汽車及零部件行業：全年盈利或超預期

　　9月份汽車總體銷量達155.67萬輛，同比增長16.89%，環比上升17.73%。從環比來看，2005年至2009年同期9月較8月環比平均上升18.04%，今年9月表現平穩。自今年7月中下旬後車市的“以價換量”帶動車市平穩回升，8月銷售提前回暖並沒有透支後續表現。9月開始的傳統旺季，使車市銷量依然值得期待。截至9月，今年累計銷售約1313.94萬輛，同比增長36.2%。預計汽車及汽車零部件行業全年將走出“前高後穩”的局面，同比增速或達25%，有望略超市場預期。由於規模經濟的存在，在惡性價格戰並未爆發時，行業盈利能力也有望超出預期。

　　前9個月銷量大幅增長

　　從乘用車市場銷售數據看，我們認為全行業通過淡季“以價換量”平穩度過淡季。進入9月份後，在較為寬鬆的節能車補貼政策的刺激下，有望進一步保持平穩。在年末購置稅減2.5%政策的退出預期下，汽車消費有望被刺激。

　　最近重卡行業主流企業，已從非常謹慎轉為中性觀點。我們維持其全年“前高後穩”的判斷，10月-12月銷量預計在6萬-7萬輛左右。預計牽引車市場仍難以啟動，平板車保持穩定，自卸車年底前仍會保持較高的增速。主流企業目前對於存銷比的觀點調整為適度樂觀，2倍左右的存銷比被視為可接受。在行業産能不再成為制約因素的情況下，我們要重點關注市場佔有率的變化，這往往反映出企業的核心能力。此外，行業上下游企業的關係到了年底也需要關注，尤其是一些一直具有壟斷地位的零部件公司與整車廠的關係維護是否存在變數。

　　9月乘用車銷售121.14萬輛，同比增長19.3%，環比上升約18.89%，環比表現略好于歷史同期；商用車銷售34.52萬輛，同比增長9.0%，較8月增速8.2%上升了約0.8%，環比上升13.84%，銷量得到明顯回升。觀察今年前9個月的累計數據，乘用車和商用車分別共銷售989.73萬輛和324.21萬輛，同比分別增長36.9%和34.3%。銷售量高速增長與回歸正常的季節表現，預示著汽車行業今年又將是一個好年景。

　　小排量乘用車份額上升

　　9月份1.6L及以下乘用車銷量約82.3萬輛，環比上升近20%，佔乘用車整體銷量的68%，市場份額相較8月份略有提高，同比增速17.98%。自節能補貼政策出臺後該小排量乘用車受積極影響市場份額連續回升。

　　隨著該政策受益車型的不斷補充，年末購置稅優惠退出帶來的提前消費等效應，我們預計四季度車市表現將持續靚麗。自年初以來明顯搶佔1.6L以下小排量汽車市場份額的1.6-2.0L的經濟型乘用車同比增速維持32.23%水平，但市場份額繼續回落至21.6%。2.0-2.5L的中高端乘用車同比增速略有回升至3.5%，市場份額也有0.3%的上升。2.5L以上排量的中高級轎車以及豪華轎車維持高位增長，環比有所回升。總體而言，節能補貼效應進一步凸顯，小排量份額有所恢復。

　　我們認為，乘用車市場的增長在高基數下將繼續放緩，以SUV為代表的個性車型和轎車中的高端車型受到了消費者的廣泛追逐，意味著車市保有量更新需求帶來的換車、第二輛車個性化購置追捧。在市場對於增速放緩有所預期的情況下，逐步走出淡季後環比數據的回暖將是市場情緒的風向標。行業在“以價換量”的市場策略、節能汽車刺激以及“金九銀十”傳統的旺銷季節等多重效果下度過了9月份，後市依然值得期待。

　　乘用車銷量持續增長可期

　　觀察今年的乘用車市場表現，高端家用車持續受熱將使其逐步成為主要的需求釋放點。轎車市場9月銷量持續回升，同比增速上升至15.8%，銷售絕對量為85.07萬輛，回升至3月份高點水平。我們認為，其有望在10月份小幅回調後年末走出新高。該細分市場今年累計銷售680.4萬輛，同比增長30.8%，表現已逐漸縮小與受SUV和MPV強勁拉動的乘用車行業整體36.9%的增長。

　　SUV市場表現強勢，隨著傳統淡季影響效應的減弱和傳統旺季的到來，銷量有較大幅度增加，達到全年單月最高銷量12.5萬輛，由於去年同期的高基數，同比增速略有下降至79.9%，始終處於絕對強勢增長態勢。該細分市場近年來已連續7個月銷量破10萬輛。中高端定位的消費群體使得大部分對於購置稅優惠和車船稅、油價等使用成本敏感度較低。根據我們的草根調研，受制于我國公路建設的發展不均衡，在廣大的路況較差地區，為出遊甚至日常行車需求所驅動，SUV已成為部分家庭購車的第一選擇，個性化、高端化、駕駛舒適化的市場需求的不斷發展，將持續刺激該市場的穩健高速成長。

