歐債危機的一個啟示：政府債務宜集中于國內

　　日報：激勵機制設計的思維框架是否也能引用到對於歐債危機的解救之中？是否可以用來推動一個國家的“債務自律”？

　　周小川：許多國家認識到必須進行財政整頓，但公眾卻存在抵觸情緒，所以就存在衝突。那麼如何能有助於國內形成共識去勇渡難關呢？

　　不同的經濟體有不同的公共債務佔GDP比率，同時這些經濟體的內債和外債所佔比例也有所不同。例如，日本和意大利的大部分債務都是本國居民購買，而希臘國債的外國投資者比重很高。這些國家面對的難點是不同的。如果債務以本國持有為主，雖然問題嚴重，但收入分配基本限于國內公眾或國內的代際之間，自己人之間形成共識會相對容易一些，道德風險小一些，不會給全球經濟造成太大風險。這樣做也有利於形成公共債務的定價機制。

　　另一考慮是可以促進政策選擇的共識機制。除了債務的多少，還有消化債務的時間表，如果一部分人認為當前不能過度緊縮而要中期實現緊縮和整頓，就要在國內促成共識，拿出保證或質押。而現在的情況是，一方面政府實施財政整頓政策，另一方面公眾卻走上大街向外國勢力抗議。

　　再有是外國投資者很難對別國政府的借債行為予以有效約束，這既是因為信息不足，也是因為外國投資者難以去約束主權國政府行為。國際組織在這方面可以有所作為，但現階段國際組織介入可能為時偏晚，如在最初介入會較為有利。

　　從上述分析出發，主權債務存在不少道德風險問題。在亞洲金融危機期間人們就已經意識到這些問題，也看到不同國家形成官民共識的程度不同，復蘇的歷程不同。從國際角度看，還發生過很多次債務危機，比如拉丁美洲債務危機，值得做深入比較和歸納。

　　日報：但是，如將債務主要限于國內市場，國際投資者和國際金融機構又該扮演怎樣的角色？

　　周小川：如果能倒回到高債務以前的原點，即從“事前”的角度去再設計，肯定能有不少辦法。這不單純是“事後諸葛亮”，它對以後的機制設計會是有用的。從“事中”的角度看，人們仍可做一些轉換式的重組，使相當一部分外國居民（含銀行、企業）持有的國債轉換為由本國居民持有或國際組織持有，從而有助於促進國內共識和減少道德風險。

　　國際投資者最好先向國際組織投資，再由國際組織間接投資于別國主權債。還可以建立一個共同投資機制，即部分投資由國際組織進行，另一部分投資由國際投資者會同國際組織一併投資，比如EFSF就有這種設計。理論上，國際組織有較多影響主權國行為的能力，可設立借債條件。

　　當然，對於歐元區來説，由於採用單一貨幣，較難區分國內和國際債權人的身份。中國也存在類似的問題，比如地方政府融資平臺，如果發債主體為省、市政府，而買債者大量都是外地人，就也會出現債務缺乏約束、定價機制失效以及道德風險問題。因此，如果能建立一個地方政府債務機制，地方債應主要出售給當地居民，因為當地居民會有更豐富的信息並去關心本地公共債務的可持續性，從而決定是否支持地方政府發債，這樣就構成了對當地政府債務的約束。有些設想在過去是技術上不可行的，但現在信息技術發達了，有可能行得通。

　　這也涉及到激勵機制的理論和實踐，有很多優秀的經濟學家對此做過研究，比如拉豐（Jean-Jacuqes Laffont）和赫維茨（Leonid Hurwicz）等，激勵機制是解決體制問題的一個有益的角度。