近五年間，根據歐奈爾CANSLIM選股模型構建的A股投資組合絕對收益率累計達到647%，對滬深300指數的超額收益高達608%！

　　本刊特約作者 謝江／文

　　相較于價值投資大師沃倫巴菲特（Warren Buffett）和彼得林奇（Peter Lynch），趨勢投資大師威廉歐奈爾（William J.O‘Neil）在中國的知名度稍差一些，但其獨創的CANSLIM系統被美國個人投資者協會認為足可與沃倫巴菲特、彼得林奇的選股系統相媲美。

　　沃倫巴菲特強調“價值投資，保住本金”，彼得林奇崇尚“找對公司，深入調研”，威廉歐奈爾遵循“抓住牛股，注重止損”的王道，倡導通過基本面和技術面的完美結合抓住當前最為強勢的牛股。同時，他又用“火雞的故事”不厭其煩地闡明止損的重要性。

　　威廉.歐奈爾于1933年3月25日出生在美國俄克拉荷馬城，在德克薩斯州長大。畢業于Southern Methodist University，獲得商學學士學位，並在美國空軍有服役經歷。1958年開始他的投資生涯，在洛杉磯的Hayden, Stone &Company證券公司擔任經紀人。1960年在哈佛大學的管理髮展所(PMD：Program for Management Development)進行研究工作。研究美國歷史上所有漲幅最大的股票所具有的特點。

　　1963年，威廉.歐奈爾創立了自己的公司，並買下紐約證券交易所(NYSE)的交易席位。時年僅30歲，創下最年輕擁有紐交所交易席位的記錄。他以CANSLIM的方法進行實際投資，創下在26個月內大賺20倍的記錄。

　　1973年，威廉.歐奈爾創辦了 “歐奈爾數據系統公司”，提供高速印刷和數據庫出版的服務。1984年，歐奈爾把自己多年的研究成果CANSLIM以數據庫印刷版的形式推出《投資者商業日報》，該報在全美的訂戶超過30萬，對股市影響非常大，並和全國性商業報紙《華爾街日報(博客,微博)》競爭。

　　此外，歐奈爾還創辦了新美洲基金，該基金的資産目前已經超過20億美元。

　　歐奈爾的《笑傲股市》一經出版即成為當年全美最暢銷的投資類書籍。他致力於將獨創的CANSLIM股票交易法則惠及大眾，進而成功地幫助眾多處於弱勢的中小投資者獲得了豐厚回報，被譽為“散戶燈塔”。

　　2007年至2011年9月1日區間，我們根據歐奈爾的CANSLIM選股模型構建的A股投資組合絕對收益率累計達到647%，遠勝滬深300指數同期39%的漲幅，超額收益累計高達608%！

　　抓住牛股：基本面與技術面的完美統一

　　關於基本面分析與技術面分析的關係問題，大多數投資者和所謂專業人士更多強調兩者之間的差異。而事實上，無論基本面分析或者技術面分析都以市場運行有規律可循為共同前提，所不同的只是理解的深度、觀察的角度和操作的方法。

　　歐奈爾第一次將“基本面投資”和“技術面投資”統一起來。如果説價值投資者在股票交易中更重視“質”，技術分析者更重視“勢”，那麼，歐奈爾的交易體系，則兩者兼顧，既重視“質”又重視“勢”，各取所需。

　　我們知道，沒有好的公司品“質”，那麼就難有持續強勁的股票走“勢”；而即使有好的公司“質”量，但是沒有市場走“勢”的認可，也不是好的股票。

　　也有人稱歐奈爾為價值技術分析派。首先，通過選取具有盈利成長性的股票，建立一個成長型股票池，然後，在買賣時機上，則根據技術分析一貫所重視的量價關係，買入市場中剛剛啟動突破新高的強勢價值股，進而通過“右側交易”而獲利。所以，“基本面投資”和“技術面投資”的統一是歐奈爾投資哲學的法寶。

　　而當被問及選股是從基本面分析著手還是從技術面分析著手時，歐奈爾本人是這樣表示的，“我認為不是一個“是”或者“不是”的問題，與其把自己局限在某一方面思考問題，還不如綜合這兩方面的因素：公司的基本面情況和該股票在市場的實際表現。了解公司基本面情況是購買這家公司股票之前必須做的一件事，因為公司的情況決定了股票的質地，這也就是區分良莠的關鍵。”

