平高電氣（600312）：特高壓交流的最大受益者，業績敏感度可觀

　　投資要點：皖電東送特高壓交流訂單有望獲得可觀利潤。公司共計中標皖電東送特高壓交流14個間隔，預計合計金額在16億以上，目前看中標價格基本與前幾次穩定，未出現大幅下滑趨勢。本次中標國産化比率將進一步提高，有利於降低成本，提升綜合毛利率水平，預計本次中標高於之前特高壓毛利率水平，有望達到30%左右的毛利率水平，考慮到費用率較少，預計銷售凈利率有望在10%以上，貢獻公司凈利潤在1.6億以上，對應每股收益在0.2元左右。皖電東GIS 計劃2013年投産，預計交貨時間將在今年下半年至明年上半年，預計今年確認7-10台，保守估計今年貢獻每股收益0.1元左右。

　　國網計劃今年確保四條特高壓交流通過審批，潛在訂單巨大。國網年度會議上提出2012年國家電網將集中力量推進特高壓前期工作，確保4項特高壓交流工程獲得國家核準並開工。四交即錫盟至南京、淮南至上海、蒙西至長沙、雅安至皖南特高壓交流工程。上述工程一旦核準預計GIS 市場容量180億，按照公司40%的市場份額，公司潛在訂單72億。

　　我們預計今年最有可能通過審批的是錫盟至南京線路，合計5個變電站3個開關站，預計GIS 合計在45個左右，公司有望獲得40%-50%的份額，預計潛在訂單金額超過20個億。此外，我們預計蒙西至長沙線也有望得到審批。特高壓項目的盈利水平遠高於公司傳統業務，公司業績對特高壓項目及其敏感。我們認為特高壓項目在"十二五" 期間逐步推進，公司業務將有望持續增長。

　　其他高壓線路，潛在訂單不容忽視。除特高壓外，西北第二通道訂單也值得關注，新疆與西北主網聯網750千伏第二通道輸變電工程被甘肅公司確定為2012年度重點工程，同時該工程也被西北分部列為年度重點實施的工程項目。我們預計該項潛在GIS 訂單預計在15-20億左右，按照公司40%的市場份額計算，預計公司潛在訂單在6-8億。此外，隨著皖電東送特高壓交流特高壓基建設的推進，其他落地項目也相繼審批招標，為公司帶來一些高壓線路的訂單計會。

　　産品招標價格逐步回升，三季度盈利拐點顯現。2011年126GIS 歷史最低價達到40萬/個，毛利率水平最低時僅6%-7%，目前價格已經回升到50萬以上，部分訂單價格可達60萬，考慮到目前原材料成本地位徘徊，預計總體綜合毛利率水平有望提升。我們認為公司盈利能力將逐步改善，考慮到百萬伏下半年交貨，三季度盈利拐點將顯現。

　　聯合研發提升業績。2011年公司與集團簽訂的1.7億聯合研發合同，提升了公司業績。今年中電裝備和集團研發合同達3個億，預計公司有望獲得一半左右的聯合研發合同，將有效提升公司業績。

　　國際訂單值得期待。公司的實際控制人是國家電網旗下的中電裝備，國家電網經過重組，將中電裝備定位為國家電網旗下的一次設備生産企業。

　　平高電氣的主營業務GIS 組合電器、高壓隔離開關、接地開關、短路器等，考慮到避免同業競爭問題，預計中電裝備旗下的GIS 組合電器及高壓隔離開關等業務均由平高電氣來做。目前國網提出走出去的戰略，平高電氣有望隨中電裝備拓展國際市場。中電裝備有望與委內瑞拉政府簽訂電網建設總包協議，此次簽訂的合同為交流400kV 電站及1279公里400kV 輸電線路，合同總額30多億美元，預計平高集團將承擔高壓開關部分訂單，而平高電氣有望獲得分包訂單，預計潛在合同金額有望超過10億元，預計訂單執行週期在2012-2013年。

　　中長期看有望成為整合平臺。國家電網通過股權劃撥已經將平高集團、許繼集團劃歸中電裝備。平高電氣擁有全套高壓交直流開關的生産能力，作為開關設備整合平臺比較確定，集團部分中低壓開關以及零部件業務，未來有望裝入上市公司，預計産值超過10個億，有利於解決同業競爭及關聯交易。

　　盈利預測及投資評級。我們預計公司2012-2013年每股收益分別為0.22、0.44元，對應PE 分別為41、20倍。特高壓項目毛利率水平較高，公司業績對特高壓項目較為敏感，考慮到"十二萬"期間特高壓項目逐步推進的確定性較大，公司業績持續改善。此外考慮到公司的大股東是國家電網旗下的中電裝備，未來存在整合預期，綜合考慮給予公司"增持"的投資評級。

　　投資風險。公司對特高壓項目的推進較為敏感，特高壓項目審批持續低於預期，將影響公司長期業績增長；原材料價格大幅上漲積壓公司盈利能力。（山西證券（002500）梁玉梅）