“十一”後大爆發 券商股會否再現輝煌？

　　國慶以後，沉寂多時的券商板塊突然集體爆發。廣發證券、中信證券帶領14隻券商股快速拉升，成為上證指數一度突破3000點的大功臣。廣發證券從31元起步，短短11個交易日已經挑戰60元大關，區間漲幅近70%。中信證券拉出壯觀的“十連陽”，股價從10元出頭最高上衝至16.52元，區間最大漲幅超過50%。10月13日才上市的興業證券更是趕上一個好時候，上市當天就大漲48.6%，其後三天又狂拉三個漲停，目前股價已經較其10元/股發行價翻番。

　　利好

　　A股後市樂觀券商股或再享牛市盛宴

　　今年以來，在長達大半年的時間中，券商股在單邊下跌中苦守煎熬。但在10月7日證券業協會發佈規範佣金通知、券商股大漲之後，許多行業研究員也開始逐漸改變了對券商股的看法，認為在A股市場前景樂觀的背景下，券商將再次回到2006~2007年的甜蜜日子。長期來看，未來轉融通業務推出將對券商行業産生深遠影響。經歷大漲後仍被低估的券商股大牛可期。

　　距合理估值仍有5~10倍空間？

　　中信建投證券業研究員魏濤在本週發佈的研究報告中指出，國慶以後券商股上漲主要原因有二：一是其估值修復的需要；二是流動性推動的市場反彈。

　　魏濤進一步闡述道，2009年中期以來，證券行業佣金率經歷了較大幅度的下降，對券商的經紀業務造成了很大壓力。市場對此持悲觀預期，認為未來佣金率的大幅下降不可避免。但證券業協會于近期對佣金戰進行規範的通知，扭轉了此前市場對券商佣金率乃至券商股投資價值的過度悲觀預期。另外，由於人民幣升值預期、海外量化寬鬆政策等因素，熱錢出現較大程度的回流，對貨幣流動性較敏感的股票市場反應劇烈，近期日均股票成交額高達4000億元以上。如果此狀況持續一段時間，券商四季度的業績將有優異表現。

　　魏濤經過測算後指出，即使經歷了國慶後的大幅上漲，部分券商股仍然與3000點左右時的歷史水平有較大差距，特別是中信、海通、國元、東北、長江等券商。“歷史上，在股指處於3000點左右時，大券商的歷史市盈率和未來市盈率一般在30倍左右，而小券商普遍偏高一些。而在股指處於3300點時，大券商的歷史市盈率一般在40倍左右，未來市盈率一般在30~35倍左右。目前中信、海通、華泰2010年市盈率約為12.65倍、23.79倍、27.37倍；小券商如長江、宏源、東北估值也不高。與合理估值水平相比，券商股市盈率估值水平還有5~10倍提升空間。”

　　券商經紀自營業務可期

　　除了估值修復的需要外，對A股市場後市轉向樂觀也是行業人士看好券商股的重要理由之一。

　　自7月以來，上市券商每月均要公佈母公司及控股券商的月度經營數據。從已經公佈的7~9月月度數據推算，上市券商三季度業績顯著改善應該已是不爭的事實。根據國都證券的估算，由於二季度基礎非常低，西南證券三季度凈利潤環比增幅將達到689%；華泰證券、廣發證券三季度的凈利潤增幅也將達到68%和39%；海通證券、光大證券業績與二季度基本持平。

　　東北證券已經公佈的三季報顯示其已經取得了驕人的成績。今年7~9月，東北證券自營業務獲利豐厚，公司3個月時間大賺2.19億元。而上半年6個月時間，東北證券凈利潤才1.10億元。

　　國都證券認為，在三季度業績出現顯著上升以後，四季度券商行業有望更上一層樓。這是基於對後市行情樂觀判斷。由於美國將啟動新一輪寬鬆貨幣政策，預計未來美元存在進一步貶值的壓力，人民幣升值預期作為本輪行情的源動力將繼續存在。同時考慮到經濟有企穩趨勢，政策風險已經釋放、流動性環境好轉，A股市場未來有望繼續演繹牛市行情，這將給證券行業基本面帶來超預期的刺激因素。市場行情回暖帶來的交易量大幅回升將是券商業績改善的主要動力，此外市場走牛也將為券商自營投資收益的提高提供想象空間。

