高瞻遠矚，産品結構向大病種轉移。公司是研髮型中成藥企業，研發實力行業領先，研發投入佔收入比遠超同類公司。2008年之前主打産品為婦科以及骨科産品，隨著熱毒寧高速增長，公司進入到相對更為廣闊的清熱解毒市場，而公司後續産品銀杏內酯注射液以及驚天寧注射液立足心腦血管市場，市場空間更為廣闊。

　　熱毒寧未來三年有望保持30%-40%的增速。熱毒寧與目前佔據市場用量最大份額的清開靈注射液面向受眾有很大區別，並不存在直接競爭；其次，熱毒寧與痰熱清，喜炎平雖然存在潛在的直接競爭關係，但目前而言，清熱解毒高端注射劑細分行業遠未飽和，因此競爭關係並不明顯。基於以上兩點判斷，我們認為未來兩年熱毒寧高增速依然可以持續。

　　營銷改革將會帶動公司大品種增速恢復。市場認為以桂枝茯苓膠囊等大品種增速將會放緩，但我們認為過去兩年導致桂枝茯苓膠囊增速放緩的原因不在於産品本身，而是公司營銷改革的短期衝擊。從歷年營銷方案分析來看，公司大産品主要受2010年渠道下沉影響，導致增速放緩。經過2011年營銷調整之後，主要産品增速將會有不同程度的恢復。我們認為在公司營銷穩定之後，以桂枝茯苓膠囊為代表的婦科線營銷將會恢復，保守估計增速為15%。

　　銀杏內酯注射液今年有望獲批。隨著我國城鎮化以及老齡化加速帶來的疾病譜改變，心腦血管市場規模將加速增長。而銀杏相關製劑佔據了心腦血管用藥領域最大份額，我們認為銀杏內酯注射液孕育著10億的空間。未來公司銀杏內酯注射液上市後有很大概率將與熱毒寧一樣，進入高端製劑産品行列，極具增長潛力。

　　不考慮股權激勵，在保守預計下估算，2011-2013年公司EPS分別為0.51、0.65和0.81元，當前股價11.76元對應估值為23倍、18倍和15倍。給予“增持”評級。

　　風險提示：營銷調整未能達到預期效果；金銀花價格未能如期下降。(華泰聯合 胡驥)