與預測不一致的方面

　　華發股份公佈2011年凈利潤為人民幣7.7億元（每股盈利0.94元），同比增長2%，較我們的預測低5%並較萬得市場預測低8%。要點：1)2011年凈利潤率為12.8%，符合我們的預期，但我們預計溫和降價將令2012年的凈利潤率略降至11.7%；2)凈負債率由2011年上半年的58%上升至73%，表明2011年公司較弱的合同銷售（同比下降30%）使得公司杠桿上升；3)我們預測2012年合同銷售為人民幣50億元，同比持平，並預計2012年收入的65%已被鎖定（實現預售），低於內地同業87%的平均水平。我們認為未來珠海房地産調控政策（比如限購令）的任何潛在調整或管理層激勵計劃的進展可能是推動股價表現的關鍵因素；但考慮到中央政府對調控房地産市場的立場，這些涉及限購等較為敏感的預期未必會在近期內實現。

　　投資影響

　　我們將2012-2013年每股盈利預測分別微調了+2%/-3%，以反映項目的最新進展。我們維持對該股的中性評級和基於凈資産價值計算的12個月目標價格人民幣8.11元。該股目前較2012年末預期凈資産價值折讓56%，對應8.7倍的2012年預期市盈率，而A股同業的折讓幅度為44%，預期市盈率為9.8倍。主要風險：上行風險：政策放鬆力度大於預期推動銷售情況好于預期；管理層激勵項目取得好于預期的進展；下行風險：進一步調控措施令預售收入低於預期。

　　高華證券-華發股份：業績符合預期