3月，國內CPI同比上漲3.6%，PPI同比下跌0.3%。兩者走勢背離引發了市場的極大關注，期指市場也一度受到衝擊。本文通過淺析PPI對CPI的傳導邏輯及關係，旨在正確引導投資者看待國內CPI與PPI數據。

　　我們統計了自2000年以來CPI與PPI同比漲幅的歷史數據，從中得出三個結論：

　　一是從長期來看，PPI與CPI同比增幅的波動方向一致。2000年至今，兩者的相關系數為0.78。

　　二是PPI與CPI不存在一致的領先或滯後關係。

　　三是PPI波動幅度顯著大於CPI的波幅。

　　CPI與PPI背離之所以受到市場關注，是由於從生産——流通——消費的價值鏈邏輯看，PPI居於CPI的上遊，其漲跌會對CPI形成正向傳導，因此我們通常會邏輯上認為PPI領先CPI。不過，這種觀點並未得到以上結論的印證。

　　據我們統計，PPI中70%的統計項目與CPI不存在直接上下游關係。由此簡單推導便知，其他條件不變的情況下，生産資料價格上漲而生活資料價格不漲，就會出現PPI上漲而CPI不上漲的結果，反之亦然。此外，佔PPI權重30%的生活資料，並非完全供給國內居民消費，而是由國內需求和國外需求構成。即出口或非居民消費部分漲價也會帶動PPI上漲，反之亦然。

　　3月CPI與PPI同比增幅的背離可簡單理解為：生産資料價格下跌而生活資料價格上漲。這樣一來，企業經營狀況不佳、盈利空間受到擠壓的結論較為確定，但價格的傳導機制是否不暢值得進一步關注。

　　3月CPI與PPI數據表明兩點信息：一是經濟尚未觸底，二是物價調控仍不可掉以輕心。因此，目前A股尚未形成大幅走牛的基礎。結合股市相對實體經濟的領先表現，我們認為，目前A股將演繹底部振蕩行情。短線來看，上證2370點一線將有較大壓力。

　　（作者 石敏單位：格林期貨）