國金證券（600109）：煤層氣守得雲開見月明（薦股）

　　海外資本市場看好中國機會。我們以倫敦證交所 AIM 上市公司綠龍燃氣（Green Dragon Gas）為例研究了煤層氣公司的投資機會。綠龍通過子公司格瑞克中國覆蓋煤層氣上中下游業務，100%收入來自中國境內，並在近兩年大筆增加了對沁水盆地柿莊南區塊的開採投資。該公司上市6 年以來虧損逐漸擴大，經營性現金流出加劇，但累積漲幅遠超富時100 指數，2011 年初最高峰對應的累計漲幅達290%。

　　煤層氣可有效生産 15~20 年。常規天然氣井初始産量高，達到峰值時間短，産量衰減較快，有效生産年限為7~8 年，而煤層氣井初始産量低，3~4 年後才到達高峰，並可保持有效生産15~20 年。近年來美國煤層氣年産量基本不變，同時EIA 預測，未來20 年內煤層氣將始終佔全美天然氣總産量的8%左右。産量穩定的特點意味著煤層氣投資回報較慢，但能夠在中國天然氣價格長期上漲的趨勢下更充分地受益。

　　中國氣價上漲保證煤層氣收益。我們在美國Penn State University2010 年假設數據的基礎上，根據對未來十年天然氣價格的預測，估算出美國和中國氣價下，San Juan 煤層氣13 口井組的IRR 分別為-5.08%和23.92%，投資回收期分別為十餘年和5 年。

　　政策利好將啟動煤層氣投資熱潮。美國“原油暴利稅法案”第29 條（1982~1992）對非常規油氣補助$3/Boe，並以1979 年為基準按通脹逐年調整，90 年代約合$1/Mcf（現折合RMB0.22 元/方），而同期美國天然氣井口價為$3/Mcf。與美國相比，2010 年中國抽採量88 億方，是美國的17.9%。中國煤層氣發展的障礙主要存在於三方面：地質條件複雜技術起步晚、礦權重疊和補貼不高（0.2 元/方）。特別是受礦權不明的影響，長期以來采收率低於20%的井下抽採方式佔主流（甲烷濃度低20-50%）。

　　中國煤層氣“十二五”規劃：到 2015 年，我國煤層氣新增探明儲量1 萬億方，産量300 億方，其中地面鑽採160億方；建設沁水盆地、鄂爾多斯（600295）盆地東緣煤層氣産業化基地。

　　隨著“十二五”規劃落實氣權的政策執行力度加強，采收率達 70%的垂直井等地面抽採技術（甲烷含量高90%）將具備爆髮式增長空間，盈利也將最好，相關設備供應商和技術服務公司將率先受益。

　　投資建議

　　資源開採龍頭企業將持久受益，重點關注煤氣化（000968）。公司實際控制人晉煤集團是國內煤層氣開採的龍頭企業，2010 年抽採量達15.73 億方，具有整體上市預期。隨著“氣化山西”的進展，山西省內煤層氣大多將交由晉煤開發，按規劃2015 年要達到100 億方。

　　濃縮技術是低濃度煤層氣利用必須的，關注天科股份（600378）。IEA（2009）在對中國川貴地區煤層氣開採的調研中發現，70%的煤層氣甲烷含量低於30%，具較大爆炸危險（爆炸極限為5%~15%）。此外，下游發電也要求甲烷濃度高於30%。具備低濃度煤層氣濃縮技術和變壓吸附氣體分離技術（PSA）的專業技術提供商將受益。

　　其它關注包括：國內最大的煤層氣開採主體中石油，收購中聯煤層氣50%股權的中國海油和收購河南中裕煤層氣42.42%股權的恒泰艾普（300157），以及從事煤層氣技術服務的傑瑞股份（002353），通源石油（300164）也將分享煤層氣發展收益。（國金證券）