2011年A股的弱市，既與經濟減速、通脹高企、銀根緊縮有關，也與地方融資平臺、房地産泡沫、民間信貸危機以及歐美債務危機全面浮出水面有關，經過半年來單邊下跌恐慌情緒大肆宣泄，A股估值水平已到歷史底部，而其餘投資市場泡沫已經破裂或將要破裂，投資者會抄底A股？同樣，面對中國經濟轉型急需鉅額資金支撐，面對鉅額民間資金急需尋找出路，面對國內外眾多不確定因素，中國監管部門也面臨是否通過振興股市實現資源優化配置的戰略選擇。對此，和訊網連線多名專家學者、業內人士推出A股大討論系列報道之三。

　　——出場嘉賓：廣東省社會科學綜合開發研究中心主任、熱錢研究專家黎友煥

　　12月26日人民幣兌美元匯率創17年新高，無法改變此前以人民幣兌美元匯率連續12個跌停為標誌，大量熱錢撤離中國的現實。可以作為佐證的是，12月27日A股收盤2166點已創近三年收盤新低。

　　11月底央行宣佈三年來首次降低存款準備金0.5個百分點，但A股市場不僅沒有隨著貨幣政策拐點出現市場的拐點由跌轉升，反而出現一個月急跌400點的調整，同時大批個股更是出現連續破位的走勢，市場恐慌情緒被充分的發泄出來。究其原因，我們認為有兩點，首先雖然貨幣政策已經明確轉向，但中央經濟會議仍將明年的政策基調定為穩健，由此判斷，明年的流動性仍然不可能出現明顯的寬鬆，這也使得市場此前一致的流動性寬鬆預期落空。其次也是我們最重視的一點，人民幣貶值預期已經遍佈整個市場的上空，由此在國內所囤積的大量隱形熱錢或將撤離中國，如果這樣，未來A股市場很有可能面臨熱錢撤離與流動性偏緊共振而致大熊市的最大風險。

　　人民幣匯率大幅波動背後：熱錢大規模撤離中國？

　　無論是2007年還是2009年A股市場産生大行情，除了國內流動性寬鬆外，都伴隨著人民幣快速升值的預期境外熱錢大規模流入，然而， 2011年9月我國外匯佔款儲備16個月以來的首次下降，2011年10月份中國外匯佔款出現4年來的首次下降，尤其是2011年12月份人民幣兌美元匯率出現自匯改以來罕見的連續12個跌停，終於引發了市場對人民幣匯率前景的擔憂。在國內流動性轉為寬鬆預期落空的緊要關頭，如果由於人民幣貶值而引發熱錢大規模撤離，這無疑將對A股市場乃至中國經濟造成重創，而這在資本市場上也已經做出了反應。

　　對此廣東省社會科學綜合開發研究中心主任、熱錢研究專家黎友煥(博客,微博)近日表示，人民幣連續12個交易日觸及跌停的情況，在歷史上是沒有過的特有現象，但人民幣中間價的定價是存在不確定因素的，也就是説央行可以操控中間價。從12個交易日連續觸跌停的情況來剖析，人民幣其實還沒跌多少，反而前幾天有上升，這背後就是國家有關職能部門與國際市場某些力量的一種博弈結果。國際市場動蕩不安，某些利益集團企圖干預我國匯率波動，因此政府出手干預才是正常的，而從目前的情況來看，我們稍有小勝，但未來路途凶險，更大的博弈還在後頭，因此外匯市場未來也很難平靜。

　　那麼國外熱錢回流的量有多大？如果正在加速流出，那這些錢是從我國的哪些領域流出來的？對此黎友煥表示，熱錢在10月份就已經出現了凈流出，雖然目前情況還處於大進大出的狀況，但總體已經呈現出加速流出的趨勢，預計年底仍然會持續凈流出。

　　無需採取政策來阻止熱錢的回流？

　　我們的政策是否應該對資本外逃進行干預？黎友煥對此表示，外匯佔款的大幅下降，不能説是資本外逃的結果，其原因是多元化的。國外熱錢回流是利潤預期的變化，我們無需採取政策來阻止熱錢的回流，但很有必要判斷這種資金異動背後的原因，以實施有效的措施，千萬不要頭痛醫頭腳痛醫腳，也千萬不要落入某些勢力設計的陷阱。