　　轉融通對行業影響深遠

　　值得注意的是，本週有媒體曾經報道稱，在融資融券運行半年後，轉融通業務方案徵求意見稿也已經初步擬定，正在小範圍內部進行討論和完善。而一旦轉融通時代來臨，融資融券將進入嶄新階段，對證券行業將産生深遠影響。

　　西南證券分析師王大力對記者解釋道，轉融通業務是指證券金融公司借入證券、籌得資金後，再轉借給證券公司，為證券公司開展融資融券業務提供資金和證券來源，包括轉融券業務和轉融資業務兩部分。轉融通業務的證券來源可能包括證金公司自有證券、證券公司自有證券及取得擔保權的證券、基金所持證券、保險機構投資者所持證券、上市公司大股東所持證券、全國社保基金所持證券等方面。資金來源則可能包括證金公司自有資金、證券公司自有資金及取得擔保權的資金、投保基金可支配的資金、交易所及中登公司可支配的資金、定向發行債券及通過貨幣市場借入的資金等。

　　王大力表示，融資融券市場運行大半年以來，融資業務相對較為火爆，而融券業務則相對冷清。究其原因首先在於融券交易標的較少，其次，若投資者看空市場，借道期指交易更經濟。另外，對於券商來説，由於轉融通機制缺乏，券商必須用自營證券進行融券，其收益因此面臨較大不確定性，且需要承擔與收益不相匹配的風險。而在轉融通機制推出後，如社保基金、央企大股東等可以將其已經解禁的上市公司股票存在證金公司，證金公司借給證券公司拿去做融券。這樣對於券商來説，可以大量增加融券來源，並能從中獲得更多的手續費與佣金收入，對於券商創新業務來説，是一個重要飛躍。

　　利空

　　限售股解禁大潮將至 券商股或迎調整

　　雖然市場對券商股在牛市中的表現充滿期待，但是好事多磨，從11月開始至明年1月中旬，14隻券商股中有6隻即將面臨巨量限售股解禁洪水衝擊。在此背景下，券商股的行情或許將經歷一波三折。

　　1250億元限售股將解禁

　　Wind資訊統計數據，從11月1日起至明年1月13日，國元證券、海通證券、招商證券、長江證券、太平洋和興業證券先後共有85.26億股限售股將上市流通，總市值約1250億元。

　　11月1日，國元證券11.79億股股改限售股上市，以昨日收盤價計算，市值近170億元。同時，國元證券將進入全流通時代。1周以後的11月8日，海通證券34.62億股股改限售股將在二級市場上流通，其後海通證券也將進入全流通時代。

　　11月16日，招商證券37名首發原股東所持有的15.30億股發行前股份也將解禁流通。這37名股東持股數非常不平均，有10余名股東持股數不到100萬股。12月27日，長江證券5名股東所持有的10.65億股股改限售股上市。兩天以後的12月29日，太平洋6名一致行動人所持有的12.38億股也將上市流通。明年1月13日，興業證券5260萬股IPO網下配售股份上市流通後，本輪券商股解禁大潮才將暫告一段落。

　　歷史上，券商股也曾經因限售股解禁而釀成股價的悲劇。2008年11月21日、12月22日、12月29日，海通證券在40天內經歷了三“小非”解禁。雖然此時A股已經逐漸復蘇，但海通證券仍出現大幅下跌。11月21日，海通證券12.89億股定向增發股份解禁上市，其股價從13.31元開始連續走出三個無量跌停。其後公司股價一直震蕩向下，直到當年12月25日，即當時最後一批解禁股上市前，海通證券股價才從7.16元觸底回升，區間跌幅高達46%。此次解禁大潮，6隻券商股會否重蹈當年海通證券的覆轍？答案有待揭曉。

　　解禁對券商股影響不一

　　一位不願透露姓名的行業研究員對記者表示，此輪券商板塊解禁潮來臨，與2008年底海通證券限售股解禁的背景有所不同。

　　海通證券當年三次限售股解禁時，正處於熊市末期至小牛市初期，市場信心尚不穩定，投資者入市積極性還未被完全激發。按照供求理論，供給的股票數量突然增加，而需求增加不多，再加上投資者對大量限售股解禁所具有的恐懼心理，因此才導致了海通證券當時的暴跌。本輪券商板塊解禁儘管時間較長、市值較大，但是考慮到目前資本市場環境明顯好轉，再加上一些券商本次解禁股的持有者有控股股東的身影，因此對股價的實際影響可能將小于預期。

