北京時間11月1日，之前因“狙擊”東南融通（NYSE:LFT）而名聲大震的美國做空機構Citron再次出手，這次他盯上了今年3月剛上市的明星公司奇虎360。Citron在網站上發佈的報告稱，奇虎360是“被資本市場最為誤解、價值最被高估的中概互聯網股票”，給予奇虎360股票5美元的目標價。以下是報告摘譯：

　　Citron認為奇虎360和此前被獵殺的斯凱一樣估值高的誇張

　　2011年5月2日，當斯凱（NASDAQ:MOBI）股價還在18美元的時候，Citron發佈了針對它的研究報告，指出該公司商業模式過時，僅給予其股票3美元的目標價。後來，斯凱專門召開電話會議來反駁我們的批評，之後有許多分析師提高了對斯凱股票的評級和目標價。然而，過了不到4個月的時間，斯凱股價就跌到了3美元，這不僅是因為Citron，更是其商業模式不可避免的估值水平。

　　Citron今天發現了一個與之極其相似的公司——奇虎360(NASDA:QIHU)。我們預期它的股價將跌至5美元，較目前的股價要低75%以上。斯凱和奇虎360都故意向華爾街歪曲它們的業務，希望借此維持它們誇張的高市值。對於這兩家公司，Citron都是在分析中給出明確結論：它們的好日子已經過去了。

　　奇虎360選擇了恰當的上市時機。2011年春天，所有中國互聯網股票正出現整體泡沫的時候。當時，新浪的股價正接近150美元，而優酷也超過了50美元。由於營收不足，奇虎360在其招股書和最新的季報中均給予了市場一些大膽的標桿（bold benchmarks）。然而，一旦你閱讀了我們的研究結果之後，你會完全從另一個角度來看待奇虎360標稱的這些東西。

　　Citron認為奇虎360的相關數據沒有其所宣稱的那麼好

　　奇虎的瀏覽器在中國獲得了不錯的市場份額。這得歸功於它和殺毒軟體綁定的功勞。事實上，它幾乎就是一款定製版的谷歌Chrome瀏覽器，而殺毒技術來自第三方，整個公司的研發力度都非常小。奇虎360在招股書上宣稱擁有"3億以上的活躍用戶"、"80%的滲透率"、"按用戶計中國第三大互聯網公司"，但我們通過公正的衡量標準發現事實與此大相徑庭。

　　奇虎360超過20%的營收來自谷歌（主要是搜索分成），但谷歌旗下的Doubleclick卻顯示，360.cn是中國第21大網站，滲透率僅10%。http://www.google.com/adplanner/static/top100countries/cn.html

　　（注：許多公司擁有更高的排名，但估值卻更低）

　　另外我們將奇虎與搜狐、鳳凰新媒體等兩家公司比較，它們均與奇虎擁有類似的廣告模式。

　　10%的滲透率意味著360.cn只能接觸3000萬到4000萬的中國用戶，與奇虎360宣稱的3億用戶相差一大截。

　　而且奇虎360在谷歌AdSense上的排名比Alexa更高, 360.cn在Alexa排名僅列中國網站的35位。http://www.alexa.com/topsites/countries/CN

　　奇虎和搜狐估值比較

　　現在來看一下奇虎和搜狐的估值比較，眾所週知搜狐是奇虎的直接競爭對手，下面表格顯示了他們的相對估值是多麼荒謬，我們也可以看一下鳳凰新媒體，這些對手在每股指標上都超出奇虎，但是卻得到了市場近乎一致的估值：

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　　在與搜狐進行比較的時候，我們考慮到搜狐擁有暢遊67.1%的股權，價值在6-8.85億美元之間，所以我們扣除了這部分。（在後面預計營收中均是扣除了暢遊部分的收益）

　　站在傳播媒體的角度比較這2家公司結果更可笑，搜狐在谷歌DoubleClick和Alexa的排名分別是第7和第9。在互聯網領域的排名來看，第7和第21的差距是非常大的 - 作為綜合網站的排名應該在3-7位之間。此外，搜狐擁有搜狗65％的控股權，搜狗搜索自身在DoubleClick和Alexa的排名都在奇虎之上。

