通脹抬頭 貨幣政策是否有新動作

　　核心提示：近期央行貨幣政策的微小變化，是前期適度寬鬆貨幣政策的微調，還是在醞釀著一些新的變化呢，我們認為這一現象值得重點關注，它在某種程度上可能代表著未來政策的方向標。

　　一、主要事件

　　央行：下半年運用公開市場操作、存款準備金率等工具。2010年8月2日央行表示，下半年要繼續實施適度寬鬆的貨幣政策，按照年初確定的全年貨幣信貸預期目標，進一步加強和改善流動性管理，合理搭配公開市場操作、存款準備金率等工具，保持銀行體系流動性處於合理水平。

　　這也是央行在5月份後，事隔2個月後再次提及準備金，通脹等問題。值得注意的是，從7月中旬起，央行也改變了前期凈投放的狀態，開始實施正回購。數據顯示，在週四（7月8日）的央行公告中，正回購操作重回視野。公告顯示，央行于週四進行了150億元的91天期正回購操作，規模較前次增加5成。統計數據顯示，截至本週，28天期正回購操作已連續10周暫停；而91天期正回購操作亦已暫停3周。前次91天期正回購操作于6月10日進行，規模為100億元。

　　近期央行貨幣政策的微小變化，是前期適度寬鬆貨幣政策的微調，還是在醞釀著一些新的變化呢，我們認為這一現象值得重點關注，它在某種程度上可能代表著未來政策的方向標。

　　二、市場偏見與超預期分析

　　1、市場對貨幣政策的理解與預期

　　貨幣政策的走嚮往往通脹相關，尤其是在今年，管理通脹預期，便是央行選擇貨幣政策時重點考慮到的因素。從目前的情況來看，7月通脹有抬頭的跡象，但是更多理解為翹尾因素，未來通脹壓力將回落，再加上經濟增速放緩等因素，市場普遍預期，未來貨幣政策不會有太大的變動，可能存在一些微調的情況，明顯收緊或明顯放鬆的可能性不大。

　　事實上，央行在通過公開市場業務回收流動性的同時，卻在7月新增信貸方面有所放鬆，比預期的數量有一定增加。這樣一正一反的做法，給市場傳遞的政策預期也是不明朗的。

　　2、不同於市場的認識

　　在應對通脹問題，我們認為央行不會對通脹採取無為的態度。在最近的央行報告中，再提通過公開市場業務進行微調，可能是對未來政策的啟示。一方面，央行雖然未來上調準備金率，但可以通過央票正回購回收流動性，以抑制通脹壓力。另一方面，即加快推進匯改，以此來減緩通脹壓力。胡曉煉文章中也提到，匯改可以擴大進口支持內需，降低進口成本，有利於緩解通脹壓力。

　　另外，有一種較小的可能性是：央行可能推動利率市場化（央行一、二報貨幣政策報告中連續提及這一點）。利率市場化是發展趨勢。96年起，我國就開始市場利率化的進程，2000年實現外幣貸款利率的市場化，目前存款的上限和貸款的下限仍然實行管制。通常而言，利率市場化是金融改革的重要環節，也是人民幣國際化的條件之一。目前推動利率市場化（如放開存款利率上限），有利於抑制通脹，加強銀行競爭度，降低中小企業貸款難度等。但由於利率市場化若推進不當，容易導致銀行乃至金融系統的不穩定，因此過程具有漫長性。

　　三、對格局影響分析

　　回顧本輪行情的來龍去脈，可以總結出以下幾點：第一，本輪行情的啟動因素，是悲觀預期的修正，以及市場信心的恢復。目前，市場漸漸認為週期性的累計升幅，已經反映了悲觀預期的修正，下一步市場的走向，將是主要取決於政策的取向。

　　早前溫家寶提及，下半年宏觀調控的主基調是保持政策的穩定，核心是處理好保持經濟平穩較快發展、調整經濟結構和管理通脹預期三者之間的關係。考慮到通脹壓力的抬頭，預計未來央行的貨幣政策有可能微調，但仍然以適度從寬為主，因此，對市場的影響應是相對有限的。相對而言，産業政策與財政政策的空間則較大，這是我們在未來一段時間內是值得關注的。

　　機構來源：廣州萬隆