　　歐奈爾還表示，“量價走勢圖上的異常變化常常能夠提醒人們，該公司的基本面情況可能起了變化。每天成交量能夠説明該股票在市場上的供求關係。成交量急劇放大或萎縮，常常是股價走高或者下跌的前兆。因為，成交量的變化往往是由大機構吸納或者出貨的行為造成的。大多數職業分析師在分析個股的時候都會把基本面情況和表現技術面的量價走勢圖結合起來。”

　　注重止損：火雞的故事

　　正如很多投資大師非常重視本金一樣，歐奈爾多年來始終堅持如一的嚴格紀律就是非常注重止損的法則。保護好自己的投資賬戶，是每個普通投資者能夠在動蕩的股市中長期生存下來的必要前提。他用“火雞的故事”不厭其煩地闡述止損的道理：

　　一個小男孩在路上碰到一個想要捉火雞的老人，他帶著一個有活門的大火雞籠子。這個活門用一個機關撐開，上面綁的細繩可牽到百尺外，由老人來控制。他先在籠子外撒些玉米，引誘火雞上門。一旦火雞進了籠子，可以發現裏面有更多的玉米。等到愈來愈多的火雞被引入籠內，老人只要一拉細繩，就可輕鬆把門封上。門一關閉，一定要走到籠子旁才能打開，而此舉將會嚇跑其他的火雞。因此，當入籠的火雞到達預期數量時，才是拉動細繩的最佳時機。

　　某天，有12隻野火雞被誘進了籠子，過一會兒，其中一隻跑了出去，剩下11隻在籠內。“唉！早知道剛才12隻都在裏面時就該拉繩了！”老人説道，“再等一分鐘吧！或許剛才那只會再跑回來。”

　　就在他等待第12隻火雞回籠的同時，又有兩隻跑出去了。“11隻就該滿足的嘛。”老人自怨自艾地説，“只要再多捉1隻，我一定封門！”

　　更多的火雞走掉後，老人還在繼續地等。因為曾經有過12隻火雞進籠，少於8隻他就不願意回家。他不願意放棄原來的火雞會再回來的期盼。最後只剩1隻火雞待在籠內時，他説：“我要等到全部跑光，或是再走回1隻火雞才肯罷休。”最後，連落單的那只火雞也找同伴去了，老人只能空手而歸。

　　一般投資人的心態基本上也都是這樣的，當他們應該擔心所有的火雞都會走掉，會空手而歸的時候，他們卻在期盼會有更多的火雞回到籠裏來。投資被套時的心態大多也如“火雞的故事”一樣，在少許虧損時，大多數投資者一般都不願意去止損；而當損失擴大時，投資者更加不願意去止損割肉，因為投資者都期待股票走勢反彈回本，愈跌愈期望回本；最後造成極大的損失，正所謂我們常説的只剩下了骨頭而無肉可割，只能在長期等待股票的反彈中煎熬。

　　從歐奈爾投資哲學到量化實踐

　　大師的投資哲學和數量化投資是什麼關係？所謂數量化投資，就是“獨立理念，形成規則，嚴格投資”。數量化投資是基於投資理念，理念來源於哲學，到了投資哲學層面，並沒有數量化和非數量化之分。

　　換個角度理解，所有成功的投資哲學，都可以為“數量化投資”所用，通過大師的投資哲學尋找成功的投資理念，形成數量化的規則，嚴格按照規則進行投資，這是數量化投資一條可行的實踐之路。

　　歐奈爾從美國百年股市中總結出七個字母，組成CANSLIM選股模型，每一個字母代表潛著牛股的一個特徵！

　　美國個人投資者協會用了5年的時間(從1998年到2002年)，對各種選股系統的業績表現進行了大範圍的比較分析（包括彼得林奇和沃倫巴菲特的投資系統），得出的結論是：無論在牛市還是熊市，CANSLIM方法是最穩定、表現最好的系統之一。

