在資本市場上，動物倫理或許只是個小角色。儘管歸真堂上市處於輿論的風口浪尖，但還沒有顯著波及其上下游産業。中國最大的熊膽粉採購企業之一——上海凱寶藥業股份有限公司（300039.SZ，下稱“凱寶藥業”）股價近兩日接連上揚。

　　不過，這並不意味著凱寶藥業可以在這場風波中“高枕無憂”。其主營産品的銷售已進入高增長軌道，對上遊原料的需求也在迅速增加，而在上遊監管加強、原料有效成分收率難以提高的前提下，假如凱寶藥業不考慮熊膽替代品，將面臨産能掣肘。

　　2011年凱寶藥業營業收入達8.2億元，同比增35.86%；凈利潤達1.68億元，同比增36.03%。

　　凱寶藥業的主營獨家産品痰熱清注射液佔其營業收入90%以上，其主要原料就是熊膽粉，而熊膽粉提取物成本佔凱寶藥業主營産品成本的44%。隨著去年該公司新産品線的落成，2012年凱寶藥業對熊膽粉的需求量還將進一步攀升。有數據顯示，2012年凱寶藥業需要採購18噸熊膽粉，超過全國熊膽粉産量的50%。

　　事實上，上遊熊膽粉的産量一直困擾著凱寶藥業的産能。2010年年中，凱寶藥業就曾對媒體公開宣稱過要投資建設養熊場，但在當年年底歸真堂首次面臨上市質疑時，凱寶藥業董秘辦曾對《第一財經日報》記者明確表示，不會參與熊養殖。

　　“對凱寶藥業來説，養殖熊的成本很高，道德倫理也確實是一個障礙，畢竟是上市企業。”一位調研過凱寶藥業的研究員對本報透露，考慮到原料瓶頸等問題，凱寶藥業也曾開展過其他動物膽中有效成分的提取測試，探索替代熊膽的可能。

　　然而，目前熊膽粉在凱寶藥業的産品仍然無可替代。記者獲悉，目前該公司對熊膽粉的有效成分收率已達到20%，繼續提升的空間不大。這也就意味著，如果繼續提高痰熱清的産能，凱寶藥業對上遊的依賴將更為嚴重。

　　另一方面，痰熱清在下游的需求卻增長迅速。有研究員對記者表示，去年痰熱清銷售達3000多萬支，在國內清熱解毒中成藥領域排名前列。而其高達80%的毛利率也和其他中藥注射劑一樣，屬於“暴利”。

　　這居高不下的毛利率也給了凱寶藥業較大的醫生“回扣”空間。2008年，在網絡上盛傳的《網絡揭黑再爆醫藥賄賂黑名單》顯示，凱寶藥業主營産品痰熱清的回扣比例是每支8元。

　　“去年國內抗生素管制政策出臺後，給了中成藥企業很大的空間，對像凱寶藥業這樣的獨家産品是一大利好。”上述研究員稱。儘管“回扣”營銷在醫療行業內十分普遍，但也意味著，一旦痰熱清銷售繼續擴張，廣泛進入各地醫保或基藥目錄，面臨的降價風險，將使其高毛利模式難以為繼，進而影響到市場銷售。