公司近況

　　公司預告2012年上半年凈利潤1.5~3億元，同比下降60%~80%。

　　比我們預期少了6億左右。

　　評論

　　中移動TD和中電信PON的採購約20個億的收入沒有被確認到上半年(合同已在五月份簽訂;且費用已確認到上半年);上半年確認的收入主要來自去年的低毛利(甚至虧損)訂單。這拉低了上半年系統收入增長率10個百分點，拉低設備毛利率3~4個百分點，減少了6億左右的凈利潤(20億*40%毛利率*75%稅率);否則上半年業績將基本與我們預測的一致。

　　更關鍵的是，中興2011年經歷了巨大的特殊性衝擊;加之這個"2011衝擊"的釋放及被市場認識有6-12個月的滯後，導致我們在認為基本面“最壞的日子已近過去”之後，市場還是持續看到負面的業績公告;甚至把2011年的一次性衝擊認為是持續性的。

　　我們總結了我們預測和評級調整在時點上的錯誤;原因是我們過度關注了合同情況對應的利潤水平;但"合同簽出來"和"業績報出來"之間一般有6個月的滯後性——當年實際報出來的核心凈利潤可以大致理解為是當年和前一年的合同對應凈利潤的平均值。

　　那麼2012年公佈的核心凈利潤預計是(2011年合同對應凈利潤11億+2012年合同對應凈利潤50億)/2=31億;而2013年將得益於今年新簽訂的優質合同，公佈的利潤情況將大幅改善。

　　估值與建議

　　目前公司的2012年我們預測的公佈凈利潤為30~33億，當前市值對應我們估計的2012年公佈的凈利潤僅為A股13倍、港股10倍。公司股價因為目前報出的業績還在還2011年的舊帳，2013年的凈利潤可輕鬆回到40億以上;A/H股按15倍給估值，公司有50%的股價上升空間(H股空間更大)。我們建議投資人等待股價穩定後開始積極買入。

　　股價加速下跌，港股/A股的總市值340億/450億人民幣;已適合公司回購或被收購--100多億就可以控公司將近30%的股。（中金公司研究部）