　　CANSLIM選股模型

　　根據歐奈爾的著作《笑傲股市》，CANSLIM選股法則主要包括以下7條：

　　C= Current quarterly earnings per share

　　當季每股收益：同比大幅增長。

　　歐奈爾建議：“無論是股市新手還是老手，都不要投資最近一季每股收益較去年同期增長率未達到18%或20%的股票。通過對股票市場最成功的公司的研究，我們發現，這些公司在股價大幅度上漲之前，當季每股收益都有大幅度的增長。許多成功的投資人都將當季每股收益增長率達到25%或30%作為選擇股票的最低標準。如果近幾個季度的每股收益較去年同期都有明顯增長，那麼更有可能確保投資的成功率。”

　　“在牛市行情裏，我喜歡大量買進每股收益增長率為40%-500%甚至以上的黑馬股。既然你有成千上萬的股票可以選擇，為什麼不選擇投資那些最好的股票呢？”

　　A=Annual earning increases

　　每股收益年度增長率：尋找收益真正增長的大牛股。

　　在歐奈爾的研究中，那些大牛股除了有當前收益增長的強勢記錄外，還有一個重要的特徵是每股收益每年也保持增長。歐奈爾針對每股收益年度增長篩選，要求在過去3年的每一年裏每股收益都有所增長。這正是選擇投資股票的要點。

　　一隻好的股票，過去3年裏每年每股收益都應該較上一年度有顯著的增長。通常不希望其中第二年的每股收益增長率稍稍滑落，即使它能夠在下一年內得到回升，甚至達到歷史新高。一隻股票，如果在過去幾個季度保持著較高的季度每股收益，而且過去幾年中有著很好的歷史增長紀錄，那麼這只股票必將成為或者至少可能成為大牛股。

　　歐奈爾建議搜索那些在過去3年裏每年增長率為25%的強勢公司。

　　N= New products,New management,New highs

　　新産品、新管理層、股價創新高。

　　歐奈爾認為，公司呈現一片新氣象往往是股價大漲的前兆。這種新氣象可能是一項促進公司營業收入擴增及收益加速增長的重要新産品或服務；也可能是過去數年裏，公司最高管理階層進行了創新變革，增加新鮮血液。那些看上去股價太高、風險好像很大的股票往往能再創新高，而那些看上去便宜的股票經常是繼續下跌。那些伴隨著成交量鉅額放大創出股價新高的股票可能有很好的前景，值得關注。

　　S= Supply and demand

　　供給與需求：關鍵點上的大量需求。

　　歐奈爾認為，在評估股票市場上的供需關係時，單日成交量是個最佳指標。如果一隻股票在價格發生回落，你就必須觀察一下交易量是否萎縮。如果交易量萎縮，則意味著市場有賣空的壓力。如果股票價格上升，你要進一步觀察交易量是否有顯著擴大，這種情況下很可能是由於機構投資者在買進此種股票建倉的緣故。一旦股票自底部整理形態向上突破之後，日成交量應該較正常水準至少高出50%，有的時候甚至可能超過100%或者更高。成交量的劇增，意味著這只股票仍然具有投資價值和價格上漲的空間。利用每日股價圖或者每週股價圖，可以幫助你更好地分析和理解股票價格與成交量變化之間的關係。

　　歐奈爾同時認為，小盤股由於股數相對較小，市值小，容易受到資金的關照。

　　L= Leader or laggard

　　領漲股還是落後股。

　　歐奈爾建議用相對價格強度來識別股市領漲者。相對價格強度把股票的表現和整個股市進行比較。歐奈爾建議不要買相對價格強度低於70%的任何一隻股票，只尋找相對價格強度排列在80%或更靠前的股票——比所有股票的80%表現都要好。

　　歐奈爾認為，領漲股包括兩類股票，即，業務龍頭或走勢的龍頭。

　　I= Institutional sponsorship

　　機構投資者的認同度。

　　機構投資者的認同是指由機構投資者——包括共同基金、企業養老基金、保險公司、大型投資顧問、避險基金、銀行信託部門和州立的慈善及教育機構等所持有的股票份額。

　　歐奈爾認為，一隻表現很好的股票不需要大量的機構投資者眷顧，但至少應該有幾家。一隻股票擁有機構投資者數目的最小合理值應當是十家，儘管大多數股票擁有的機構投資者數量遠遠大於十家。如果一隻股票缺乏機構投資者的認同，那麼一般來説它的業績表現就會非常一般。即使一隻股票只被上千機構投資者中的少數幾家光顧，而且後來證實他們的買進決策是錯誤的，但大量客觀的買進仍會推動該股價格大幅上升。

