近期，即期市場人民幣兌美元匯率連續觸及跌停，引發了金融市場的極度恐慌。這種罕見的跌停到底是什麼原因？

　　應該講，人民幣急速下跌的原因眾多，既有美元短期需求的衝擊，也有人民幣匯率的套利因素；既有跨境資本回撤，也有內部經濟增速的預期改變；既有被動的阻擊，也有主動的調整。

　　然而，人們似乎還沒有完全認識到，人民幣連續“跌停”，很可能預示著，在歐債危機愈演愈烈之下，歐洲的信貸緊縮正在向全球蔓延，三年前全球信貸資源漸近枯竭的情形很可能將捲土重來。

　　自11月30日以來，人民幣兌美元匯率已經連續7日觸及交易區間下限，而人民幣連續跌停的情形只有在2008年金融危機時出現過。2008年12月初，席捲全球的金融危機一度導致全球資本大逃亡，人民幣匯率甚至連續4天觸及跌停，周跌幅一度創下2005年7月匯改以來最大。

　　而正是在今年11月30日，全球金融市場出現了極度緊張時刻，3個月期美元對歐元交叉貨幣基差互換（是利率互換的一個特殊類型，交易雙方基於一個不同的參考利率進行浮動利率支付互換）達到-159個基點，為2008年10月以來最高水平。當日，為避免市場出現流動性崩潰，美聯儲、歐洲央行、日本央行、英國央行、加拿大央行及瑞士央行同意將現有的臨時美元流動性互換安排的利率下調50個基點，六大央行聯手救市，向金融市場注入流動性以舒緩緊張情緒。

　　然而，美元互換對於全球金融市場巨大的融資缺口而言，也只是“杯水車薪”，資本大逃亡的情形繼續上演，並引發了包括人民幣在內的新興市場國家貨幣的下跌。可見，人民幣此後的連續跌停與六大央行聯手救市同時發生，其背後的必然聯絡就是全球金融體系的流動性真的出現了大問題。

　　其實，人民幣貶值預期早有徵兆。9月下旬開始，隨著歐美債務危機動蕩升級，對世界經濟二次衰退擔憂的升溫，以及美元流動性驟然收緊導致的金融系統信貸困境，使全球資産價格走勢出現逆轉，避險需求迅速攀升，“去風險化”成為短期國際金融市場的重要選擇。

　　受此影響，國際金融市場凸顯流動性短缺和大面積美元“錢荒”，特別是三季度以來，主權債務的大幅減記已對歐洲銀行業的資産負債表産生重大影響，使歐洲金融機構面臨巨大的去杠桿化壓力。全球投資者在波動劇烈的宏觀環境下奮力尋求避風港。由於擔心歐元區債務危機可能對全球經濟前景進一步造成拖累，同時危機可能蔓延至其他規模較大的歐洲國家，投資者紛紛削減包括新興市場資産在內的高風險頭寸，跨境資本從新興經濟體回撤的跡象愈發明顯。

　　根據我國央行“貨幣當局資産負債表”公佈的最新數據，10月央行外匯佔款餘額為23.29萬億元，比9月減少了893.4億元，是8年來央行外匯佔款首次負增長。央行此前公佈的10月所有金融機構外匯佔款就出現了負增長248.92億元，為近4年來的首次負增長。也正是在此時，伴隨著資本的流出，人民幣貶值壓力開始積聚。儘管國內的官方匯率仍繼續升值之勢，但常用來衡量海外市場對人民幣升值預期的NDF（無本金交割遠期）市場上，NDF美元/人民幣（1年期）報價持續高於美元/人民幣的即期匯率，人民幣貶值預期不斷升溫，並在近期觸發人民幣的跌停潮。

　　國際資金撤離新興市場及其引發的貨幣貶值表明，全球流動性正在從前幾年的充裕甚至氾濫，開始漸近枯竭，尤其是對於歐洲情況則更加糟糕，這也標誌著債務危機已經演變為信貸危機和流動性危機，並進入了危機發展的新階段。

　　當前，對於歐洲來説，最匱乏的就是美元。由於歐洲銀行業是以拆借資金為主的融資結構，歐洲銀行業對拆借資金的依賴要大於其他主要發達經濟體。近期，市場對銀行歐洲主權債務敞口的憂慮日益加重，貨幣基金從歐洲大幅撤退導致銀行難以獲得美元融資。相比去年，2011年3月歐洲銀行業拆借資金佔資金來源比重高達50%，很可能出現2007年次貸危機爆發時期，市場流動性迅速乾涸的情況，令歐洲銀行面臨流動性衰竭的困境，這不僅會使全球出現同步的金融信貸緊張，也將進一步加速全球資本流向的逆轉。

　　現在看來，中國面臨的形勢也比較嚴峻，儘管人民幣的中長期升值趨勢並未發生根本性的改變，但短期資本大規模流出所引發的貨幣貶值風險正在不斷加大，中國會不會出現次生災害性金融風險需要高度關注。張茉楠