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　　1.華魯恒升是我國煤化工龍頭企業之一。華魯恒升依託水煤漿氣化技術打造“一頭多線”的煤化工産業鏈，其主營産品包括尿素、DMF、三甲胺、醋酸、醋酐、己二酸等多種化工品，並不斷豐富産品結構，在建項目包括乙二醇、多元醇等多個産品。

　　2.産能瓶頸緩解，尿素産量增加顯著增厚公司業績。隨著在建煤氣化生産裝置順利投産，今年公司尿素産量有望同比增加20%以上。由於尿素生産的兩類主要原料無煙煤價格未來有望維持相對高位、天然氣價格預計將持續上調，尿素價格可望維持高位。公司憑藉煤氣化技術優勢，採用價格較低的煙煤作為原料，將能夠保障尿素産品較強的盈利水平，尿素産品將明顯提升公司業績。

　　3.化工産品處於盈利水平低谷，延伸産業鏈緩解利潤波動。目前化工産品盈利情況總體較弱。但憑藉煤氣化技術優勢，公司化工産品盈利能力高於行業平均水平。同時公司繼續在原有産品基礎上延伸産業鏈，儘管在建項目短期內對公司業績貢獻有限，但建成後將有助於緩解産品價格波動對公司利潤的影響。

　　4.乙二醇項目有望提供新的利潤增長點。公司憑藉豐富的工程化經驗以及技術人才優勢，其煤制乙二醇項目有望成為國內首批工業化生産項目之一。煤制乙二醇項目若能順利滿負荷運行，其成本明顯低於石油基乙二醇，長期看可望通過大幅增加産能，使得煤制乙二醇成為公司未來新的利潤增長點。

　　5.維持“推薦”評級。我們預計華魯恒升2012-2014年EPS分別為0.55、0.76、1.00元。公司依託先進的煤化工生産技術構建多聯産平臺，産品成本優勢明顯。未來尿素産量增加加之在建項目陸續投産，公司收入和利潤有望持續增長。若煤制乙二醇項目能夠順利投産，將不僅增厚公司業績，還可因行業壁壘和發展空間而提升公司估值水平。綜合上述因素，我們給予華魯恒升2012年20倍PE的估值，對應目標價為11元，維持公司“推薦”的投資評級。

　　6.風險提示：化工品價格持續下滑的風險、乙二醇等新項目進度不達預期的風險。

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