指數上升、人民幣貶值可能令決策層暫時松了口氣。此前市場曾擔心加息後熱錢涌入將更加兇猛。

　　熱錢是國際金融市場上迅速流動的短期投機性資金，邢微微向《每日經濟新聞》記者解釋稱，“國際遊資流入國內，主要有以下幾個考慮因素：一是中外息差，尤其是中美息差；二是人民幣升值預期帶來的收益；三是國內資産價格上漲帶來的資産收益。”她繼而表示，“此前熱錢大量涌入，主要是受國內資産價格不斷上漲吸引。”

　　長江證券宏觀經濟分析組則認為，第三季度吸引熱錢進入國內的最重要因素是人民幣升值預期。儘管雙方略有分歧，但均認為國內外息差擴大並非熱錢進入的主要原因。“加息一定程度將抑制資産價格泡沫化的趨勢，將削弱熱錢流入動力。”邢微微認為。

　　不過，現實的情況仍然不容樂觀。在國內資本賬戶主要項目管制情況下，我國香港地區成為國際遊資押寶人民幣升值的橋頭堡。一個最新跡象是，在1997年亞洲金融危機中狙擊港元鎩羽而歸的金融大鱷索羅斯，如今攜鉅資再臨香港。據港媒報道，索羅斯最終帶到香港的資金或達到90億美元，以佈局人民幣升值。

　　有市場人士指出，除了香港H股的投資機會，索羅斯更有可能透過從大型諮詢機構取得的QFII（合格的境外機構投資者）名額進入A股市場，善於期貨操作的索羅斯基金亦有可能從事固定收益産品的交易。

　　國家外匯管理局正在加大打擊熱錢力度：10月28日，外管局通報了6家銀行的9個分支機構的違規辦理外匯業務的處罰情況，中國建設銀行、中國農業銀行、中國銀行、中國工商銀行、東亞銀行等均因外匯違規遭通報。

　　從2月至10月，在外管局展開的應對和打擊熱錢專項行動中，共查處了違規案件197起，累計涉案金額73.4億美元。相比于9月單月大約700億美元的熱錢數量，歷時8個月僅查處70億美元左右的涉案資金，反映了熱錢流入渠道監控的難度，因此，防止熱錢流入國內興風作浪仍然任重道遠。

　　關鍵詞：政策

　　公開市場或逐步收緊

　　本週公開市場繼續凈回籠。週二央行發行1年期央行票據400億元；週四發行3月期央票250億元，3年期央票60億元，同時實施660億元的91天正回購操作。對衝到期資金後，央行公開市場操作凈回籠資金620億元，與上周610億元的凈回籠相倣。

　　受20日央行上調金融機構一年期存貸款基準利率0.25個百分點影響，本週1年期和3年期央票發行利率隨之上行20個基點，3個月央票收益率則持平。

　　不過，上海銀行間拆放利率（shibor）顯示，加息以來短期資金仍然充裕。隔夜拆放利率自20日加息首日微幅上升0.29個基點以後，就開始持續走低，直到28日才開始有所回升，29日上升6.04個基點至1.5842%。

　　與3個月及以下短期資金價格有所波動相比，6個月及以上資金的價格則在加息以後穩步上升。相對於短期資金受流動性、貨幣供應量影響較大，長期資金價格則主要受到加息和通貨膨脹等因素的影響。

　　接受《每日經濟新聞》記者採訪的多位宏觀經濟分析師認為，本週公開市場回籠應該算是比較溫和的。海通證券分析師李寧認為，雖然不能對單周回籠作過度解讀，但本週不是很大的凈回籠，從側面説明“熱錢沒有想象中的那麼大”。

　　“從較長時期來看，央行年內肯定會回籠不少基礎貨幣，以控制M2增速，”李寧表示，“目前M2增速太快了，距離（貨幣政策）目標差距還很大。”

　　多位宏觀經濟分析師表示出對未來通貨膨脹形勢的擔憂，他們認為，第四季度CPI上升趨勢恐怕難以得到控制。

　　海通證券分析師李寧認為，目前通貨膨脹的形勢相當嚴峻，明年可能將有一次加息。中投證券分析師邢微微則預計，年底前通貨膨脹率將有可能達到4%，因此，她同樣認為央行今後一個時期將在公開市場維持凈回籠態勢，並將強化基礎貨幣回收力度。

　　“貨幣調控的價格手段由於有調整通脹預期的作用，加息比公開市場的數量手段更有效。”基於此，邢微微認為，“考慮到目前的通脹情況，央行年底前可能將再一次加息。”