　　MPV市場表現依然搶眼，9月同比增速同樣受去年同期高基數影響回落至52.5%，但環比銷量有所上升，上半年累計銷量同比增長依然有88.6%，維持此前的高增長。回顧MPV市場表現，08年受國內商務活動的減少影響，市場表現低迷。09年開始走出低谷，但仍落後於乘用車總體市場增長幅度。今年上半年，隨著家用MPV市場銷售潛力的不斷挖掘以及社會商務活動的活躍，銷量和同比增速均有明顯增長，且大幅高於乘用車總體市場增長幅度，預計年末這種情況仍將得到維持。

　　我們認為，在劉易斯拐點催生的大消費時代中，乘用車行業的穩定需求將是長期可持續的，不會出現明顯衰退。可支配收入的提升帶來汽車消費的必然，持續穩定的增長將是狹義乘用車未來的持續大趨勢，行業的週期性過渡到消費性是對其認識的必然轉換。

　　微客市場9月銷量保持小幅回升態勢，同比增速也擺脫了此前的負增長尷尬。不過，我們認為，其需求並沒有得到實質性提振。去年微客在多重優惠政策及地域發展、經濟因素的刺激下，出現了農村生産資料購置的爆髮式增長，形成了較高的基數。該部分的需求成長速度較為剛性，部分購買力的提前釋放帶來近期增長迅速放緩的態勢。此前高基數疊加傳統淡季因素，微客市場下滑幅度仍在預期之內。隨著在秋收前後和新年前後農民工的返鄉對於該類生産資料需求的刺激下，微客市場後續環比下滑的幅度將得到部分緩解。

　　市場在炒作新能源概念後，幾乎忽略了柴油微客市場的進展。我們認為，短期看，上汽和長安兩家微客市場的龍頭企業對於柴油微客將非常關注，政策的出臺將倒逼兩家企業抓緊開發柴油産品，誰也不甘落後。長期來看，在柴油乘用車具備了推廣基礎的前提下，在柴油發動機經濟性得到政策和市場的雙重認可的基礎下，在未來可能具備相關核心動力總成的整車廠的大力推動下，柴油微客將成為未來獨立於市場景氣度而快速發展的一塊巨大的蛋糕，未來有望佔到微客行業的30%-40%。

　　對於仍處於成長期的我國汽車市場，乘用車行業供給與需求的剪刀差可能將長期存在。如我們中期報告中曾提到，成長中具備大量不確定性主導的市場下，企業的市場表現和對於趨勢的把握將直接影響其短期發展。市場份額的變化可能僅僅是企業在行業中地位的表象，而其行業地位的體現最終還是要落實到企業的盈利上。從短期數據印證市場變遷，從公司規劃判斷中期企業與市場契合度，從企業戰略推導長期發展可持續性對市場的有效分析模式。對於下半年企業的分化，將從盈利上得到直觀體現。

　　商用車銷量有望保持穩定

　　商用車市場9月共銷售34.5萬輛，同比增長9.0%，環比增長13.84%，累計共銷售324.2萬輛，同比增長34.3%。從細分市場來看，與乘用車市場的回暖不同，商用車不少車型9月銷量同比增速出現了環比下滑，這主要是去年的高基數與年初的訂單本月基本消化完畢造成的。其中，中卡和中客增速仍處低位，符合我們之前關於卡車、客車市場向兩極分化的觀點。半挂牽引車增速持續下滑，負增長態勢延續。除季節性因素外，去年8月和9月的高基數是主要原因。重卡行業9月銷量回升至約6.9萬輛，同比增長率大幅下滑至4.8%，累計銷售78.8萬輛，同比增長74.7%，依然是商用車各細分市場中增速最高的子行業。其中，重卡底盤9月銷售2.74萬輛，同比增長下滑至4.5%，重卡整車和半挂牽引車分別銷售1.5萬和2.6萬輛，同比增長31%和-5.7%，季節性因素影響明顯。從本期累計情況來看，重卡整車和半挂牽引表現較好，同比增速分別為90.8%和102.2%。

　　輕卡行業汽車銷量開始觸底攀升，9月輕卡銷售15.98萬輛，同比增速上升至9.1%，一至9月累計銷售146.8萬輛，累計同比增長30.7%。考慮到去年較高的基數，同比下滑幅度仍在預期之內。

　　在客車市場，輕客市場保持著此前較高的同比增速，而中型客車9月同比增速依然延續頹勢處於低位運行，為0.3%，大客市場增速出現較大幅度下滑。我們認為，這與2009年9月份的高增長造成的高基數是直接相關的，增速下滑處於預期之內。總體而言，客車市場銷量增長態勢較為穩定，大中客和輕客累計同比增幅分別為26.2%和29.7%，基本保持在一個穩定的運行區間之內。從中長期看，受到高鐵大範圍建設的影響，客車市場也面臨著市場分化、轉型的困惑。

　　綜合以上分析，我們維持汽車和汽車零部件行業“看好”的評級。建議重點關注上半年運行狀況最佳、綜合實力較強、具備中長期看點的乘用車行業龍頭上海汽車、大集團下的優質零部件平臺華域汽車、以結構性增長對衝行業週期性影響的商用車零部件公司威孚高科、節能車受益對象雲內動力。