一汽整體上市四選一：直接IPO還是借殼上市

　　在一汽集團整體上市的四套計劃之中，直接IPO實現的可能性正在增大

財經國家週刊報道 徘徊4年之久的一汽集團整體上市正在加速。

　　7月14日，作為中國第一汽車集團公司（下稱“一汽集團”）控股的上市子公司，一汽轎車(000800)和一汽夏利(000927)同時發佈公告説，一汽集團將設立新的股份有限公司，並在不改變國資委為實際控制人身份的前提下，擬將集團所持有的上述子公司股權，作為集團主業資産的一部分，注進新的股份有限公司。

　　公告頓時引發了對一汽集團上市的各種猜測。而各種猜測的版本中，一汽集團整體上市通過IPO實現的可能性正在增大。

　　天津一汽汽車銷售有限公司高級經濟師崔東樹對《財經國家週刊》説，“公司上下都在等指示。不過，我們認為，此次上市方案應會延續2008年思路，即走集團IPO（首次公開募股）路線。因為這樣最能平衡各方利益，也最符合天津一汽夏利等子公司的發展需要。”

　　對於此次上市的相關細節，諸如融資方案設計、承包商名單、方案保薦人及上市融資規模等等，一汽集團一律進行了最高級別的保密。

　　一汽大眾公司的一位高管對《財經國家週刊》記者透露：“每家子公司只抽調一名公司層面負責人，參與集團上市與子公司之間的利益協調，所以更多內情只有少數核心層掌握。”

　　儘管一汽對上市工作進行了低調處理，但隨著上市方案的上報，一汽集團整體上市的架構設想正在浮出水面。

　　四套方案

　　先期進駐併為一汽集團上市設計融資方案的安信證券和有意參與一汽上市業務承銷的中信證券、瑞銀證券等券商，是一汽上市方案的主要設計者。

　　《財經國家週刊》掌握的信息顯示，為了確保此次成功上市，一汽集團共準備了四套上市方案，這些方案“絕非一家投行所設計”。未來，任何一套方案獲得批准，方案設計者將自動轉變為上市的承銷商。

　　而一汽整體上市的 四套方案大體可概述為：

　　“IPO模式”——即一汽集團設立新的股份有限公司。在剝離集團輔業即一汽富維（主營汽車零部件）、啟明信息（汽車業IT軟體及電子産品研發）等上市子公司的同時，將一汽轎車、一汽夏利作為整車製造的集團主業資産注入新股份公司，以後再陸續將盈利水平較好的一汽大眾、一汽豐田和其他集團主業資産注入，爭取以最優質的資産包尋求集團整體IPO順利上市。

　　“借殼”模式——借殼一汽轎車。為一汽夏利做對價，通過換股吸收的方式將一汽夏利合併到一汽轎車。同時，通過定向增發，一汽集團把所有剩餘的可上市資産全部一次性注入一汽轎車。

　　“拆分上市”模式——將一汽集團資産中盈利水平最好的一汽大眾全部資産注入一汽轎車；一汽豐田的全部資産注入一汽夏利，類似于將集團資産“拆分上市”。

　　而第四種方案，是完整保留一汽夏利上市子公司。一汽集團僅將一汽大眾、一汽豐田和集團其他優質資産全部打包，裝進一汽轎車。

IPO方案領跑

　　由於上述方案仍在相關部門的審批流程中，誰是最終保薦人及承銷商，尚未確定。來自中信證券的一位分析師向《財經國家週刊》記者透露：“一汽上市應會選擇A股，而非H股。從新近成立股份有限公司來看，四種上市方案傳聞，整體IPO的可能性最大，也最能平衡各方利益。因為作為最直接的融資平臺，IPO除了可以進行大規模的融資外，也有利於企業的內部資産整合和管理控制。不過，IPO審批程序比較繁雜，因此一汽上市選擇IPO，其準備週期和上市獲批時間會比較漫長。”

　　對於IPO所涉及一汽轎車、一汽夏利被注入新股份公司，進而涉及原有股東的利益協調問題，他認為，“一汽夏利和一汽轎車的股東，通過現金選擇權或換股方式（換股可直接規避公司現金流），即可轉變為新股份公司的股東。”

　　來自國信證券的汽車行業分析師在接受《財經國家週刊》記者採訪時，進一步分析認為：“‘借殼’一汽轎車，將一汽夏利通過吸收換股予以合併，現在看可能性比較小。”

　　他解釋説：“雖然理論上説‘借殼’上市時間上最為簡易快捷，並能有效規避與合資企業的同業競爭，但是缺點在於一汽轎車和一汽夏利兩者的股票不好做對價。一旦一汽夏利的股價被市場人為抬高，前者吸收合併後者，就將付出額外高額成本，這種風險真實存在，並具有不可控性。”

　　“‘拆分上市’模式，我們認為可能性會更小。合資公司的盈利能力強，地位強勢，一汽自主品牌轎車的盈利能力目前難以望其項背。如果這樣拆分，勢必造成‘一汽轎車’最終演變為‘一汽大眾’；‘一汽夏利’變身為‘一汽豐田’。那麼國家看重的一汽集團自主品牌——上市所募集資本的重點投向，未來將置身何處呢？”

　　“第四種方案如果成行，上市也比較便捷。但從一汽集團這些年一直推進主輔業務剝離並成立新股份公司來看，這種可能性只是存在。最終方案沒有披露，一切就都還存在變數。”該分析師説。

　　“繞過上市子公司，母公司整體打包上市這種假設不可能。一汽集團此次上市，我認為就是整體IPO。”中信證券的行業分析師強調。

　　年內上市存疑

　　國內汽車業的三大國企中，一汽集團最早籌劃上市，但卻長期未果。

　　而上海汽車(600104)和東風汽車(0489.HK)在滬港兩地先後整體上市，集團近年業績更呈躍進式發展。

　　2010年前4個月的行業銷售數據進一步顯示，“共和國汽車工業的長子”——一汽集團在銷量排行榜上已經被甩到了上汽、東風的身後，甚至更被曾經的第二梯隊長安汽車超越，只能“屈居第四”。

　　行業分析人士認為，上市對於一汽集團所具有的戰略意義，不言而喻。

　　業內資深專家賈新光在接受《財經國家週刊》採訪時，認為一汽若完成整體上市，引入社會資本力量，可有效調整一汽集團體制機制僵化、生産效率較低、存在人浮於事和鋪張浪費現象等“大企業病”。“畢竟，上市之後，投資者每個財年都會緊盯你的業績報表，他們會用股票對你業績滿意度進行投票。”

　　幾乎就在一汽上市計劃曝光的同時，有消息説國資委主任李榮融一度專門致電一汽集團總經理徐建一，要求一汽集團必須在今年年底前掛牌上市。

　　對於一汽集團年底的上市時間底線，上述中信證券分析師對《財經國家週刊》記者以一種不容置疑的語氣説：“（一汽集團）今年年底實現整體上市，絕對不可能！”

　　在賈新光看來，由於一汽集團業務結構複雜、盤子大、內部整合能力較低，內耗所呈現出來的體制機制性難題是一汽集團最大的問題；而長期以來，與天津一汽夏利的利益協調，遊説德國大眾、日本馬自達、日本豐田、美國通用等合資方，更進一步消耗了一汽集團上市本已捉襟見肘的時間資源。

　　“今年底是國資委給一汽上市劃定的最後期限，也許一汽可以動用自己的影響力再緩一緩。”賈新光説。（記者 葛軒）