　　奇虎雖然在增長，但是增長的速度趕不上搜狗。下表列示對下列公司投資1000美元能獲得的收益：

我們確信奇虎的價格被高估了。

　　Citron質疑奇虎高管

　　如果奇虎是一家美國互聯網公司，因為它充滿疑問和訴訟歷史的商業模式，它可能永遠不能去公開上市。citron給予的$ 5已經很慷慨了

　　當奇虎正在準備IPO的時候，這個公司的行動看起來與那些正在掙扎求存的公司相似。瀏覽器的市場份額越來越小，在變化萬千的中國市場中正變得無足輕重。而它選擇了在桌面應用上與競爭對手肉搏。它強迫用戶卸載競爭對手的産品而安裝他們的産品，有時甚至使用了誤導性的暗示。這導致了一場非常醜陋的，主要關於偷竊和洩露用戶的私人信息，同時釋放惡意軟體的爭論。附加的鏈結顯示，奇虎與QQ、金山和百度都發生過衝突。這引起了所有的用戶抱怨，這三次衝突的失敗一方也受到了重創。

　　一項訴訟案更顯示了對管理層不必寄予希望：奇虎CEO因在其個人微博上誹謗金山CEO而被法院處罰。法院要求他賠償損失並且公開發佈道歉信。

　　如果這些是一家美國公司的行為，它永遠不會被允許以IPO！

　　鋻於美國監管機構無力對中國的惡意軟體和欺騙性的企業行動進行監管從而保護投資者利益，那麼，作為一項投資，這個人有一點值得人們信任麼？

　　奇虎的移動業務

　　奇虎360的移動業務相比扭曲的數據是更加厚顏無恥謊言，其在招股書和季度文件中均將自己稱作"中國領先的移動安全服務商"。

　　有誰會相信這些？奇虎360現在不僅僅在移動安全領域競爭，並在上月宣稱已佈局移動互聯網瀏覽器，但事實上奇虎360至今從移動業務的獲得收入為0，這些證據能在公司最近提交的10-Q文件中找到。http://gs.statcounter.com/#mobile_browser-CN-monthly-201006-201106

　　2011年7月我們至少發現9起市場佔有率的爭鬥，但全都沒有奇虎360的名字，難道這就是他們宣稱的"初期中國移動安全服務市場"特徵？

　　奇虎360僅有的瀏覽器業務受到威脅

　　奇虎的問題是他們並沒有“主打”産品。他們僅僅去嘗試出售遊戲和其他來自網頁流量的連接。第三方數據嚴重質疑奇虎所宣稱的瀏覽器滲透率。

　　即使對於他們長期經營的瀏覽器業務來説，壞的消息是他們的競爭對手已經跟進，擁有中國75%搜索市場份額的百度最近推出了基於互聯網安全的瀏覽器。

　　百度新瀏覽器的發佈無疑將會鞏固其在中國搜索市場的地位，這和谷歌推出Chrome出發點十分相似，谷歌推出瀏覽器不是為了創收，而是為了穩固搜索業務。

　　結論

　　Citron最後還表示將繼續推出“續集內容”來追蹤奇虎故事，續集將把重點放在上市公司（包括奇虎）的投行向外界所公佈大量錯誤信息上。就像斯凱一樣，我們在讀許多分析師的報告感到驚訝，這些報告看起像獨立分析，但卻只是在重復管理層對未來的憧憬。我們期望分析師能發出“刺耳”聲音，希望他們給出一些更為實實在在的數據，而不是管理層那些樂觀陳述。我們建議獨立投資者去尋找或者關注獨立數據，尤其像那些可以證實奇虎真實營收範圍的數據，不要太看重公司所宣稱的未來計劃，尤其是那些並沒有産生營收的計劃。(本文來源：i美股 )