證監會研究中心黃明和張冬峰日前撰文剖析———

　　一段時間以來，市場持續質疑中石油在內地和香港分紅水平相差十倍問題，對此，證監會研究中心黃明和張冬峰日前撰文指出，差別較大的發行價，以及成熟資本市場注重現金分紅與回報的運行機製成為産生中國石油分紅差異的主要原因。

　　文中舉出了市場質疑以中石油為代表的A股與H股分紅差異的一些問題，比如，通過“對146家在A股上市和134家在香港上市央企及央企控股企業從2001年到2009年分紅率水平做了匯總，發現A股央企9年平均分紅率20%，而港股央企則達36%。這就是H股10年漲幅6.8倍，A股原地踏步原因之一”，又如，“中石油在內地和香港分紅水平相差十倍”等。這些説法在市場上産生了一定的影響。

　　“為此，我們對相關原始數據及分紅情況進行了比較分析，認為兩地分紅水平略有差距，但差距不大，並且我們認為分紅水平差異對股價影響非常有限，並非造成香港與內地股價走勢相背的原因，相關説法對此差距有誇大之嫌。中石油在兩地的每股分紅水平是一致的，但因發行價差異導致投資分紅收益率差異較大。”文中分析。

　　文中提到，中石油A股市場的發行價為H股市場的十余倍，是多年爭議不斷的主因。公司海外融資額與分紅對比差距較大，也緣于2000年公司在香港上市時的發行價只有1.28港元，市盈率僅10.9倍。

　　進一步的原因在於我們不掌握定價權。H股定價權存在天然缺陷，港幣是非主權貨幣，須由其挂鉤的主權貨幣代為定價，其中的匯率風險、市場風險必然表現在較低的發行定價當中。中國石油的海外發行無法回避實力雄厚的國際投資者，一港元多的IPO定價自然形成無奈的利益流失。公司的新股首發，市場價值明顯被眾多海外投資機構所低估。

　　到2007年，隨著眾多海外上市公司回歸的浪潮，中國石油也回歸A股。公司股票發行屬於先H後A模式，在回歸A股上市的H股當中，很多公司A股上市前三個月的H股股價，不論市場形勢如何都會逐步上升，境外投資者取得收穫無風險溢價的巨大空間，中國石油亦未能例外。

　　2007年9月，公司A股IPO申請將由證監會發審委進行審核的信息公開後，公司H股股價從前期的10港元左右，很快摸高至20港元附近，使得A股發行價最後確定為16.7元，為H股發行價的十多倍，此時，公司價值又被高估。

　　“從上述分析我們可以看到，在中國石油新股發行中，大陸投資者付出比海外投資者高出十倍以上的出價，在同股同權的原則下分配收益時，大陸投資者相對而言所得分紅要少得多。由於支付價格過高而所佔股本較低，境內投資者希望通過分紅收回投入需要幾十年乃至上百年左右的時間。”文中強調，“差別較大的發行價，以及成熟資本市場注重現金分紅與回報的運行機製成為産生中國石油分紅差異的主要原因。” (據北京青年報)