　　西南證券分析師王大力指出，本輪券商限售股解禁大潮，雖然對於券商股板塊走勢會有一定影響，但是券商個股所受影響不一。如海通證券本來流通股本已經很大，限售股解禁對其股價影響相對較小。而對於太平洋這種解禁股來説，股東當時入股本就具有PE性質、且持股性質極為低廉，其所受影響要大一些。

　　王大力認為，後市券商股若是因限售股解禁而出現大跌，那麼將跌出更大的投資價值。對於券商股的選擇還是應以穩健為主，看好具有估值優勢的中信證券、海通證券、國元證券。

　　回顧

　　幾經沉浮 券商股三輪行情回顧

　　在2006~2007年的牛市中，上市券商股價也出現大幅上漲。而在2008年大熊市中，券商板塊又深受其累，大多數券商股股價跌得慘不忍睹。2009年至今，在大盤震蕩反彈過程中，券商股也曾經數次反彈，卻又多次無功而返。國慶以後，券商股此次力度超強的上攻行情。

　　券商股接下來會不會再現牛市風采？《每日經濟新聞》對券商股近幾輪的表現進行了梳理，以期為投資者提供借鑒。

　　2006~2008年：牛熊轉變中經歷大喜大悲

　　2006~2007年，借股改東風，A股市場迎來了久違的春天。

　　2005年6月至2007年10月，上證指數由998點上攻至6124點，兩年多時間漲幅超5倍。同期，中信證券從5元附近起步，至2007年11月最高摸至117.89元，期間漲幅高達22.58倍，遠遠超過大盤漲幅。

　　券商板塊的復蘇也催生了一股證券公司借殼上市的熱潮。

　　2006~2007年，東北證券、國元證券等5家券商借股改時機，實現借殼上市，並受到市場熱烈追捧。東北證券前身錦州六陸2007年1月宣佈股改停牌時股價僅在16元附近，2007年8月27日復牌當日大漲216.40%，此後隨著10月大盤見頂創下74.88元的歷史天價。

　　好景不長。進入2008年以後，國內外經濟形勢發生了劇烈的變化，A股市場因此由牛轉熊，個股泥沙俱下。當年9月，次貸危機爆發，A股市場加速下跌，上證指數10月28日創下熊市最低1664點，較2007年時的最高點大跌了72.83%。

　　隨著大盤下跌和成交量日漸萎縮，上市券商業績和股價均遭受重創。中信證券2008年凈利潤較2007年下降四成；股價則從100多元下跌至20元附近，跌幅高達80%，其餘券商股股價也都慘不忍睹。

　　2009年初至今：券商股反彈屢受挫折

　　2008年11月，中央提出4萬億經濟計劃，為疲軟已久的A股市場注入一劑強心針。2008年11月，除海通證券因3次限售股解禁利空而出現大跌外，其餘券商股均出現企穩回升的跡象。

　　2008年末、2009年初，隨著海通證券限售股解禁利空釋放完畢和股市回暖，券商板塊走出A股市場小牛市中第一次較大級別的反彈行情。在8月3日，上證指數觸摸反彈高點3478點前一天，龍頭中信證券領先指數創出38.80元反彈新高，這一價格較年初已經翻倍。

　　但是好景不長。2009年8月，A股市場在經歷了大半年的反彈後開始急轉直下。8月1日~8月31日，上證指數下跌超700點，券商股更是泥沙俱下，大部分區間跌幅超30%。

　　2009年10月，創業板推出後，市場對於融資融券與股指期貨的期待與日俱增。

　　在市場對創新業務推出預期日漸強烈的背景下，去年年底至今年年初，券商板塊一度受到市場追捧。但是由於投資者對引入做空機制後的市場走勢心存疑慮，A股市場震蕩加劇，券商股反彈無疾而終。

　　3月底、4月初，融資融券與股指期貨正式推出。做空機制的引入最終拖累A股市場掉頭向下。上證指數從3200點附近一路狂瀉，至7月2日見底2319點。而在此期間，券商板塊重演了去年8月的一幕。9月底收盤時，券商板塊股價普遍較年初時被腰斬，光大證券、招商證券、華泰證券三隻次新股更是成為A股破發王。

