展望 2012 年，在消費升級和政策支持共同推動旅遊業長期繁榮發展的大背景下，國民收入水平繼續提高，《國民旅遊休閒綱要》出臺，交通設施進一步改善，以及CPI 下行景區門票提價預期上升等，都意味著旅遊行業將面臨很好的發展機會。預計2012 年國內旅遊有望繼續保持高增長，但增速預計將由20%以上回落至15-20%；出境旅遊的爆髮式增長勢頭或將延續，增速預計仍達20%；而入境旅遊在全球經濟不景氣的環境下，增長仍將乏力。

　　作為國家戰略性支柱産業，文化和旅遊行業發展空間不可限量。十七屆六中全會提出，要積極發展文化旅遊，發揮旅遊對文化消費的促進作用。景區作為各地旅遊發展的載體，擁有不可替代的自然資源壟斷屬性。雖然國內大多數景區或多或少都能跟文化有些聯絡，但其中真正高品質休閒度假類景區卻極為稀缺，供需矛盾將賦予景區很大的溢價能力。我們認為，文化旅遊符合國民消費需求轉變的趨勢，尤為看好具有文化內涵並可以異地複製擴張的優質景區，“景區+文化”模式或是行業未來的發展方向。

　　國人收入水平提高，免稅業在國內的發展前景良好。中國富裕家庭的數量正在不斷增加，對中高端品牌特別是奢侈品消費需求也隨之快速增長。不久前，世界奢侈品協會稱中國內地去年的奢侈品市場消費總額已經達到107 億美元，佔全球份額的四分之一；並預計中國將在2012 年超過日本，成為全球第一大奢侈品消費國。然而，因為價格差距而大量流失的國民境外消費令國內商家痛心不已。免稅業有望抓住這一契機，作為“把中高端消費留在國內”的一種有效方式，在“十二五”期間取得重大發展。我們預計，中國免稅業在未來幾年將繼續保持年均20%以上的增長率。

　　成長性好抗風險能力強，經濟型酒店行業將持續景氣。相比成熟市場，我國經濟型酒店行業遠未飽和，未來低端消費升級和高端消費下沉還將催發大量需求，預計行業延續高增長勢頭，增速將維持在20-30%。此外，未來大型品牌經濟型酒店的RevPAR 將受到客房價格和出租率雙升的推動進一步提升，盈利能力進一步增強。值得一提的是，2008-2009 年金融危機時，經濟型酒店表現出非常強的抗風險能力，以漢庭為例，最差季度RevPAR 同比僅下降4%，之後便迅速回升。

　　2012 年超配旅遊板塊。從估值水平來看，SW 餐飲旅遊行業當前的PE 為37.76，距離2008 年的低點32.56 僅5.2；但與滬深300 指數的整體估值相比，二者的比值3.60 還在歷史相對高位。我們認為，旅遊行業的估值水平處於合理區間，橫向比較的高估值恰好説明了投資者對旅遊行業良好的基本面以及在經濟下行週期中兼具防禦性的認可。我們建議從中長線佈局角度出發，重點推薦：擁有優質景區資源且具備文化內涵的中青旅（買入）、宋城股份（買入）和峨眉山A（增持），受益於消費轉型升級的中國國旅（買入），以及經濟型酒店的行業龍頭錦江股份（買入）。（東方證券研究所）