化解中小企業發展困局

　　祁斌

　　資本市場在發達國家經濟轉型和戰略性新興産業發現過程中發揮著根本性的作用

　　2008年發生的全球金融危機及延續至今的國際市場動蕩，深刻影響了二戰以來逐步形成的全球産業格局，各國都在加大戰略性新興産業的發展力度。某種意義上，我們第一次與發達國家站在了同一條起跑線上。但我們靠什麼去競爭？過去30年全球最重要的四大戰略性新興産業，個人計算機、電信、互聯網和生物制藥，都是通過資本市場發現和推動成長起來的。也就是説，在很大程度上，未來戰略性新興産業領域，國家和國家之間競爭的關鍵所在，是哪個國家資本市場能夠健康運行，並有效發揮其發現和推動新興産業成長的作用。

　　歐洲在工業革命後長期稱霸全球，最核心的競爭力來自其一流的科技研發和發達的資本市場。美國隨後的工業崛起，一直伴隨著現代企業、優秀大學和華爾街的繁榮。經過戰後30年的經濟快速發展，上世紀70年代的美國和歐洲同時陷入“經濟滯脹”，但隨後，美國以資本市場和高科技的有效結合，帶動其在80年代走出低谷，實現了又一輪的30年成長。今天，這一結合機制仍在發揮作用。而歐洲經濟一直未能走出低增長困境。隨著近年來全球化浪潮的衝擊，缺乏市場化的新興産業發現機制，使得歐洲在全球經濟中的競爭力日漸式微。無獨有偶，經歷戰後30年高速增長的日本經濟在1989年遭遇了一場危機，至今20多年未能走出低谷。2004年日本財政大臣山本有二訪華時曾説，日本經濟的一個重大缺陷就是資本市場相對不發達。美歐日三大經濟體的轉型成敗，説明一個有效的資本市場及市場化的資源配置體系對於經濟轉型具有決定性影響。

　　資本市場可以為中小企業和科技創新提供重要支撐

　　中小企業特別是科技創新型企業，具有所處發展階段早、規模小、實力弱、風險高等特點。但歷史經驗表明，中小企業也孕育著新的商業模式或新興産業，會成為引領經濟轉型的先導力量。

　　由於中小企業往往處於快速成長階段，依靠自身積累難以滿足其資金需求，外部融資往往成為必由之路。而中小企業高不確定性、輕資産的特點決定其難以獲得銀行信貸資金支持，而資本市場(包括股票、債券，以及風險投資、私募股權投資基金等)提供了一套融資方和投資方風險共擔、利益共享的機制，成為推動中小企業和科技創新型企業成長的重要平臺。美國矽谷的成功，正是科技産業和資本市場相結合的典型，顯示出強大的制度優勢。

　　首先，資本市場為中小企業和科技創新型企業提供了接力棒式的資金支持，使真正具有競爭力的企業能最終勝出。其次，資本市場的制度安排，有助於企業治理結構的完善，有利於調動企業管理層和員工的積極性，特別是可以通過優化企業激勵機制，推動企業快速穩健發展。第三，資本市場還為中小企業提供了多方面的社會資源，包括並購平臺、投行專業服務、市場信號導向等，使其能夠迅速形成並擴大自身競爭優勢。

　　正是資本市場這一系列的制度優勢，讓大量與之結合的中小企業和科技創新型企業獲得快速成長。1971年，當納斯達克市場初建時，在這個市場掛牌的大都是名不見經傳的小企業。24年後的1995年，美國前五大市值的上市公司中，有4家在納斯達克市場，其中包括微軟和蘋果。近期社會熱議的一個話題是，“中國為什麼沒有喬布斯？”喬布斯無疑是蘋果公司科技創新的推動者和領導者，蘋果1976年誕生、1980年上市，在其並購其他企業和發展壯大的過程中始終離不開資本市場這個平臺。

　　事實上，近年來隨著中小板和創業板的開啟，以及風險投資和私募股權投資基金行業迅速發展，資本市場在推動我國中小企業和科技創新型企業的發展中發揮越來越重要的作用。我們有理由相信，遍佈全國各地的創新型企業和資本市場的結合，將造就中國未來的蘋果和喬布斯們。

　　加快多層次資本市場建設，化解中小企業和科技型企業發展困局

　　近年來，中小企業在我國經濟社會中的作用越來越重要，就業人數佔到全社會80%，但融資情況不容樂觀。首先，銀行貸款門檻較高，成本較大，使處於競爭弱勢、本就微利的中小企業很難發展。第二，由於科技創新型企業往往不定型不穩定，其風險特徵也決定了不適宜由銀行提供貸款。第三，借助以信貸為主的民間融資平臺的中小企業，將承擔更高昂的成本。第四，在直接融資體系中，中小企業的上市門檻仍然較高，競爭非常激烈，例如，僅中關村科技園區符合創業板上市條件的公司就有1000多家。同時，我國風險投資機構的投資普遍向企業後期集中，使處於發展早期的創新型企業更是舉步維艱。

　　2011年4月，部分溫州中小企業因資金鏈斷裂遭遇倒閉。一方面大量中小企業缺乏資金支持，另一方面大量民間資金流向房地産、煤礦、貴金屬、綠豆、棉花等市場，甚至成為國際熱錢，炒作境外房地産市場。社會遊資盲目投機，給經濟發展帶來不穩定因素。“溫州現象”表明，如果金融市場的發展不能跟上，富餘的資金不僅不能幫助實體經濟的發展，還可能帶來社會問題。

　　從多層次資本市場的結構看，美國股票市場中，紐交所有2311家上市公司，納斯達克2717家，場外電子櫃臺交易市場(OTCBB)2386家，粉單市場6199家，灰色市場6萬多家，大致呈金字塔狀，結構相對穩定合理。而我國市場結構像一個倒金字塔：截至2011年8月，主板公司共1405家，中小板610家，創業板258家，中關村代辦轉讓系統115家。

　　因此，我們應該加快資本市場的建設，支持中小企業和科技創新型企業發展，推動創新型國家建設。

　　一是積極發展場外交易市場。借鑒成熟市場經驗，充分考慮我國特殊國情，研究和探索建立統一監管下的場外交易市場，擴大資本市場為中小企業的服務範圍，拓展中小企業融資渠道。

　　二是壯大和發展中小板和創業板市場。根據中小企業的特點不斷完善新股發行機制、再融資制度、退市制度和並購機制，推動上市公司做大做強；完善治理機制，增強市場透明度。

　　三是規範發展創業投資和私募股權投資基金。完善相關政策法規和社會信用體系建設，制定規範性指引，保護投資者權益，建立和完善監管體系，推動行業規範發展。

　　四是加快推動公司債市場發展。加快固定收益類産品的發展步伐，為符合條件的中小企業提供債券融資渠道；借鑒私募債券和高收益債券市場的國際經驗，興利除弊，研究適用處在早期發展階段的科技創新型企業的債券産品。

　　資本市場的發展，涉及經濟社會方方面面，也與大量企業和投資者的利益息息相關，是個系統性工程，需要頂層設計，整體推進。我們必須採取一系列配套改革措施。要努力提高監管水平和效率，使監管體制適應多層次市場體系建設的要求；要強化投資者保護機制，加強投資者教育工作，使投資者得以分享中小企業發展和中國經濟轉型的成果；同時，要建立和完善機制，吸引長期資金入市，發展機構投資者，推動社會保障和養老體系與資本市場的良性互動。

　　(作者為中國證監會研究中心主任)