　　今年“十一”後：證監會規範佣金引發大反彈

　　國慶長假的最後一天，證券業協會發佈 《關於進一步加強證券公司客戶服務和證券交易佣金管理工作的通知》，對證券交易佣金管理提出明確要求。許多業內人士認為，這標誌著監管層對券商行業惡性競爭監管力度的提升，行業佣金率快速下滑趨勢將得以緩解。

　　借此東風，券商股終於擺脫了半年來的單邊下跌格局，包括新上市的興業證券在內，14隻券商股全部爆發。短短10余個交易日，廣發證券最大漲幅超70%；流通盤近百億股的中信證券也狂拉十連陽。10月13日上市的興業證券更是已經較10元/股發行價翻倍。

　　不過，隨著短期漲幅過大，本週後半段券商板塊有所回落。昨日（週五），廣發證券以下跌3.58%收盤，而中信證券也連續兩天收陰。

　　券商板塊到底是在中場休息，還是在醞釀下一波反彈？

　　值得關注的個股

　　儘管A股市場僅有14隻 “正宗”的券商股，但是從歷史經驗來看，在牛市時期，一些參股券商的上市公司也將受到市場的極大關注。《每日經濟新聞》通過個股財報以及機構分析，整理出幾隻值得關注的券商及相關個股。

　　東北證券（000686，收盤價27.94元）

　　三季報每股收益：0.52元流通股本：6.39億股

　　本週剛剛公佈的三季報顯示，東北證券前三季度實現營業收入10.5億元，凈利潤3.3億元；分別同比下滑23.2%與47.9%。7~9月公司實現營業收入5.42億元，同比增長28.9%，凈利潤2.19億元，同比增長40.26%。

　　在14家上市券商中，由於風格激進，東北證券自營收益與凈利潤彈性較大。上半年受大盤調整影響，公司自營業務出現虧損，而第三季度一舉扭虧為盈，盈利約1.8億元，為公司貢獻了超過50%的凈利潤。另外公司剛剛向興業銀行資金運營中心借入12億元次級債。由於公司自營規模較小，在借入次級債之後自營資金充裕，增倉空間較大。

　　國泰君安指出，目前公司股價對應2011年動態20倍，具備一定安全邊際，將東北證券提升至“謹慎增持”評級，目標價為35元，對應2011年25倍PE。

　　恒生電子（600570，收盤價15.60元）

　　中期每股收益：0.09元流通股本：6.24億股

　　公司是目前國內基金、證券、期貨、信託、銀行等金融機構信息化解決方案最具實力的供應商之一。在基金業的市場份額高達70%以上，在證券行業市場份額大約45%，在期貨業的市場份額約40%。尤其是在基金行業，恒生電子議價能力很強。隨著股指期貨和融資融券市場及參與主體的不斷擴大，公司在該領域的盈利能力將不斷提升。

　　德邦證券指出，雖然上半年公司因為人員成本大幅上升和投資虧損，導致中期凈利潤下降23%，但是隨著下半年訂單相繼竣工和資本市場的企穩向好，預計公司全年凈利潤仍然有望達到2.25億元，折合每股收益0.36元。

　　中山公用（000685，收盤價21.33元）

　　中期每股收益：0.44元流通股本：1.58億股

　　中山公用持有廣發證券3.43億股，佔廣發證券總股本的13.70%。今年上半年公司實現凈利潤2.66億元，其中廣發證券貢獻稅前投資收益約2.34億元。

　　廣發證券實力雄厚，較早實現市場化機制和重視創新能力是其最大的競爭力所在。在與廣發華福同業競爭問題解決後，創新業務上的束縛將全面消除，廣發證券的創新能力將徹底釋放。

　　隨著牛市來臨，中山公用將充分享受到廣發證券業績提升所帶來的資本市場盛宴。另外公司作為供水行業的區域龍頭企業，在中山市處於絕對壟斷地位。水價上調預期明朗、區域內産能擴張和利用率提升等因素將推動公司供水業務快速增長。

　　國慶以後，廣發證券漲幅近70%，而作為廣發影子股的中山公用僅僅上漲不到20%。投資者仍然可以逢低關注。