沒有開門紅讓投資者預期落空，而我們昨日的新年標題即為“一月仍是消耗戰 階段低點春節築”，市場頹靡走勢很不幸地符合我們預期。我們仍然堅持前期判斷，即行情在底部區域消耗，在下半月臨近過年左右，市場有望構築階段性底部，並在隨後開始流動性邊際改善引發的反彈行情。

　　短期內，制約A 股的因素仍然是宏觀流動性的緊張。（1）考慮到春節假日對現金的需求，大概率央行將在年前下調一次存款準備金率，但目前市場已經部分預期，對於A 股的正面影響可能有限。（2）從資金價格角度，年末時點度過後，銀行間資金面有所回落，7 天回購利率下行225bp 至4.076%，但代表民間資金價格的票據直貼和轉貼利率仍處在高位，年前民間資金回籠，流動性壓力仍存。在度過春節這一時間點考驗後，流動性壓力可能暫時度過，在春節假期到春耕旺季到來前，資金面得到邊際改善。

　　中期內，最新中採與匯豐PMI 均顯示經濟下滑遏制，但增長動能仍不足。考慮到1 月份的工業生産等數據要和2 月份共同公佈，且1 月份下半月進入春節，市場暫時進入數據真空期。經濟數據仍然指向衰退期，股市仍然沒有趨勢性機會，以防禦為主。

　　投資策略：（1）配置型投資者，立足於安全性，增持債券、繼續持有類債券“藍籌”，包括金融、兩桶油、交運、電力等行業低估藍籌。最近我們可以看到，無論是進攻還是防禦，大盤藍籌股都獲取了超額收益，從博弈的角度來説，有反彈也只是流動性改善引發的反彈，因此要選擇進得去出得來、多殺多風險小的品種。（2）對於消費性行業，短期需防範機構調倉帶來的多殺多風險。（3）趨勢型投資者可以繼續空倉等待更明確的信號，包括但不限于：票據利率降至低位、中小盤題材股風險的進一步釋放、股市政策對於投融資功能的糾偏、存量財富再配置中其他領域風險偏好的回落等。（興業證券研發中心）