　　歐奈爾建議，個人投資者應當投資於以下兩類股票：一是那些至少由幾家優秀的機構投資者（其業績超過市場近期平均業績）持有的股票；二是在最近幾個季度內持有某只股票的機構投資者數量明顯增多的股票。要充分利用機構認同這一因素，並將其作為決定是否買入一隻股票時絕對重要的工具。

　　M= Market direction

　　判斷市場走向。

　　歐奈爾發現很難與整個大盤走勢為敵，因此判斷你正處於牛市還是熊市是非常重要的。

　　我們從中國文化的角度也對CANSLIM 進行了解讀，可以概括為：“三觀結合，動靜相宜”。其中，C 和A 代表基本面，此為靜；N 和S 強調技術面，此為動；“靜”、“動”構成個股本身的內在情況，故屬“微觀”。L 和I 分別從行業角度和機構認可角度分析個股的相對強弱情況，屬於“中觀”；M 為大盤走勢，屬於“宏觀”。

　　提煉A股量化指標

　　CANSLIM七個步驟涉及的指標和參數較多，我們從實踐的角度出發只提煉最為關鍵的指標，形成相對簡約、可以操作的量化規則。

　　C和A：主要是考慮每股收益、凈資産收益率的情況，歐奈爾要求近三年每股收益保持高速增長。由於A股市場近幾年IPO較多、市場波動較大的實際情況，因此我們將條件放寬為：每股收益同比增幅超過18%；每股收益“最近兩年保持增長”或“當季度環比增幅達100%”，為儘量避免每股收益的季節性因素影響，對每股收益環比增幅要求更為苛刻；凈資産收益率大於15%。通過C和A去選擇基本面優良、成長性好的股票。

　　N和S：歐奈爾對N的理解很豐富，包括新産品、新管理層、新政策等，但這些“新”更多屬於定性的範疇，不容易量化，我們主要用“價格新高”來反映N的作用。歐奈爾在N中強調“從有效的價格調整形態中突破出來”，我們進一步提煉形成“箱體突破理論”，箱體的幅度設為上下10%，突破區間為過去5天，箱體區間為突破區間前的25天，並將股價落入箱體的比例控制在95%以上，突破的動量為10%漲幅。S指股價受供給和需求關係的影響，要求尋找“關鍵點上需求量大幅增長”的股票，我們用成交量來體現，也就是成交量有較大的增加。至此，N和S已經概括為大家熟悉的“量價齊升”思想。

　　L和I：指股票在行業內相對領先，或者受到機構的青睞，但要避免被機構過度持有，因此機構數量、機構比例都應控制在一個區間內。

　　M為對市場走向的判斷，這本身是一個複雜的量化研究專題，不適宜用簡單的指標進行量化判斷。我們通過引進止損策略、允許空倉，以控制在下跌市場中的虧損。從重要性的角度説，顯然M是最重要的，歐奈爾認為即使前六個步驟都很準確，如果對M判斷失誤，也可能造成虧損。本文將止損點設為-7%（該數值參考歐奈爾另一本著作《笑傲股市之股票買賣原則》）。

　　構建投資組合

　　從上述量化指標的提煉過程可以看出，微觀的要求是極為苛刻的，不僅要求基本面符合強成長性要求，而且要求近期行情滿足“箱體突破理論”；中觀的要求相對低一些，因為每個行業都有相對領先的股票，被機構持有的股票也不少。因此，先通過微觀進行絕對篩選，再通過中觀進行相對篩選。從數量化投資中的規則上可以概括為“先絕對微觀，後相對中觀，宏觀控制虧損”。

　　換倉週期：由於策略考慮了短期技術面“箱體突破理論”，因此週期不適宜設置太長，更適合短期捕捉機會，投資週期定為一個月（22個交易日）。如果在當次投資週期內啟動了止損策略，則保持空倉，直到下一個投資週期才重新建倉；每次調倉的交易成本統一設為調倉資産凈值的千分之五。

