一、事件概述

　　公司公佈2011年三季報，1-9月公司實現營業收入9.70億元，同比減少49.43%；歸屬於母公司的凈利潤1.29億元，同比減少71.24%；基本每股收益0.10元。同時預計2011年度凈利潤同比變動幅度在-20%-20%之間。

　　二、分析與判斷

　　業績下滑主因前三季度可結算項目減少，全年業績仍有保障

　　公司前三季度營業收入及凈利潤同比均出現較大幅度下滑，主要因今年可結算項目減少所致。今年前三季度公司交付的樓盤僅有陽光海岸、金色藍庭和千島湖別墅的部分尾盤，結算面積有限。按照公司項目結算進度，年底前萬家星城一期將交付，建面約14萬平方米，已于2010年銷售完畢，因此2011全年業績已基本鎖定。

　　杭州樓市成交量同比下滑顯著，政策高壓下市場難回暖

　　杭州作為一線城市，屬於最早一批納入限購範圍的地區。今年以來房地産銷量一直低位運行，在“金九銀十”的季節日均成交量雖較8月小幅回升，但同比仍有顯著下滑，9月日均成交量198套，同比下滑22%，截止10月15日，10月日均成交量115套，同比下滑43%。在信貸與限購不放鬆的情況下，市場的觀望情緒將越來越重，預計短期內銷量很難恢復。

　　公司可售資源豐富，但三季度推盤量低於預期，今年100億銷售計劃完成有困難公司目前位於杭州市的金色黎明與曙光公寓兩個項目已具備銷售條件，但仍未開盤，其開盤時間晚于預期。這兩個項目均為首次推盤，若推盤後去化率較低則會影響到後期銷售，因此公司較為謹慎，可能考慮以低於市場預期的價格來換取較高的去化率，來保證公司項目在杭州地區在銷量上的品牌形象。據了解金色黎明與曙光公寓兩個項目目前蓄客尚可，為保證公司2011年銷售額，預計11-12月推盤。

　　此外，湘湖項目預計將在年底推出高端別墅部分，項目的稀缺性可能使銷售相對容易，但因年底按揭貸發放節奏可能推後，或會影響到銷售回款的確認時間，實現銷售預計將在2012年實現。

　　2011年上半年公司銷售額為42億元，相對年初制定的100億的任務相距甚遠，考慮到杭州市場目前的銷售情況，且公司三季度推盤數量有限，預計今年完成銷售計劃有一定難度。

　　現金流量表顯示投資放緩是公司應對銷售低迷的有效手段，賬面資金止跌企穩我們從現金流量表的銷售商品和購買商品兩欄發現，均創近5個季度以來的低點，在銷售日漸低迷的市場中，公司選擇了以退為進、縮減投資額的經營策略，使得公司止住連續2個季度的貨幣資金下滑趨勢，但是短借+1年內到期的長債自去年年底以來呈持續上升態勢，且已連續2個季度超過期末賬面資金額，公司的資金週轉依然較為緊張。

　　三、盈利預測與投資建議

　　根據公司項目結算進度，我們預計公司未來三年凈利潤分別為10.93億元，18.70億元和36.64億元，對應每股收益0.81元，1.38元和2.71元。給予2012年7倍PE，則目標價9.66元。NAV估值12.77元。考慮到未來銷售的不確定性，給予公司“謹慎推薦”評級。

　　民生證券-濱江集團三季報點評：銷售持續低迷，資金狀況依然偏緊