　　目前全球經濟出現衰退的跡象，而歐債危機也隨時面臨失控的可能，在此背景下，全球的資金為了規避風險而紛紛回流到美國本土，資本出現外逃也正是由此而引起，美元指數目前一直維持在80附近，有分析人士指出，明年美元指數或可突破85，如果這樣的話，新興市場國家中的熱錢恐將繼續撤離。

　　對於美元指數未來的走勢，黎友煥表示，這波美元的強勢是建立在歐元弱勢的基礎上的，歐債危機還在進一步惡化中，美元還有進一步上升的動能，但並不能説美元的上升趨勢已經確認。金融危機以來，美元指數已經歷了從低位72點到88點高位的三輪大起大落，單邊波幅16%，雙邊波幅則達到32%。實際上美國就是通過美元的升值和貶值不斷消化所採取的量化寬鬆政策，為其轉嫁壓力，也給各國經濟發展增添了變數和難度。美國通過不斷的量化寬鬆，注入流動性，反過來再通過美元的貶值對債務進行稀釋，同時巧妙地利用國際形勢的一些變化，如歐債危機、地區的緊張局勢等，形成美元回流的結果以支持美國經濟的發展。因此，美元的波動是美國轉嫁其金融風險的一招棋，這步棋什麼時候結束我們很難猜測。

　　A股面臨熱錢撤離與流動性偏緊共振的最大風險？

　　回顧歷史，我國的A股市場的漲跌在很大程度上與熱錢的走向有這極強的正相關性，這雖然沒有一個明確的説法，教科書中對此也並未提及，但根據我們總結的經驗看，如果國內流動性寬鬆與國外熱錢大舉進入中國出現共振，那麼A股很有可能産生一輪大牛市，反之熱錢撤離與流動性偏緊共振則很有可能出現大熊市；而如果國內流動性充裕、熱錢撤離或熱錢進入、國內流動性偏緊，則A股出現震蕩市的可能性極大。熊市中的中級反彈與中級調整的極限是30%，即滬指1000點左右。從重要頂部下跌超過30%，即滬指1000點，視為大熊市。

　　近期A股市場一直維持在快速下跌的趨勢中，即使在重要支撐位上都沒有像樣的反彈，殺跌之堅決也讓眾多投資者表示困惑。其實，當前A股恰巧面臨，國外熱錢撤離與國內流動性偏緊共振這一最大的風險。一方面，對2012年貨幣政策轉為寬鬆的預期已經落空，央行基調仍然定在穩健上，而另一方面，由於美元強勢人民幣貶值預期的出現，熱錢很可能出現大規模撤離。

　　根據廣東省社會科學院《境外資金在中國大陸異常流動研究》課題組的跟蹤監測，2011年下半年，熱錢加大力度流出的渠道包括房地産、股市和各種炒作市場等，同時根據課題組研究結果的證實，股市出逃資金與熱錢的流出有著正相關性。

　　目前國內的房地産市場及一些特殊投資品市場均出現拐點，而這些領域也是熱錢大規模囤積的市場，在人民幣貶值預期下，未來熱錢還有沒有可能繼續留在國內？股市已經提前調整了兩年時間，A股整體估值已經到達13倍，那麼我們是否可以通過政策的引導，把本來要撤離的熱錢引入證券市場呢？

　　對此，黎友煥表示，所謂的人民幣貶值預期是被炒作的陷阱，由於我國目前還無法阻擋熱錢的跨境流動，而且熱錢的趨利性也很強，因此快速的異常流動屬於正常現象，無需擔憂。但我國與其它新興市場國家有明顯的區別，巴西、印度等國家的貨幣在這一輪中貶值得很厲害，因此，熱錢流出我國和流出其它新興市場國家是兩碼事。由於外圍因素的不斷惡化所引發了資金看空的預期，當前股市的低迷也正是由此而造成的，但我國未來的貨幣政策怎麼轉、轉多大角度等問題還並沒有得到確認，因此也還沒有必要設法促使熱錢進入股市。(趙洋)

　　A股大討論系列之—：熱錢不介入 A股沒戲