　　調倉方法：根據換倉週期進行定期調倉。當符合選股條件的個股數量大於零，全部換倉；當符合的個股數量等於零時，根據最近一次組合的表現情況，選擇空倉或者不換倉。這樣做的好處是在大漲行情中能保持倉位，在大跌行情中通過止損及時空倉；建倉平倉不受市場容量影響，每次建倉都可以按照股票當日均價買入，每次平倉都可以按照股票當日均價賣出；

　　倉位控制：關於倉位，本文的量化實踐只有“滿倉”和“空倉”兩種，“空倉”的産生有兩種可能，一是“主動空倉”，建倉或換倉的時候無符合要求的股票；二是“被動空倉”，也就是組合跌幅達到止損點，“組合鎖利止損”策略生效，在當次投資週期內保持空倉，直到下一個建倉週期。其餘情況都為“滿倉”;

　　止損策略：採用雙止損策略，“組合鎖利止損”和“個股調倉止損”相結合。其中以“組合鎖利止損”為主，止損點為投資組合在本次投資週期中內的歷史最高凈值的-7%。“個股調倉止損”發生情況不多，當且僅當，調倉時點上滿足不換倉條件，且上週期的組合內存在個股跌幅達到個股的止損點時，從投資組合剔除該類個股；

　　組合數量：上限為10隻股票，如果沒有合適的個股，寧願空倉或不換倉；

　　權重分配：投資組合內的股票採用“等市值權重”方法分配投資額度。

　　收益率卓越??遠遠戰勝市場

　　從組合漲幅來看，我們在2007年至2011年9月1日區間內根據歐奈爾的CANSLIM選股模型構建的投資組合絕對收益率累計達到647%，遠勝滬深300指數同期39%的漲幅，超額收益累計高達608%（已經考慮印花稅和手續費）！

　　從勝率上看，以滬深300指數為基準，歐奈爾CANSLIM策略月度戰勝市場的比例為60%，其中月度超額收益最大的月份是2009年8月，達到32%！

　　從牛股的挖掘上來看，我們注意到歐奈爾策略的投資組合選中牛股的幾率非常之高。例如2009年8月14日進入投資組合的牛股——雙錢股份（600623.SH），其佔五分之一倉位，在隨後的11個交易日中，雙錢股份漲幅達61.62%。

　　從止損的效果來看，我們發現歐奈爾策略的止損機制非常之有效，特別是在市場處於大跌的過程中，更加能保存實力！例如，歐奈爾策略的投資組合在2008年6月和10月相對於滬深300指數的超額收益均高達24%左右。經過分析，我們發現同期滬深300指數下跌幅度分別高達為23%和26%，而歐奈爾策略的投資組合基本上沒有虧損，也意味著這兩次的超額收益主要得益於止損策略！

　　從所選股票的行業分佈來看，在2007年到2011年的週期內，歐奈爾策略的投資組合投資最多的前五個行業分別是：交運設備、化工、房地産、機械設備、醫藥生物。而在過去幾年裏，我們看到房地産、化工在2007年處於領漲的行業，而交運設備、機械設備、醫藥生物在近3年也是處於領漲的行業。

　　在2007年到2011年的週期內，歐奈爾策略的投資組合投資配比最少的行業是金融服務行業，而金融服務行業在近3年的行情也是表現得非常不好。以上數據也驗證了歐奈爾策略能夠抓住市場表現好的行業，而儘量少配市場表現差的行業。

　　從不同市場狀況下的表現來看，歐奈爾的CANSLIM選股模型在2007-2011年間，不管牛市熊市，每年都取得不錯超額收益，表現極其穩健。特別是2008年，歐奈爾策略的投資組合僅損失14個百分點，而同期市場下跌65個百分點！在過去5年，歐奈爾策略的投資組合均大幅戰勝滬深300的市場表現。

　　2011年前三個季度，歐奈爾策略的投資組合獲得近3個百分點的正收益，而同期市場下跌接近10個百分點，超額收益高達12%！

　　我們觀察到，2011年以來（截止到8月份）一共持有49隻（次）個股，其中有34隻（次）股票有正收益，即七成股票有正收益；所有個股平均月度漲幅高達8.86%；漲幅最大的個股是七月組合的多倫股份（600696.SH），其單月強勢上漲81.89%！

　　僅有兩隻股票重復出現過兩次，其中寧波富邦（600768.SH）在四月組合和七月組合中重復出現過兩次，收益率分別為38.29%和2.85%；鼎立股份（600614.SH）在一月組合和四月組合中重復出現過兩次，收益率分別為12.44%和-0.67%。

　　需要注意的一些關鍵點

　　雖然歐奈爾的投資哲學是將基本面分析與技術面分析融會貫通的完美案例，而且我們在採用量化的方式對歐奈爾投資哲學在中國市場中的應用做了深入地研究並獲得很好的選股投資收益，但是並不代表歐奈爾投資哲學就是一門簡單的方法。我們在使用歐奈爾投資哲學的時候仍然需要謹慎，需要注意哪些關鍵點呢？

　　首先，我們知道歐奈爾非常重視基本面和技術面的完美結合，歐奈爾認為，選股方面需要注意的是既要重質也要重勢，質就是符合CAN的基本面好的成長型股票，這與費雪的成長型投資理念不謀而合，意在抓住企業生命週期中成長速度最快的階段；勢就是符合SLIM的技術面也很好的有強烈上漲勢頭的股票，並設定好止盈和止損點。

　　但是，我們也知道，從歐奈爾的書籍中很難看到如何將基本面的三個字母和技術面的四個字母完美進行結合的，也就是如何融合基本面和技術面的。這也是我們在使用歐奈爾投資哲學的時候需要密切注意的，如何將基本面和技術面融會貫通是成功實施歐奈爾投資哲學的關鍵之一。

　　有關基本面和技術面的融會貫通問題，歐奈爾並沒有闡釋得非常清楚，這是我們使用歐奈爾投資哲學需要留意的地方，這也是我們修煉歐奈爾投資哲學的關鍵所在。

　　其次，歐奈爾非常重視大勢的判斷，也就是M這個字母所代表的市場走勢。我們知道市場的趨勢是不能違背的，在牛市裏就應該大膽做多，在熊市裏就應該果斷空倉。當然這樣的淺顯道理大家都懂，也成為了一句廢話，而難就難在如何判斷市場的大勢。雖然大勢的判斷變得非常重要，然而市場的頂部和底部更是難以判斷，所以更加凸顯出把握大勢的難度和重要性。

　　如何判斷頂部和底部？雖然歐奈爾給出了一些頂部和底部的特徵，但是如何在A股市場應用，卻可能是有的形態有用而有的特徵也會有偏差，這一點需要我們注意。

　　還有，歐奈爾沒有講如何去長期的、耐心的持有領頭羊股票，持股的週期相對較短，換倉頻率相對較高。因此，實際上歐奈爾投資哲學更適合中小投資者使用。大型機構投資者可能採用巴菲特、彼得.林奇等人的價值投資或成長投資方法會更好一些，投資的規模也會大一些。

　　最後，歐奈爾非常強調止損，也就是保護本金。這一點我想多個投資大師都是持相同的觀點，沒有本金，何來盈利。因此，止損就變得非常重要。然而如何止損，這也是投資中的一個非常重要的風險控制問題，也就是如何保護自己的本金，以期有從頭再來的機會。

　　歐奈爾提到了止損點的設置，比方跌7%即止損。但是我們不能照貓畫虎的學歐奈爾，我們認為歐奈爾對止損點的設置最關鍵的一點應該是強調投資的紀律，而不是去在乎具體是7%還是8%止損，具體的止損線並不是機械和一成不變的。

　　其實，止損是歐奈爾投資哲學最為強調的風險控制，這一點需要我們密切注意，只有風險控制做得好，才可能有效地獲取穩定的投資收益。

　　作者單位為華泰聯合證券研究所

　　歐奈爾

　　買賣時機及觀點

　　1.跌到7%止損。

　　2.不買處於下跌的股票。

　　3.不要向下平攤成本，一個更壞的習慣是當股價往下掉的時候一路往下買入，以攤低成本；而不是股價上漲時一路往上買，不斷增持。

　　4.不要買低PE的二流股。

　　5.買創新高的股。

　　6.是否長期持股不重要，重要的是在正確的時機買入正確的股票。

　　7.投資者是大賭徒，一旦下注就抱牢不放。